2018年中國場外衍生品行業(yè)收益互現(xiàn)狀及場外期權走勢分析【圖】

    我國場外衍生品于 2013 年啟動， 總成交規(guī)模已近 3 萬億元。 場外衍生品是指在場外交易市場進行交易的衍生品。 2013 年 3 月證券公司試點場外衍生品業(yè)務工作啟動，中信建投等 6 家券商首批獲得試點資格。 我國場外衍生品主要分為場外期權與收益互換兩大類。 2013-2017 五年場外衍生品總交易規(guī)模近 3 萬億元， 17 年末場外衍生品存量規(guī)模達 3666 億元。收益互換 2015 年被叫停，催生場外期權業(yè)務爆發(fā)式增長。 截至 2017 年 12 月底，共 85 家證券公司參與場外業(yè)務，主要在中證機構間報價系統(tǒng)和證券公司柜臺開展，目前以柜臺市場為主。 從 2013 年場外衍生品市場開啟至 2017 末， 場外衍生品業(yè)務總交易規(guī)模已達 2.77 萬億元，其中收益互換 1.41 萬億元，場外期權 1.36 萬億元。 17 年末場外衍生品存量規(guī)模達 3666 億元，其中收益互換 1427 億元，場外期權 2239 億元。收益互換業(yè)務自 2012 年底啟動，憑借杠桿高局限小快遞發(fā)展，但在 2015 年 12 月被證監(jiān)會叫停，自此業(yè)務規(guī)模降低，從而進一步催生場外期權業(yè)務爆發(fā)式增長， 2015-2017 年收益互換存量規(guī)模僅增長 97 億元，而同期場外期權存量規(guī)模增長 1619 億元。

我國場外衍生品市場規(guī)模

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    相關報告：智研咨詢網(wǎng)發(fā)布的《2017-2023年中國證券經紀行業(yè)競爭格局及投資戰(zhàn)略咨詢報告》

    2017 年全年場外衍生品累計新增初始名義本金規(guī)模 7489 億元，其中收益互換業(yè)務本年累計新增初始名義本金規(guī)模 2478 億元，場外期權業(yè)務本年累計新增初始名義本金規(guī)模 5011 億元。

2017 場外衍生品業(yè)務月度情況

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    （一）、收益互換業(yè)務市場規(guī)模分析

    收益互換與兩融相比，交易方式更靈活，杠桿比例更寬松。 股票收益互換是指證券公司根據(jù)協(xié)議，與交易對手方約定在未來某一期限內針對特定股票的浮動收益與固定收益或其他浮動收益進行現(xiàn)金流交換的交易?；Q交易在業(yè)務目的上類似于“兩融”業(yè)務中的融資買券業(yè)務，交易期間一般由證券公司代客戶持有證券，并根據(jù)客戶交易指令調整標的證券倉位，從而實現(xiàn)客戶杠桿交易目的。 “兩融”業(yè)務對證券公司資質、交易對手門檻、標的范圍、投資額度均有明確的要求和限制性規(guī)定。與此相比，互換業(yè)務的交易方式更為靈活，杠桿比例更為寬松，其標的也包括境外股票，對交易所“兩融”業(yè)務在場外有一定的補充作用。

    收益互換業(yè)務自 13 年啟動，在 14 年高速增長。股票收益互換于 2013 年初啟動，中信建投等 6 家券商首批獲得試點資格。 2013 年中國證券業(yè)協(xié)會發(fā)布《中國證券市場金融衍生品柜臺交易主協(xié)議》及補充協(xié)議，對場外金融衍生品交易制定行業(yè)規(guī)范， 同月，證監(jiān)會就《證券公司債務融資工具管理暫行規(guī)定》向社會公開征求意見，該征求意見稿規(guī)定收益憑證除在柜臺和機構間報價與轉讓系統(tǒng)外，還可在證券交易所發(fā)行轉讓。 自此券商收益互換業(yè)務高速增長， 2014 年初始名義本金累計新增 4122 億元，占場外衍生品新增名義本金的 78.71%。

    收益互換于 15 年 11 月被叫停后規(guī)模大幅下降，間接助推場外期權崛起。 2015 年11 月，有超過 29 家券商獲得收益互換牌照， 因部分券商正在將股票收益互換業(yè)務視為此前的場外配資活動的新替代品，證監(jiān)會叫停融資類收益互換業(yè)務，要求證券公司不得通過場外衍生品業(yè)務向客戶融出資金，供其進行滬深證券交易所上市股票及新三板掛牌股票交易。自此后一年， 2016 年 11 月收益互換本年累計新增交易筆數(shù)由 15 年 11 月的37854 筆降至 16 年 11 月的 3854 筆，收益互換本年累計新增初始名義本金由 15 年 11月的 5249 億元降至 16 年 11 月的 1762 億元。收益互換業(yè)務的叫停間接助推場外期權業(yè)務崛起，場外期權本年累計新增交易筆數(shù)從 15 年 11 月的 2799 筆升至 16 年 11 月的20310 筆， 16 年 11 月初始名義本金月末存量達 3086 億元，同比+71.40%。 2017 年全年收益互換業(yè)務累計新增初始名義本金已降至 2478 億元，占當年場外衍生品新增規(guī)模的比重降至 33.09%。

收益互換業(yè)務市場規(guī)模

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    （二）、場外期權存量增速及行業(yè)集中度分析

