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2019年中國(guó)房地產(chǎn)企業(yè)融資現(xiàn)狀、融資渠道及主要融資渠道規(guī)模和結(jié)構(gòu)分析[圖]

房地產(chǎn) 李玲玲 2019-04-09 06:27 來(lái)源：智研咨詢(xún)

自2017年以來(lái)，金融監(jiān)管部門(mén)不斷加強(qiáng)對(duì)金融機(jī)構(gòu)監(jiān)管，“去通道、降杠桿”成為金融行業(yè)的主要工作。房企的常規(guī)融資均已納入監(jiān)測(cè)調(diào)控之下，但是房企的融資途徑還有很多。

一、目前金融機(jī)構(gòu)對(duì)房企融資的要求

銀行對(duì)放貸要求更嚴(yán)，只做滿(mǎn)足“432”條件（四證、資本金比例30%、二級(jí)資質(zhì)）的開(kāi)發(fā)貸。一些國(guó)有性質(zhì)銀行基本上只看百?gòu)?qiáng)、地方性龍頭企業(yè)，大部分銀行目前已經(jīng)停掉通道業(yè)務(wù)。信托只對(duì)滿(mǎn)足“432”條件的項(xiàng)目放款，而且只做真股項(xiàng)目，不做“明股實(shí)債”項(xiàng)目，“純股+底層協(xié)議”項(xiàng)目不斷收縮。地產(chǎn)私募受到極大限制，對(duì)于底層資產(chǎn)帶借貸性質(zhì)的資產(chǎn)及其收（受）益權(quán)產(chǎn)品均不予備案。券商資管的地產(chǎn)資金池業(yè)務(wù)也走向終結(jié)，《關(guān)于規(guī)范金融機(jī)構(gòu)資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)的指導(dǎo)意見(jiàn)》要求券商不得開(kāi)展或參與具有滾動(dòng)發(fā)行、集合運(yùn)作、期限錯(cuò)配、分離定價(jià)特征的資金池業(yè)務(wù)。保險(xiǎn)資金不允許投資住宅項(xiàng)目，傾向于商業(yè)地產(chǎn)、醫(yī)療養(yǎng)老類(lèi)項(xiàng)目等。而且嚴(yán)格篩選合作機(jī)構(gòu)，一般都要求是具有資產(chǎn)運(yùn)營(yíng)能力的央企。

二、我國(guó)房企融資渠道

1、房企融資渠道類(lèi)別

房地產(chǎn)行業(yè)已形成5大類(lèi)、16小類(lèi)、近50類(lèi)細(xì)項(xiàng)的多元化融資渠道。其中，籌資活動(dòng)包括境內(nèi)間接融資、境內(nèi)直接融資和海外融資3大類(lèi)，共12小類(lèi)融資渠道；經(jīng)營(yíng)活動(dòng)包括供應(yīng)鏈融資、銷(xiāo)售回款2大類(lèi)、共4小類(lèi)融資渠道。

（1）境內(nèi)間接融資：第一類(lèi)是境內(nèi)銀行貸款，包括可以直接以項(xiàng)目名義貸款的房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)貸和并購(gòu)貸，資金運(yùn)用靈活的經(jīng)營(yíng)性物業(yè)貸款，中短期內(nèi)補(bǔ)充流動(dòng)資金的流動(dòng)資金貸，以及政策性銀行專(zhuān)項(xiàng)貸款，如棚改或舊改專(zhuān)項(xiàng)貸款、租賃房貸款等。第二類(lèi)是非標(biāo)債權(quán)融資，和金融機(jī)構(gòu)以專(zhuān)項(xiàng)合約形式進(jìn)行的債權(quán)性融資，主要包括委托貸款、信托貸款、帶回購(gòu)條款的資產(chǎn)或受益權(quán)轉(zhuǎn)讓、融資租賃、小貸和財(cái)務(wù)公司貸款、債務(wù)重組。

