智研精品報(bào)告

2018-2019年中國(guó)民航行業(yè)票價(jià)彈性情況分析【圖】

民航行業(yè) 民航管小紅 2018-03-26 06:16 來(lái)源：智研咨詢(xún)

第一維度：行業(yè)本身供需面持續(xù)改善，邏輯主要是供給端因核心機(jī)場(chǎng)時(shí)刻叐限、航空公司引入飛機(jī)數(shù)量及周轉(zhuǎn)量可能低于預(yù)期。

第二維度：本次票價(jià)改革帶來(lái)的附加彈性，尤其是核心機(jī)場(chǎng)航線(xiàn)的放開(kāi)，預(yù)計(jì)全行業(yè)價(jià)格中樞將出現(xiàn)上秱，國(guó)有三大航將更加叐益。

三大航因票價(jià)改革帶來(lái)的票價(jià)提升幅度應(yīng)在3個(gè)百分點(diǎn)巠右（仁包含2-4季度），對(duì)應(yīng)2017年業(yè)績(jī)基數(shù)的彈性在30%以上，疊加供需改善作用下的業(yè)績(jī)彈性將超過(guò)40%。

伴隨2019年航線(xiàn)數(shù)量進(jìn)一步放開(kāi)、1季度春節(jié)提價(jià)、核心航線(xiàn)連續(xù)漲價(jià)能力等諸多因素催化，綜合票價(jià)彈性依舊充足。

整體來(lái)看，未來(lái)兩年航空板塊的盈利彈性將進(jìn)一步增強(qiáng)，完全具備超過(guò)50%的投資空間。

2017冬春	時(shí)刻總量	時(shí)刻同比	CR3	同比
第1-10名	38298	2.90%	64.70%	-0.60%
第11-30名	30676	7.50%	61.60%	-1.00%
第31-50名	12276	16.10%	64.10%	-2.00%

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相關(guān)報(bào)告：智研咨詢(xún)網(wǎng)發(fā)布的《2018-2024年中國(guó)航空航天市場(chǎng)專(zhuān)項(xiàng)調(diào)研及投資方向研究報(bào)告》

一線(xiàn)機(jī)場(chǎng)航線(xiàn)折扣幅度小，淡旺季差異小

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國(guó)內(nèi)線(xiàn)客座率已至歷史高位

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三大航一線(xiàn)機(jī)場(chǎng)份額大

-	國(guó)航	南航	東航	海航	春秋	吉祥
北京/首都	40.6%	17.2%	13.4%	9.7%	0.0%	0.2%
上海/浦東	8.4%	9.2%	35.9%	5.0%	6.2%	8.9%
廣州/白云	14.3%	48.1%	9.7%	7.7%	1.3%	1.6%
成都/雙流	33.4%	10.7%	13.7%	5.4%	0.8%	0.6%
昆明/長(zhǎng)水	13.3%	9.3%	40.7%	14.1%	0.9%	1.4%
深圳/寶安	32.3%	25.5%	7.9%	11.1%	2.5%	1.0%
上海/虹橋	8.3%	13.2%	51.9%	2.0%	9.3%	9.5%
西安/咸陽(yáng)	10.4%	13.8%	30.2%	21.5%	1.1%	2.8%
重慶/江北	17.8%	22.3%	9.5%	8.2%	1.5%	0.9%
杭州/蕭山	17.1%	25.1%	9.7%	10.9%	1.2%	1.4%

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三大航于自身國(guó)內(nèi)線(xiàn)收入占比的前50條航線(xiàn)市場(chǎng)收入（單位：百萬(wàn)元）

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因價(jià)格改革，總體票價(jià)的額外提振幅度約為3個(gè)百分點(diǎn)，則國(guó)航、南航、東航因票價(jià)放開(kāi)造成的每年凈利潤(rùn)提升幅度分別為27.9億、25.5億、22.8億，如以2017年預(yù)期業(yè)績(jī)?yōu)榛鶖?shù)，業(yè)績(jī)吐上彈性分別為30%、35%、37%。

單位（百萬(wàn)元）	提價(jià)幅度	國(guó)航	南航	東航
前十條	15%	2531	2057	2091
前十一-二十	10%	654	708	494
前二十一-三十	5%	224	241	184
前三十一-四十	5%	176	207	153
前四十一-五十	5%	135	182	117
總計(jì)（稅后凈利潤(rùn)）	-	2789	2546	2280

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供需改善不票價(jià)改革將形成共振，預(yù)計(jì)2018年綜合票價(jià)彈性為7%，其中因供需改善帶來(lái)的票價(jià)提升為4%，因票價(jià)改革帶來(lái)的票價(jià)提升分別為3%，在中性情景下，假設(shè)18-19年油價(jià)均值在65美金，匯率看平，測(cè)算2018年各公司業(yè)績(jī)彈性及估值水平

2017-2019年各公司歸母凈利預(yù)測(cè)（億）

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2017-2019年各公司EPS預(yù)測(cè)（億）

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2017-2019年各公司PE估值預(yù)測(cè)（億）

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由于各航空公司于各航線(xiàn)的提價(jià)能力不同，各航線(xiàn)運(yùn)營(yíng)也會(huì)因種種外部發(fā)量產(chǎn)生波動(dòng)，供需改善及票價(jià)改革對(duì)不同公司的總體價(jià)格影響可能有所差異

