2018年中國百貨零售業(yè)百貨零售行業(yè)發(fā)展情況及居民消費降速下的幾大因素分析【圖】

    一、中美百貨行業(yè)發(fā)展

    2017年我國宏觀經(jīng)濟形勢出現(xiàn)明顯好轉，互聯(lián)網(wǎng)、大數(shù)據(jù)、云計算等信息技術應用更加普遍，居民消費需求深刻變化，催生百貨零售業(yè)行業(yè)新供給新模式。伴隨百貨零售業(yè)發(fā)展的宏觀、政策、技術、需求環(huán)境持續(xù)改善，尤其是《關于推動實體零售創(chuàng)新轉型的意見》的出臺，為實體百貨零售創(chuàng)新轉型指明方向，營造良好環(huán)境。2018年，百貨零售企業(yè)線上線下全方位深入融合、社交化場景化多元消費場景、多業(yè)態(tài)協(xié)同提供一站式聚合服務、供應鏈體系 智能高效等特征將日益明顯。

    2018年上半年，我國百貨零售業(yè)經(jīng)營單位數(shù)延續(xù)小幅增長態(tài)勢，法人企業(yè)數(shù)量快速增長。當前百貨零售的重中之重是大力發(fā)展O2O，不僅線下尋找線上，線上企業(yè)也將積極尋找線下企業(yè)合作，百貨零售業(yè)進入線上線下雙輪驅動是必然趨勢。

    從美國百貨行業(yè)發(fā)展歷程來看，并購是推動行業(yè)整合和市場集中度提升最為有效的途徑。美國前幾大百貨公司 Macys、Nordstrom、JC Penney、Sears 等都是通過并購區(qū)域百貨公司來實現(xiàn)規(guī)模的快速擴張，從而整個行業(yè)市場集中度也得到有效提升。上個世紀 70 年代后期美國有超過 20 家全國性連鎖百貨，目前不到十家。美國最的百貨企業(yè)梅西百貨（Macys）歷史上就發(fā)生過幾次并購，1992 年梅西百貨申請破產，1994 年梅西百貨被聯(lián)合百貨吸收合并。2005 年聯(lián)合百貨收購五月百貨，主打的梅西百貨品牌成為分店數(shù)超過 800 家的美國百貨業(yè)老大。而全行業(yè)的市場集中度 CR4 目前保持在 56%左右。

    日本百貨集中度也很高，最后一次大型并購發(fā)生在 2008 年，這一年在伊勢丹和三越合并后日本百貨行業(yè)進入了四強領軍時代。

美國、日本百貨集中度對比

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    相關報告：智研咨詢網(wǎng)發(fā)布的《2019-2025年中國商業(yè)貿易行業(yè)市場供需預測及投資戰(zhàn)略研究報告》

    四強分別是三越伊勢丹控股(年銷售額 1.58 萬億日元)、先驅零售(年銷售額 1.17 萬億日元)、高島屋(年銷售額 1 萬億日元)新千禧零售(年銷售額 9,533 億日元),四家合計為 4.7 萬億日元,占 2007 年日本百貨業(yè)總銷售額(7.7 萬億日元)的 61%

美國最近的一波百貨行業(yè)并購潮

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日本最近的一波百貨行業(yè)并購潮

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    中國目前百貨行業(yè) CR4 集中度在 8%左右，行業(yè)集中度相較發(fā)達國家美國和日本均有很大的提升空間。美國和日本百貨行業(yè)發(fā)展歷史中，并購對龍頭公司實現(xiàn)全國布局，規(guī)?？焖偬嵘鸬搅司薮蟮淖饔谩Ｖ袊鶈T遼闊，各個地區(qū)都有自己的傳統(tǒng)百貨品牌，目前能進行全國布局的百貨龍頭并不多。在行業(yè)向前發(fā)展過程中，集中度提升一定是未來的趨勢，龍頭公司必將受益于集中度提升帶來的規(guī)模效應，擴大在成本和效率方面的優(yōu)勢地位。

    二、中國百貨零售行業(yè)發(fā)展情況分析

    1、三四線及更低線城市百貨零售行發(fā)展空間分析

    對于已完成剛性住房購買的三四線城市居民，隨著房價提升其財富感知效應也在提升，生活壓力相對一二線城市居民更小，用于滿足可選消費升級需求的可支配收入提升較快。隨著一二線城市人口回流，他們將更多一二線城市的生活方式和消費習慣也帶到了三四線城市，拉動了當?shù)氐南M升級需求