（2）境內(nèi)直接融資：包括三類(lèi)標(biāo)準(zhǔn)化證券融資。第一類(lèi)是在境內(nèi)股權(quán)市場(chǎng)進(jìn)行的公開(kāi)股權(quán)轉(zhuǎn)讓?zhuān)饕↖PO、增發(fā)、配股；第二類(lèi)是發(fā)行境內(nèi)信用債，包括公司債、企業(yè)債和非金融企業(yè)債務(wù)融資工具。第三類(lèi)是發(fā)行境內(nèi)資產(chǎn)支持證券，包括證監(jiān)會(huì)主管的ABS和交易商協(xié)會(huì)主管的ABN，主要有應(yīng)收應(yīng)付款、按揭尾款、持有物業(yè)租金和增值額、以及物業(yè)費(fèi)等四類(lèi)底層資產(chǎn)。也包括三類(lèi)非標(biāo)準(zhǔn)融資。第一類(lèi)是股東直接對(duì)集團(tuán)出資，包括大股東增資和引入戰(zhàn)略投資者；第二類(lèi)是對(duì)項(xiàng)目引入股權(quán)投資者，合作開(kāi)發(fā)、風(fēng)險(xiǎn)利潤(rùn)共擔(dān)，包括引入少數(shù)權(quán)益股東、小股操盤(pán)和合伙人制度；第三類(lèi)是以個(gè)人借款、企業(yè)間拆借為形式的民間借貸。

（3）海外融資：第一類(lèi)是以?xún)?nèi)保外貸、項(xiàng)目貸款為主的境外銀行貸款；第二類(lèi)是發(fā)行海外債券，包括優(yōu)先票據(jù)、可轉(zhuǎn)換債、可交換債，以美元債為主，也有部分歐元、港元和新加坡元海外債；第三類(lèi)是海外股權(quán)市場(chǎng)上市和再融資；以及海外發(fā)行Reits、外資并購(gòu)等其他海外融資方式。

（4）供應(yīng)鏈融資：對(duì)工程接包方、物料供應(yīng)商等上游供應(yīng)商的商業(yè)信用融資。第一類(lèi)是開(kāi)具商業(yè)/銀行承兌匯票，并給予貼息補(bǔ)償；第二類(lèi)是以應(yīng)付工程款為主的各類(lèi)應(yīng)付款，工程款通常包括包干費(fèi)補(bǔ)貼。

（5）銷(xiāo)售回款融資：按照購(gòu)房款資金來(lái)源區(qū)分，第一類(lèi)是購(gòu)房者自有資金；第二類(lèi)是個(gè)人住房金融，包括商業(yè)銀行個(gè)人住房貸款、公積金個(gè)人住房貸款，以及違規(guī)流入住房市場(chǎng)的消費(fèi)貸。

我國(guó)房企融資渠道匯總

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2、房企主要融資渠道

全國(guó)房地產(chǎn)項(xiàng)目開(kāi)發(fā)資金來(lái)源中，占比最高的依次是銷(xiāo)售回款、自籌資金、應(yīng)付賬款、國(guó)內(nèi)貸款和其他資金。對(duì)應(yīng)的主要融資渠道包括：銀行貸款、非標(biāo)融資、國(guó)內(nèi)證券市場(chǎng)融資、海外融資、應(yīng)付款和預(yù)收款融資。

2017年，全國(guó)房企用于項(xiàng)目開(kāi)發(fā)的新增資金19萬(wàn)億元，包括實(shí)際到位資金15.6萬(wàn)億、各項(xiàng)應(yīng)付款3.4萬(wàn)億。其中，國(guó)內(nèi)銀行貸款2萬(wàn)億，（占比10.8%）；國(guó)內(nèi)非銀金融機(jī)構(gòu)貸款4756億（2.5%）；自有資金5.1萬(wàn)億（26.8%）；銷(xiāo)售回款7.3萬(wàn)億（35%），包括定金及預(yù)收款4.9萬(wàn)億和按揭貸款2.4萬(wàn)億；除銷(xiāo)售回款以外的其他資金7171億（3.8%）；利用外資168.2億（0.1%）；以及應(yīng)付賬款和應(yīng)付票據(jù)3.4萬(wàn)億（17.7%）。統(tǒng)計(jì)局到位資金來(lái)源中，其他資金和利用外資占比偏低，主要因?yàn)榻y(tǒng)計(jì)范圍為作為操盤(pán)主體的地區(qū)項(xiàng)目公司，集團(tuán)總部通過(guò)總對(duì)總銀行信貸、國(guó)內(nèi)債券和資產(chǎn)證券化融資以及海外融資，通過(guò)關(guān)聯(lián)方借款的形式進(jìn)入項(xiàng)目公司，實(shí)質(zhì)計(jì)入自籌資金項(xiàng)下。非標(biāo)融資占比低，一是委托貸款計(jì)入國(guó)內(nèi)銀行貸款項(xiàng)下，二是出表的明股實(shí)債融資沒(méi)有納入統(tǒng)計(jì)。