中國(guó)國(guó)航

單位：億	票價(jià)+5%	票價(jià)+6%	票價(jià)+7%	票價(jià)+8%	票價(jià)+9%
油價(jià)55	160.0	168.9	177.8	186.6	195.5
油價(jià)60	139.9	148.8	157.6	166.5	175.4
油價(jià)65	119.8	128.6	137.5	146.4	155.3
油價(jià)70	99.6	108.5	117.4	126.3	135.2
油價(jià)75	79.5	88.4	97.3	106.2	115.1
估值分析	票價(jià)+5%	票價(jià)+6%	票價(jià)+7%	票價(jià)+8%	票價(jià)+9%
油價(jià)55	10.2	9.7	9.2	8.8	8.4
油價(jià)60	11.7	11.0	10.4	9.8	9.3
油價(jià)65	13.7	12.7	11.9	11.2	10.6
油價(jià)70	16.5	15.1	14.0	13.0	12.1
油價(jià)75	20.6	18.5	16.9	15.4	14.3

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南斱航空

單位：億	票價(jià)+5%	票價(jià)+6%	票價(jià)+7%	票價(jià)+8%	票價(jià)+9%
油價(jià)55	129.6	138.9	148.2	157.5	166.8
油價(jià)60	107.2	116.4	125.7	135	144.3
油價(jià)65	84.9	94.1	103.2	112.4	121.7
油價(jià)70	62.6	71.7	80.9	90.1	99.2
油價(jià)75	40.3	49.4	58.6	67.8	76.9
估值分析	票價(jià)+5%	票價(jià)+6%	票價(jià)+7%	票價(jià)+8%	票價(jià)+9%
油價(jià)55	9.9	9.3	8.7	8.2	7.7
油價(jià)60	12	11	10.2	9.5	8.9
油價(jià)65	15.1	13.7	12.5	11.4	10.6
油價(jià)70	20.5	17.9	15.9	14.3	13

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東斱航空

單位：億	票價(jià)+5%	票價(jià)+6%	票價(jià)+7%	票價(jià)+8%	票價(jià)+9%
油價(jià)55	117.3	125.4	133.6	141.7	149.9
油價(jià)60	97.5	105.6	113.8	121.9	130.1
油價(jià)65	77.6	85.8	93.9	102.1	110.2
油價(jià)70	57.8	66.0	74.1	82.3	90.4
油價(jià)75	38.0	46.1	54.3	62.4	70.6
估值分析	票價(jià)+5%	票價(jià)+6%	票價(jià)+7%	票價(jià)+8%	票價(jià)+9%
油價(jià)55	10.2	9.5	8.9	8.4	8.0
油價(jià)60	12.2	11.3	10.5	9.8	9.2
油價(jià)65	15.4	13.9	12.7	11.7	10.8
油價(jià)70	20.6	18.1	16.1	14.5	13.2
油價(jià)75	31.4	25.9	22.0	19.1	16.9

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一線(xiàn)機(jī)場(chǎng)時(shí)刻資源有限，供需關(guān)系緊張，票價(jià)改革落地后，未來(lái)我國(guó)民航國(guó)內(nèi)航線(xiàn)會(huì)出現(xiàn)“兩極分化”，即一事線(xiàn)城市為主的核心航線(xiàn)的運(yùn)費(fèi)大幅提升，三四線(xiàn)城市相關(guān)航線(xiàn)受益二票價(jià)放開(kāi)的效果有限，TOP10航線(xiàn)占航空公司比重會(huì)大幅提升；考慮到民航局嚴(yán)抓服務(wù)質(zhì)量，未來(lái)一事線(xiàn)機(jī)場(chǎng)增量時(shí)刻進(jìn)一步受限。

長(zhǎng)期以來(lái)，航空公司的核心航線(xiàn)即使在高客座率下也無(wú)法通過(guò)價(jià)格抬高盈利能力的掣肘被打破，帶來(lái)EPS的提升，同時(shí)相關(guān)航線(xiàn)的漲價(jià)及航空公司的盈利性具備連續(xù)性和穩(wěn)定性，油價(jià)上漲風(fēng)險(xiǎn)大概率可根據(jù)市場(chǎng)自發(fā)調(diào)節(jié)的運(yùn)價(jià)機(jī)制被轉(zhuǎn)嫁，已成為次要考慮因素。供需改善、航空公司意愿提價(jià)、票價(jià)改革三重邏輯共振，徆有可能導(dǎo)致航空票價(jià)的上漲成為一種跨年乃至幾年的趨勢(shì)；另一方面，18年行業(yè)票價(jià)首次全面轉(zhuǎn)正會(huì)形成航空的右側(cè)邏輯。
票價(jià)改革明顯利好存量市場(chǎng)票價(jià)水平較高，公商務(wù)干線(xiàn)市場(chǎng)仹額大，具備充分騰挪余地的三大航。其余航空公司也會(huì)受益二行業(yè)價(jià)格中樞的抬升。

在中性票價(jià)和油價(jià)假設(shè)下，國(guó)航、南航、東航18年業(yè)績(jī)預(yù)計(jì)提升至138億、103億、92億，EPS1.02元、1.02元、0.69元（南航考慮增發(fā)），升幅分別約為50%、42%、53%（東航同比剔除17年處置收益）

2019年收緊時(shí)刻政策大概率延續(xù)，供需敞口維持，價(jià)格進(jìn)一步提升，業(yè)績(jī)繼續(xù)增長(zhǎng)，屆時(shí)當(dāng)前價(jià)格對(duì)應(yīng)估值不足10倍。

考慮到未來(lái)漲價(jià)和盈利的持續(xù)性，如前所述，預(yù)計(jì)三大航估值體系將從15倍左右的歷史中樞水平上浮至18-20倍，板塊整體上漲空間預(yù)計(jì)超過(guò)50%

本文采編：CY315