    2016 年三線及更低線城市的電商零售額占比 50.1%，首次超過一二線城市的電商零售額占比 49.9%，成為我國最大電商市場。2016 年三線及更低線城市的電商普及率雖然只有 62%低于一二線城市的 89%，但是由于我國幅員遼闊，廣大的三線及更低線城市基數(shù)更大，有的 2.57 億網(wǎng)購者數(shù)量遠高于一二線城市的 1.83億。三線及更低線城市的網(wǎng)購者增速 61%也高于一二線城市的網(wǎng)購者增速 43%，高出 18 個百分點。

低線城市的電商零售額首次趕超一二線城市

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各級別城市網(wǎng)購者數(shù)量及增速走勢

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天虹現(xiàn)有店面在各級城市分布

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王府井現(xiàn)有店面在各級城市分布

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    目前突破地域限制，具有全國擴張能力的百貨上市公司只有王府井和天虹股份兩家百貨公司。天虹 2018 年已開業(yè)的兩家店分別位于湖南寧鄉(xiāng)和江西余干，已簽約未開業(yè)的店也多在：蘇州、南昌、長沙、佛山、瀏陽等二三四線城市。王王府井也在 2017年收購了貝爾蒙特，獲得了位于貴州的 7 家門店，加強了自身在西南省份的區(qū)域實力。

    王府井也在 2017年收購了貝爾蒙特，獲得了位于貴州的 7 家門店，加強了自身在西南省份的區(qū)域實力。

各百貨企業(yè)每年用于購建固定資產無形資產支付的現(xiàn)金（億元）

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各百貨企業(yè)貨幣資金情況（億元）

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    零售企業(yè)現(xiàn)金流充沛，銷售端的現(xiàn)金周轉能力突出，同時賬上貨幣資金較多，形成較強安全壁壘?？吹?A 股上市的幾家主要百貨龍頭截止至 2018 年 Q1，賬上的貨幣資金大多都在 40 億以上：天虹股份 41 億、王府井 59 億、百聯(lián)股份 100 億、南京新百 45 億。

    對于百貨企業(yè)而言，開新店的籌備期較長，企業(yè)用于資本開支的現(xiàn)金可以被用來衡量擴張速度。在選取的八家百貨上市企業(yè)中，王府井、友阿股份、南京新百 2017 年的“購建固定資產及無形資產的現(xiàn)金”相較 2016 年在增加，天虹與 2016 年保持持平，剩下的四家在資本開支方面呈現(xiàn)緊縮。這表明在行業(yè)回暖時期，行業(yè)內公司的外延擴張出現(xiàn)了一定程度的分化，有些企業(yè)較早的開始了擴張之路（或并購、或自己新開店），有的企業(yè)相對保守一些。

    在行業(yè)集中度提升的大背景下，有全國擴張能力，較早進行外延拓張之路的百貨企業(yè)能更多的受益于此輪行業(yè)復蘇，值得更多的期待。

    2、超市零售行業(yè)集中度提升空間巨大

    我國全渠道零售競爭格局已經(jīng)具備一定集中度，然而發(fā)展狀況與海外國家存在巨大差異：體現(xiàn)在超市行業(yè)極低的集中度，以及電商的高度發(fā)達。在我國，電商企業(yè)市場份額遙遙領先，阿里、京東居全渠道連鎖份額第一、第二位，直至第五才是超市企業(yè)，而海外國家五強前三都為超市企業(yè)。

    整體零售格局：先天不足的實體，與高度發(fā)達的電商

    我國零售市場非常分散，超市缺乏龍頭企業(yè)：海外零售格局高度集中，CR5約占 30%，而我國 CR5 僅為 16.5%。海外國家超市企業(yè)占據(jù)極高的市場份額，而我國則缺乏這些占據(jù)絕對優(yōu)勢的企業(yè)，例如，沃爾瑪在美國零售整體市場份額高達 11.6%，在食品零售商的份額高達 25.6%。

    我國電商企業(yè)后來居上，占據(jù)領先位置：我國全渠道零售格局已經(jīng)具備一定集中度，然而異于全球的特性在于，我國阿里、京東等電商企業(yè)份額遙遙領先，直至第五才出現(xiàn)第一家超企業(yè)，海外國家零售前五強中，超市企業(yè)至少占據(jù)三甲。

2015-2017 年主要國家零售市場規(guī)模（億美元）

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2017 年主要國家食品零售商市場規(guī)模（億美元）

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2017 年主要國家食品零售商與非食品專業(yè)零售商的占比（%、%）