房企融資渠道和房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)資金來(lái)源

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三、主要融資渠道的規(guī)模和結(jié)構(gòu)

1、主要融資渠道當(dāng)期融資規(guī)模

我們測(cè)算了房企近年通過(guò)主要融資渠道的當(dāng)期融資規(guī)模。從總量上看，房企融資規(guī)模持續(xù)增長(zhǎng)，2015年至2018年一季度分別為13.9萬(wàn)億、18.3萬(wàn)億、19.5萬(wàn)億和5.9萬(wàn)億。從具體項(xiàng)目看，融資規(guī)模從大到小依次是個(gè)人住房金融市場(chǎng)、銀行貸款、應(yīng)付款融資、非標(biāo)融資、國(guó)內(nèi)證券市場(chǎng)、海外融資。2017年分別占總?cè)谫Y規(guī)模的43%、20%、17%、15%、3%和2%。除去銷(xiāo)售回款，房企主要的融資工具是銀行開(kāi)發(fā)貸、應(yīng)付款融資、委托貸款和信托貸款，2017年分別為3.6萬(wàn)億、3.4萬(wàn)億、1.9萬(wàn)億和1.1萬(wàn)億，分別占比18%、17%、10%和6%。

2015-2018Q1房企主要渠道當(dāng)年融資規(guī)模及結(jié)構(gòu)測(cè)算

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2、主要融資渠道的新增余額

我們也測(cè)算了房地產(chǎn)主要融資渠道的新增余額。從總量看，2016年房地產(chǎn)融資新增余額達(dá)到峰值后，正平穩(wěn)回落。2016年8.43萬(wàn)億，同比大幅增長(zhǎng)53%，2017年8.41萬(wàn)億，同比回落0.3%；占當(dāng)年新增社融的比例，2016年47%、大幅增加11個(gè)點(diǎn)，此后持續(xù)回落，2017年和2018年一季度分別為43%和38%。

從結(jié)構(gòu)看，個(gè)人住房金融、銀行貸款、非標(biāo)融資是主要融資渠道。2017年個(gè)人住房金融占比最高（其中商業(yè)個(gè)貸46%、公積金貸款5%、違規(guī)流入樓市的消費(fèi)貸10%），此外依次是銀行開(kāi)發(fā)貸、信托貸款、海外債、并購(gòu)貸、境內(nèi)信用債、資產(chǎn)證券化、委托貸款，占比分別為14%、10%、3%、3%、3%、2%、2%。當(dāng)前的融資政策正對(duì)房地產(chǎn)融資結(jié)構(gòu)產(chǎn)生積極影響。2018年1季度，非標(biāo)轉(zhuǎn)標(biāo)和去通道，非標(biāo)融資新增余額占比大幅回落11個(gè)點(diǎn)，其中委貸余額負(fù)增長(zhǎng)；限貸持續(xù)收緊、利率上浮擴(kuò)圍、打擊消費(fèi)貸違規(guī)流入住房市場(chǎng)，個(gè)人住房金融市場(chǎng)新增余額占比也大幅下降14個(gè)點(diǎn)；境內(nèi)外證券市場(chǎng)融資新增余額占比小幅上升2個(gè)點(diǎn)；表外回表，銀行貸款新增余額大幅上升23個(gè)點(diǎn)，其中開(kāi)發(fā)貸上升24個(gè)點(diǎn)。

2015-2018Q1房企主要渠道新增余額及結(jié)構(gòu)測(cè)算

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3、2018下半年-2021年是有息負(fù)債償債高峰

我們還測(cè)算了除民間融資和類(lèi)金融機(jī)構(gòu)貸款以外的房企主要有息負(fù)債余額和未來(lái)到期規(guī)模。截止2018年上半年末，房企主要有息負(fù)債余額19.2萬(wàn)億，規(guī)模從大到小依次是房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)貸、委托貸款、信托融資、信用債、并購(gòu)貸、海外債和資產(chǎn)支持證券，余額分別為9.6萬(wàn)億、2.8萬(wàn)億、2.4萬(wàn)億、2.2萬(wàn)億、0.6萬(wàn)億和0.3萬(wàn)億。2018下半年-2021年是房企有息負(fù)債集中到期高峰，規(guī)模分別為2.9萬(wàn)億、6.1萬(wàn)億、5.9萬(wàn)億和3.4萬(wàn)億，2022年及以后到期的總規(guī)模0.9萬(wàn)億。房企有息負(fù)債在未來(lái)4年內(nèi)集中到期的主要原因在于：規(guī)模最大的銀行和非銀金融機(jī)構(gòu)貸款期限短，開(kāi)發(fā)貸和并購(gòu)貸平均期限3年，委托貸款和信托融資平均期限不到2年；信用債中占比最大的公司債在2015-2016年集中發(fā)行，一般期限3-5年，也從2018年下半年開(kāi)始進(jìn)入集中兌付期。