    1、 交易規(guī)模及存量增速情況分析

    自開展以來， 場外期權業(yè)務整體發(fā)展勢頭良好。 場外期權業(yè)務于 2013 年開始，起步晚于收益互換業(yè)務，近三年發(fā)展勢頭良好。 自開展以來到 2018 年 2 月底， 初始名義本金累計新增規(guī)模已達 1.47 萬億元，存量規(guī)模為 2063 億元。增速度較快， 但終止規(guī)模亦大幅增長， 18 年 2 月末存量規(guī)模較 16 年末-30%。 從增量規(guī)模來看， 2017 年全年新增交易筆數(shù)達 17647 筆，市場交投活躍；累計新增初始名義本金 5011.36 億元，同比+44.2%，特別自 17 年 8 月份以來增速可觀。但每月終止規(guī)模同比亦大幅增長，因而 17 年末整體存量規(guī)模同比-24%，且 18 年 2 月末存量規(guī)模較17 年末-8%。

2013-2018年場外期權存量規(guī)模

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2013-2018年場外期權累計新增規(guī)模

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場外期權本年累計新增交易筆數(shù)對比（筆）

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場外期權本年累計新增初始名義本金對比（億元）

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    2、開展場所分析

    2015 年 9 月以來，場外業(yè)務在報價系統(tǒng)開展占比穩(wěn)步增加，但仍以柜臺為主。 截至 18 年 2 月底在柜臺和報價系統(tǒng)交易的初始名義本金占比分別為 93.6%和 6.4%。在報價系統(tǒng)交易的規(guī)模占比不斷增加。

各場所新增場外期權初始名義本金占比

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    3、交易對手情況分析

    交易對手多元化，私募基金、 期貨及子公司 17 年以來增長迅速。 2018 年 2 月場外期權交易對手新增名義本金規(guī)模排名前四的是商業(yè)銀行、私募基金、其他和證券公司，占比分別為 47%、 21%、 13%和 11%，期貨占比 6%，基金及子公司占比 3%。與 16年末相比，銀行占比下降 20 個 ppt，而私募、期貨和子公司占比分別增長 13 個 ppt、 6個 ppt，增速十分明顯。 若按 2 月新增交易筆數(shù)排名，私募基金、其他、商業(yè)銀行、期貨和子公司分別占比 43%、 17%、 14%、 13%。但由于 2018 年 4 月管層采取多項措施對場外期權業(yè)務實施監(jiān)管，包括封堵私募及期貨子公司參與場外期權的通道等；且 5 月場外期權新規(guī)大幅提高準入門檻，預計私募和期貨公司場外期權業(yè)務增速將顯著放緩。

本月新增場外衍生品合約交易對手名義本金占比

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本月新增場外衍生品合約交易對手合約筆數(shù)占比

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    4、交易標的情況分析

    股指期權名義本金占比高，個股期權系期權費貢獻主力軍。 期權合約的標的構成，主要分為以滬深 300、中證 500、上證 50 為主的股指， A 股個股，黃金期現(xiàn)貨，以及部分境外標的。 2018 年 2 月單月新增場外期權中， A 股股指期權名義本金占比高達54.79%，但期權費貢獻僅占 11.02%； 而個股期權則正好相反，名義本金貢獻占比雖不及股指期權，僅為 28.99%，但期權費貢獻占比高達 84.64%。

本月新增場外衍生品合約標的名義本金占比

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本月新增場外衍生品合約標的期權費占比

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    5、CR5 集中度情況分析

    從業(yè)務集中度看， 2017 年上半年， 單月新增場外期權規(guī)模排名前五的的證券公司市場集中度高達 90%以上，以國信證券、國泰君安、申萬宏源等大券商為主。隨著市場火熱，部分中小券商也試圖分一杯羹， CR5 于 17 年 12 月已降至 84%， 18 年 2 月 CR5回升至 88%。 我場外衍生品業(yè)務對券商的客戶基礎、風控能力、投資和定價能力均有較高要求，起步較早的龍頭券商優(yōu)勢明顯。 隨著場外期權新規(guī)落地， 對交易商進行分層管理， 一級交易商須最近一年分類評級在 A 類 AA 級以上；二級交易商須最近一年分類評級在 A 類 A 級以上，不符合規(guī)定的券商將不得新增場外期權業(yè)務，市場集中度有望進一步提升，頭部券商領跑局面持續(xù)深化。

本月新增場外期權規(guī)模排名前五的券商名義本金及 CR5

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2018 年 2 月場外衍生品新增名義本金前五券商評級

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    場外衍生品業(yè)務若規(guī)范發(fā)展， 將助力多層次資本市場建設。 2007 年第十七次全國代表大會提出推進金融體制改革，發(fā)展各類金融市場；而后十八大進一步提出健全促進宏觀經濟穩(wěn)定、支持實體經濟發(fā)展的現(xiàn)代金融體系，加快發(fā)展多層次資本市場；十九大延續(xù)十八大政策，繼續(xù)提出增強金融服務實體經濟能力，促進多層次資本市場健康發(fā)展。而場外衍生品市場的搭建是建立多層次資本市場中的關鍵一環(huán)。，2018 年 3 月 6 日， 中國證監(jiān)會副主席姜洋在政協(xié)經濟界別小組討論時明確表示，證監(jiān)會下一步將引導期貨與衍生品市場健康發(fā)展，加快商品期貨期權產品創(chuàng)新，穩(wěn)步發(fā)展金融期貨期權。傳統(tǒng)配資類型的收益互換業(yè)務于 15 年 11 月被叫停，體現(xiàn)了國家規(guī)范金融市場秩序、控制金融風險的決心；場外期權業(yè)務若能規(guī)范引導， 未來將有效助力多層次資本市場建設。