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2017 年主要國家電商在零售整體中占比（%）

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    我國零售整體分散重要原因之一在于超市行業(yè)缺乏絕對龍頭。grocery retailer在主要國家整體零售市場規(guī)模普遍超過零售總額的 30%，這一比例在我國甚至高達 40.1%。這一現(xiàn)象從社會零售總額的構成也可得到驗證，我國社會零售構成中（限額以上口徑），糧油、食品、飲料、煙酒占比超過 30%，而超市企業(yè)還銷售大量的日雜百貨品類。

    隨著經(jīng)營規(guī)范性加強、流量成本激增、以及后人口紅利的來臨，線上下將逐步走向均衡，超市行業(yè)的集中度將得到提升。在橫向比較，我國市場發(fā)展格局非常分散：截止 2018 年 7月 13 日，我國零售市場份額前十的零售商分別是高盛零售、華潤集團、沃爾瑪集團等，CR3 和 CR5 分別是 20.3%、27.1%。而英國、法國、西班牙等國家CR3、CR5 接近 50%、70%

    縱向比較：從我國零售集中度狀況來看，截止 2017 年 1 月 17 日, 我國 CR5和 CR10 分別是 26.8%、35.9%；到 2018 年 7 月 18 日，我國 CR5 和 CR10分別是 27.1%、36.7%，相對 2017 年初，我國零售市場集中度小幅提升。此外。永輝超市的市場份額已經(jīng)超越家樂福，躍居我國第四位

中國與部分發(fā)達國家實體零售 CR5 對比圖（%）

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中國前十零售商市場份額前后對比（%）

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    二、居民消費降速下的幾大因素分析

    居民消費降速已持續(xù)超 4 個月。步入二季度以來，消費復蘇趨勢出現(xiàn)收斂，各重點零售企業(yè)銷售數(shù)據(jù)均出現(xiàn)不同程度的下滑。50 大零售企業(yè)銷售數(shù)據(jù)在 7 月同比下滑3.9%，較去年同期的增速下滑 8.8pct。百家零售企業(yè)消費數(shù)據(jù)在企業(yè)也經(jīng)歷同比 2%的下滑，增速較去年同期下降 5.7pct。一季度預期似火的消費復蘇受到超 4 個月的增速下滑。

    消費降速引發(fā)市場四方向的討論。針對居民消費降速、消費降級、消費能力和消費結構變化趨勢的爭論屢屢聽聞，且越演越烈。針對居民消費降速的討論目前主要圍繞四個論點，即居民消費的升級、降級、降維和分化，以期定位當前階段居民消費變化的所處位置

    同時，若想正確判斷居民消費的未來變化，則首要任務是明確消費降速的核心原因是什么。本篇報告將從居民實際信貸變化（消費貸）、居住成本變化（房價&租金）、可支配收入變化（稅收&棚改）以及人口結構變化（需求）四個視角，對當前階段居民降速的原因進行分析。

消費增速均值下移

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百家零售企業(yè)復蘇收斂

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    通過對比中美零售競爭格局，發(fā)現(xiàn)我國零售發(fā)展格局異于海外，主要體現(xiàn)在集中度極低的超市以及高度發(fā)達的電商隨著線上下發(fā)展趨向均衡，以及地域性區(qū)隔持續(xù)減弱，當前超市行業(yè)進入集中度提升的重要階段，我國部分企業(yè)，如全國化布局的永輝超市，以及深耕山東省份的家家悅，體現(xiàn)出更強大的競爭優(yōu)勢。這些企業(yè)發(fā)展過程中諸多經(jīng)營策略與沃爾瑪是相似的，擬對比發(fā)展策略、財務表現(xiàn)的異同之處。

    沃爾瑪美國：集中度的提升是長期持續(xù)的

    沃爾瑪旗下主要有三大部分：沃爾瑪美國、沃爾瑪國際和山姆會員店。在沃爾瑪 FY1992 進入發(fā)展的第三階段國際化，沃爾瑪美國的收入比重仍然占了相當大的份額。沃爾瑪美國的收入占美國零售和食品服務銷售額比例從 FY1992 的2.17%逐年上升到 FY2011 的 6.07%。

沃爾瑪美國收入及增速（百萬美元、%）

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沃爾瑪美國收入及占沃爾瑪總收入比重（百萬美元、%）

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FY1993-FY2018 美國零售和食品服務銷售額及沃爾瑪美國收入占比（百萬美元、%）