房企主要有息債務(wù)余額及未來(lái)每年到期規(guī)模

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房企標(biāo)準(zhǔn)債務(wù)融資余額及未來(lái)每年到期規(guī)模

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四、房企主要融資渠道的政策和現(xiàn)狀

1、銀行貸款

國(guó)內(nèi)銀行體系流入房企的貸款包括房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)貸、并購(gòu)貸、流動(dòng)資金貸款、經(jīng)營(yíng)性物業(yè)貸、政策性貸款和個(gè)人購(gòu)房貸款。其中，房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)貸、并購(gòu)貸是房企最主要的境內(nèi)銀行信貸融資工具。

1）銀行開(kāi)發(fā)貸

防范重大金融風(fēng)險(xiǎn)和房地產(chǎn)調(diào)控背景下，銀行開(kāi)發(fā)貸持續(xù)收緊。（1）貸款成本上升：2016年資信良好的大型國(guó)有房企尚能獲取利率下浮10%的開(kāi)發(fā)貸，2017年基本回歸基準(zhǔn)，目前開(kāi)發(fā)貸利率有不同程度上浮。（2）額度收緊：2017年3-4月，銀監(jiān)會(huì)集中發(fā)文整頓銀行房地產(chǎn)貸款，開(kāi)發(fā)貸額度全面收緊；2018年1月以來(lái)部分商業(yè)銀行暫停受理房地產(chǎn)新增授信和開(kāi)發(fā)貸業(yè)務(wù)。（3）資質(zhì)要求嚴(yán)格：按照監(jiān)管部門(mén)提供的名單發(fā)放貸款，并綜合考慮房地產(chǎn)企業(yè)的資質(zhì)、項(xiàng)目的情況。（4）用途嚴(yán)格規(guī)范：嚴(yán)格要求項(xiàng)目滿(mǎn)足“四三二”條件，不允許資金跨地區(qū)使用。

當(dāng)前銀行信貸呈流動(dòng)性支持和信用收緊的特征，在控制房企負(fù)債和杠桿繼續(xù)快速增長(zhǎng)的同時(shí)，保證流動(dòng)性防范信用風(fēng)險(xiǎn)。在金融監(jiān)管、資金回表的背景下，銀行表內(nèi)信貸對(duì)房地產(chǎn)企業(yè)的總體融資支持增加。

房產(chǎn)開(kāi)發(fā)貸余額持續(xù)增長(zhǎng)，截止2018年6月底，全國(guó)房產(chǎn)開(kāi)發(fā)貸余額8.2萬(wàn)億，比2017年6月底增長(zhǎng)27.8%。房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)貸余額增速并沒(méi)因?yàn)檎呤站o而降低，反而從2017年Q2開(kāi)始加速增長(zhǎng)，其中商品房開(kāi)發(fā)貸余額增速?gòu)?017年Q1開(kāi)始由負(fù)轉(zhuǎn)正，呈上升趨勢(shì)。

2012-2018年Q2房產(chǎn)開(kāi)發(fā)貸款余額增長(zhǎng)情況

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地產(chǎn)開(kāi)發(fā)貸款余額在2016年一季度達(dá)到最大值1.8萬(wàn)億元后持續(xù)回落，2017年末為1.3萬(wàn)億，同比減少8%。主要原因在于占比近90%的土地儲(chǔ)備貸款減少。2016年2月，為了清理土地儲(chǔ)備機(jī)構(gòu)、規(guī)范土儲(chǔ)機(jī)構(gòu)的投融資行為、妥善處置存量土地儲(chǔ)備債務(wù)，四部門(mén)發(fā)布《關(guān)于規(guī)范土地儲(chǔ)備和資金管理等相關(guān)問(wèn)題的通知》，規(guī)定2016年1月1日起，各地不得再向銀行業(yè)金融機(jī)構(gòu)舉借土地儲(chǔ)備貸款，新增土地儲(chǔ)備項(xiàng)目所需資金應(yīng)納入政府性基金預(yù)算，不足部分通過(guò)發(fā)行地方政府債券解決。