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2017 年美國前十大零售商市場份額（%）

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    1994 年沃爾瑪與泰國的卜蜂集團組建合資公司，成功進入香港市場，在香港開設 3 家會員制折扣店。1996 年，沃爾瑪在深圳開設第一家沃爾瑪購物廣場和山姆會員店。2007 年，以 2.63 億美元購買廣州好又多控股公司 35%的股權，2010 年全資收購好又多。截止 FY2018，沃爾瑪在中國共有 443 家分店。近年來中國區(qū)沃爾瑪?shù)耐赇N售大致呈現(xiàn)上漲趨勢，F(xiàn)Y2019Q2，公司同店銷售收入增速達到 1.50%

中國區(qū)門店數(shù)及增速（家、%）

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中國區(qū)沃爾瑪同店銷售增速、同店客流量增速、同店客單量增速（%、%、%）

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    對于初創(chuàng)期的小店而言，開在城市直面大公司并不具備競爭優(yōu)勢，同時小鎮(zhèn)的需求確實存在。山姆認為，凱 馬 特 百 貨 絕 不 會 開 到 5 萬 人 口 以 下 的 小 鎮(zhèn) 上 ， 而 沃 爾 瑪 的 門 店 在10000-12000 人口，甚至是 5000 人口以下的城鎮(zhèn)還是照開不誤，因此在小鎮(zhèn)上缺乏競爭對手的沃爾瑪發(fā)展一路順利。直到 20 世紀 80 年代末，沃爾瑪?shù)拈T店已達到 276 家，銷售額達到 12.48 億美元，凈利潤 0.41 億美元

20 世紀 60 年代美國大型折扣百貨公司與沃爾瑪?shù)拈_店城鎮(zhèn)人口標準對比

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沃爾瑪歷年來門店數(shù)及增速（家、%）

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    1、 小額信貸萎縮是本次消費降速最主要原因

    1）P2P 清理不但涉及居民投資 同時涉及居民消費

    P2P 成長基于較高的民間借貸需求。對于居民消費而言，可支配收入在短期并不能完全鎖住消費欲望。消費類貸款同樣是刺激消費的主要手段。針對部分風險偏好較高的人群而言，借貸消費誘惑極高。這使得各類小額貸款平臺具備成長的溫床消費貸款是 P2P 投向的重要構成。由于銀行對于居民消費貸款審核較嚴，且多數(shù)為抵押貸款，高風險偏好的居民借貸需求為小額貸款平臺提供生長的溫床。自 2011 年起，小貸平臺快速成長，眾多民間資本和金融機構紛紛成立投資公司涉足小貸業(yè)務。

    貸款投向中，除部分民企對于資金周轉的需求借貸外，據(jù)調研，多數(shù)為居民消費貸款需求。

    市場對于 P2P 的關注更多體現(xiàn)在其對于居民儲蓄和投資端的擾動因素，即平臺跑路對于居民財富的沖擊。然而，不可忽略的是，P2P 業(yè)務的萎縮同樣使得居民消費信貸出現(xiàn)一定程度的收縮，沖擊隨之而來的居民消費。

P2P 成交額自 2017 年下半年起開始萎縮

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P2P 貸款余額 7 月份大幅下滑

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運營平臺數(shù)量自 15 年起顯著下滑

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平臺借貸人數(shù)二季度末現(xiàn)斷崖式下跌

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利率下滑主因借款期限拉長

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借款偏長期 平臺借貸逐步正規(guī)化

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    2）小額貸款增速變化與本輪消費復蘇同向

    在經(jīng)歷 2011-2012 年的高速擴張后，小貸公司規(guī)模增速逐步放緩，新增貸款量逐年下降。從業(yè)人員數(shù)量下滑幅度超機構數(shù)量，預示著整體業(yè)務量出現(xiàn)萎縮，小貸公司對人力的需求在逐步下滑。

    1.2.2 2017 年新增小貸伴隨消費復蘇

    但是在 2017 年，新增小貸出現(xiàn)反彈，并在今年 6 月新增貸款量近乎腰斬，在時間上但在 2017 年，新增小貸出現(xiàn)反彈，并在今年 6 月新增貸款量近乎腰斬，在時間上與本輪消費復蘇以及后續(xù)的降速存在極高一致性。

小額貸款增速放緩

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小貸公司數(shù)量和業(yè)務量萎縮

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    民間壞賬基本符合預期：據(jù)某銀行系小貸公司透露，該平臺扣除民企賬期需求下的短期借貸后，估計小貸居民壞賬約在 10%左右。居民借貸以消費為主，近兩年借貸投資案例逐年下降。