2012年—2018年Q2年地產(chǎn)開(kāi)發(fā)貸款余額增長(zhǎng)情況

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同時(shí)，銀行對(duì)房企信貸投放的門(mén)檻和監(jiān)管進(jìn)一步收緊，規(guī)范房企信用擴(kuò)張，限制資信不足的中小房企和風(fēng)格激進(jìn)的高負(fù)債房企獲取銀行信貸。銀行信貸將逐步向負(fù)債規(guī)模和財(cái)務(wù)杠桿可控、償債能力強(qiáng)、資信優(yōu)良的國(guó)有或上市房企集中。一是建立白名單制度，對(duì)房企的銷(xiāo)售規(guī)模、是否有國(guó)有和上市背景、債務(wù)規(guī)模和償債能力要求提升。目前銀行對(duì)房企授信基本實(shí)行白名單制度，要求銷(xiāo)售規(guī)模前50甚至更高、申請(qǐng)房企具有國(guó)有或上市背景，導(dǎo)致中小房企和民營(yíng)非上市房企基本無(wú)法獲取銀行貸款。二是試行聯(lián)合授信，控制房企的過(guò)度融資和多頭融資行為。2018年5月22日，銀保監(jiān)會(huì)印發(fā)《銀行業(yè)金融機(jī)構(gòu)聯(lián)合授信管理辦法（試行）》并部署試點(diǎn)工作，3家以上銀行融資余額合計(jì)50億以上企業(yè)，銀行將建立聯(lián)合授信，地方銀監(jiān)局2018年6月30日上報(bào)試點(diǎn)方案。預(yù)計(jì)隨著試點(diǎn)鋪開(kāi)，債務(wù)規(guī)模大、杠桿率高、償債能力不足的房企銀行信貸受限，多頭融資和過(guò)度融資不可持續(xù)。

房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)貸發(fā)放額和償還額均創(chuàng)新高。通常結(jié)合時(shí)間還款和銷(xiāo)售進(jìn)度還款設(shè)置還款方式，平均還款年限3年左右。經(jīng)測(cè)算，2017年，房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)貸發(fā)放3.56萬(wàn)億，同增30.1%，創(chuàng)歷史新高。預(yù)計(jì)2018年開(kāi)發(fā)貸到期2.77萬(wàn)億，同增16.7%。

房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)貸發(fā)放和償還額測(cè)算

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成本方面，雖然利率上浮，但基準(zhǔn)利率處于歷史低位，銀行開(kāi)發(fā)貸仍是成本最低的融資渠道之一。目前，上市國(guó)有房企開(kāi)發(fā)貸利率一般上浮不超過(guò)10%，大型上市民營(yíng)房企開(kāi)發(fā)貸利率上浮在50%以?xún)?nèi)。

2011-2017房企開(kāi)發(fā)貸利率情況

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2）銀行并購(gòu)貸

商業(yè)銀行并購(gòu)貸是房企以合并項(xiàng)目公司或上方持股平臺(tái)公司向商業(yè)銀行申請(qǐng)交易價(jià)款和費(fèi)用的專(zhuān)項(xiàng)貸款。并購(gòu)貸期限較長(zhǎng)。根據(jù)2015年銀監(jiān)會(huì)修訂的《商業(yè)銀行并購(gòu)貸款風(fēng)險(xiǎn)管理指引》，并購(gòu)貸款期限一般不超過(guò)7年。通常不超過(guò)5年，以3-5年居多。并購(gòu)交易價(jià)款中并購(gòu)貸款所占比例不應(yīng)高于60%，商業(yè)銀行全部并購(gòu)貸款余額占同期本行一級(jí)資本凈額的比例不超過(guò)50%。2015年以來(lái)，房地產(chǎn)并購(gòu)無(wú)論是總規(guī)模還是在拿地金額占比，均快速增加。2017年全國(guó)房地產(chǎn)行業(yè)并購(gòu)總金額5469億元，同增33%；占全年土地購(gòu)置費(fèi)比例達(dá)21.4%。按照并購(gòu)貸款最高占交易價(jià)款60%的規(guī)定，2017年房地產(chǎn)行業(yè)并購(gòu)貸規(guī)模估計(jì)達(dá)到3281億元。