    信貸審核較為寬松：以河南洛陽為例，當?shù)鼐用駪{身份證件和有效的居住場所（非自主產權）即可借貸 1-6 萬元貸款，北京居民可貸額度更高。整體而言信貸審核遠比想象寬松

    利率水平高于預期：多數(shù)接受調研的平臺稱其年化借貸利率約在 30%左右，部分社會資本背景（相當比例社會資本來自江浙等地）的小貸公司可給出近 40%的年化利率。然而借貸居民普遍對于如此高的利率水平不敏感。

    居民借貸偏好遠高于預期：絕大多數(shù)借貸群體對于還貸的認知不清，對于現(xiàn)金流、償債等問題缺乏意識。在校學生和待業(yè)青年借貸偏好遠高于預期，而農村居民對于償債所表現(xiàn)出的態(tài)度更感到震驚。此外，職業(yè)結構并不能有效劃分居民的“賭性”，針對“居民壞賬”的調研中甚至涉及地方政府公務員。

    通過對小額貸款、0 首付提車、彈個車等平臺的一系列調研學習， 2017 年起的消費復蘇的直接推手之一應是居民消費貸的高增長。

    高增的消費信貸是此前消費復蘇的直接推手，而受到貨幣政策壓制，更主要的是受到監(jiān)管嚴查、表外清理等今年上半年加強的一系列行政及市場化手段，導致非銀行類居民消費貸被大幅度壓縮，導致消費滑坡。

消費貸增速變化催生消費復蘇與降速

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居民杠桿率提升遠高于央行數(shù)據(jù)

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    2、制約消費的是上漲的租金而非高房價

    1）、房價本身并不制約消費

    房價上漲制約居民消費。然而，因為房產兼具資產屬性，而并非居民消費品種，所以居民購房更多層面來自投資需求。進而房價上漲導致的房產升值更多影響居民在投資端的資產配置。在房產并未完全侵蝕儲蓄前房價上漲不應對于消費存在抑制作用。

    若是單純的認為居民房貸壓力加大壓制消費，則必然的假設條件是居民在背負房貸前不存在儲蓄傾向，否則房貸在侵蝕完其他儲蓄前不應對消費存在制約。

    雖然統(tǒng)計口徑與美國存在差別，中國居民儲蓄率歷來較高。在 2015 年起房價出現(xiàn)大幅提升一定程度上導致居民儲蓄率的下降。房產作為資產配置中重要的一環(huán)，其價值的變化直接影響的應為居民資產配置的結構，而非投資之外的消費。

    2.2 微觀層面：居民房貸還貸壓力有多大？

    以雙薪家庭為例，對北京、上海和西安三個城市的工薪家庭供房壓力進行了測算。北上基本代表了全國供房壓力最大的城市的水平，而西安代表區(qū)域中心級城市的房價水平

    北京：壓力居首，但明顯小于朋友圈一致性預期。按照北京市人均居住面積、均價、公積金和月均工資進行測算。北京市雙薪家庭供房開支每月約 2991 元，是雙方月收入的 17.67%，雖然壓力全國最大，但是明顯小于朋友圈及二級市場的一致性預期。

    上海：人均面積小，供房壓力同比下滑。按統(tǒng)計局數(shù)據(jù)，上海人均居住面積 40 平米，遠小于北京的 64.76 平，即使月均收入低于北京，但整體供房壓力明顯更小。伴隨房價的下降，2017 年雙薪家庭供房開支占雙方月收入的 7.24%

    西安：公積金可負擔房貸壓力。按照西安 2017 年現(xiàn)行公積金政策和房價，平均工資水平的公積金繳納部分已可完全實現(xiàn)二人無壓力供房，房貸月供可由公積金完全覆蓋。

    總體而言，房貸對于普通居民而言并不構成太大壓力。然而，房價會通過首付款和改善性需求兩方面沖擊居民儲蓄。

北京市雙薪家庭供房開支測算

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公積金貸款部分

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商業(yè)貸款部分

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    注：住房為首套住房，貸款年限 30 年，首付 30%，公積金繳存比例 12%。2015 年北京提高首套房公積金貸款額度，由 80 萬提高至 120 萬元。

上海市雙薪家庭供房開支測算

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公積金貸款部分

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商業(yè)貸款部分

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西安市雙薪家庭供房開支測算

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公積金貸款部分

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    3）、房價沖擊：首付影響居民儲蓄

    高房價對于居民端的影響最直接作用在首付款壓力上。據(jù)此前的測算，北京平均水平住房所需首付款約 66 萬、上海約 30 萬、西安約 29 萬。按照戶均儲蓄存款水平而言，一套房子的首付將掏空北京的兩戶家庭和上海的一戶家庭。

    4）、房價沖擊：改善性需求致使房貸壓力暴增

    對于北京、上海和西安雙薪家庭的改善性住房開支進行測算。尤其以北京為首，即使不考慮首付壓力在面對地段更好或面積更大房產時加倍的增長，僅月供方面也會對居民現(xiàn)金流產生巨大壓力。在面臨市區(qū)內房源或二胎需求時，房產對消費將開始出現(xiàn)壓制。即房價上漲在超過居民儲蓄力之后，對于消費將存在抑制作用。然而按照當前中國居民儲蓄情況，在宏觀層面，這一現(xiàn)象尚未發(fā)生.

北京市雙薪家庭改善性住房需求壓力測試

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公積金貸款部分

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商業(yè)貸款

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上海市雙薪家庭改善性住房需求壓力測試

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公積金貸款部分

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商業(yè)貸款部分

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    注：住房為首套住房，貸款年限 30 年，首付 30%，公積金繳存比例 7%。2015 年上海提高首套房公積金貸款額度，由 60 萬提高至 100 萬元，假設無補充公積金。

    模型中假設不同家庭組成都由兩人負責償還貸款。

西安市雙薪家庭改善性住房需求壓力測試

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公積金貸款部分

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商業(yè)貸款部分

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    5）、“財富幻覺”顯示房價并不制約消費

    從數(shù)據(jù)上來看，房價上漲帶動的房產升值的確存在“財富幻覺”，房價與消費的變動關系多數(shù)時間同向。房價制約消費的說法從過去 5 年結果來看并不存在。

房產升值帶來“財富幻覺”

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    6）、高租金制約居民消費

    除極為明顯的北京和廣州外，一線城市中的上海深圳及二線城市均普遍在今年上半年遭受租金上漲的壓力。雖然公積金同樣可以針對租房進行補貼，然而在面臨房產和房租（儲蓄和費）的選擇時，多數(shù)居民傾向房產，這與中國居民的儲蓄偏好和房價的過往表現(xiàn)存在直接聯(lián)系。但這也導致居民在面臨一二線城市高租金時缺乏有效的保障手段，租金消費占據(jù)居民現(xiàn)金流中重要部分同時，一二線城市租房群體普遍更為年輕，其本身消費偏好更高，是社會消費的中堅力量，這也進一步放大了租金對于消費的壓制作用。

一線城市 18 年上半年租金上漲

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二線城市租金普遍上漲

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    3、稅收、社保壓力以及棚改貨幣化的消失制約消費力

    2014 年 9%的棚改貨幣化率至今突破至 50%以上，而針對這一部分的減免則可以簡單看成對于 14 年以來居民消費力做加法的減法，對于三四線消費沖擊的確存在且短期影響較大，然而并不對居民的收入端形成根本性的影響。

    截止 2017 年，居民個稅占總收入之比為 10.19%，10 年時間上漲 3.45pct，比例增加 51.16%。今年 10 月新稅法將正式施行，在調整稅率分級的同時提高納稅起征點至 5000 元。按照每日財經(jīng)數(shù)據(jù)，這意味著全國 37%勞動者不需納稅，然而社保繳納也將同時更規(guī)范，意味著部分居民的社保繳納數(shù)額將出現(xiàn)大幅提升，其幅度甚至可能高于個稅下降額度.

    當前按照統(tǒng)計局口徑測算，居民社保支出占收入之比約 4.2%（2016 年）。將人社部五險一金收入進行加總，測算出的居民社保繳納支出占總收入之比約 9.47%，稅收與社保合計占比約個人收入的 20%，對于居民消費而言存在較大壓制。

    4、人口結構緩慢改變居民消費

    隨著時間的推移，老齡化緩慢改變消費結構，年輕消費力開始具備更多話語權。

    人口結構的變化在逐步改變中國消費群體，這一緩慢轉變并非消費降速的直接原因但是在輔助影響居民消費。比如年輕群體對于時尚潮牌和美妝的熱衷也在催生他們對于杠桿率的訴求，花唄、校園貸等方式的興起與沒落也將直接沖擊其主要消費品類。中國居民財富結構在過去 7 年間出現(xiàn)較大幅度改變。

2011 2018居民財富結構變化（收入口徑）

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