境內(nèi)房企土地并購(gòu)規(guī)模不斷提升

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房地產(chǎn)并購(gòu)規(guī)模不斷提升，并購(gòu)貸款規(guī)模也快速增長(zhǎng)。主要在于：并購(gòu)貸使用靈活，是目前唯一可支持股本權(quán)益性融資的銀行信貸，可根據(jù)房企具體交易方案，在受讓原有股東股權(quán)、認(rèn)購(gòu)新增股權(quán)、承接債務(wù)和收購(gòu)資產(chǎn)等多種交易模式下提供融資支持。對(duì)房企而言，并購(gòu)貸提供了繞過(guò)開(kāi)發(fā)貸432的條件的銀行貸款途徑，并且可以在項(xiàng)目前端介入，獲取項(xiàng)目后還可以申請(qǐng)開(kāi)發(fā)貸款。

2018年2月上海銀監(jiān)局下發(fā)《關(guān)于規(guī)范開(kāi)展并購(gòu)貸款業(yè)務(wù)的通知》要求，要求轄內(nèi)商業(yè)銀行嚴(yán)格遵守房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)大類(lèi)貸款的監(jiān)管要求，432開(kāi)始成為并購(gòu)貸獲批條件。隨著行業(yè)內(nèi)中小房企逐步退出，并購(gòu)規(guī)模增速回落，疊加并購(gòu)貸申請(qǐng)和使用條件收緊，預(yù)計(jì)并購(gòu)貸規(guī)模增速繼續(xù)穩(wěn)中回落。

成本方面，根據(jù)并購(gòu)主體資質(zhì)、項(xiàng)目情況和銀行金融服務(wù)，在貸款合約中確定。由于并購(gòu)項(xiàng)目風(fēng)險(xiǎn)更高、銀行提供綜合金融服務(wù)以及對(duì)放款行有較高的監(jiān)管要求，并購(gòu)貸成本較高，目前利率基本在10%以上。

2、非標(biāo)融資

房地產(chǎn)非標(biāo)融資是房企和金融機(jī)構(gòu)以專(zhuān)項(xiàng)合約形式進(jìn)行的債權(quán)性融資，主要包括委托貸款、信托貸款、帶回購(gòu)條款的資產(chǎn)或受益權(quán)轉(zhuǎn)讓、融資租賃、小貸和財(cái)務(wù)公司貸款、債務(wù)重組。房地產(chǎn)非標(biāo)融資中，大部分是委托貸款和信托貸款，少量來(lái)自融資租賃、小貸和財(cái)務(wù)公司貸款。由于只有銀行和信托具有放貸資格，來(lái)自銀行理財(cái)、信托、資管計(jì)劃和基金的資金，通過(guò)銀行委貸或信托貸款通道，投資房地產(chǎn)非標(biāo)準(zhǔn)化債權(quán)。

1）銀行投資非標(biāo)資產(chǎn)監(jiān)管加強(qiáng)

非標(biāo)融資的資金大部分來(lái)自于銀行。根據(jù)2013年3月銀監(jiān)會(huì)下發(fā)《關(guān)于規(guī)范商業(yè)銀行理財(cái)業(yè)務(wù)投資運(yùn)作有關(guān)問(wèn)題的通知》，非標(biāo)資產(chǎn)指未在銀行間市場(chǎng)及證券交易所市場(chǎng)交易的債權(quán)性資產(chǎn)，包括但不限于信貸資產(chǎn)、信托貸款、委托債權(quán)、承兌匯票、信用證、應(yīng)收賬款、各類(lèi)受（收）益權(quán)、帶回購(gòu)條款的股權(quán)性融資等。

銀行在表內(nèi)和表外均涉及非標(biāo)資產(chǎn)。表內(nèi)部分記入金融機(jī)構(gòu)信貸收支表的“股權(quán)及其他投資”，表外部分主要是銀行理財(cái)投資非標(biāo)。根據(jù)央行公布的金融機(jī)構(gòu)資金運(yùn)用情況，金融機(jī)構(gòu)“股權(quán)及其他投資”2017年末余額22.9萬(wàn)億，2018年開(kāi)始逐步回落，5月末余額21.4萬(wàn)億。2017年開(kāi)始銀行理財(cái)投資非標(biāo)規(guī)模和占比回落，2017年末余額4.8萬(wàn)億。

金融機(jī)構(gòu)股權(quán)及其他投資規(guī)模從2018年開(kāi)始回落

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銀行理財(cái)投資非標(biāo)余額及占比

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2017年以前，對(duì)銀行投資非標(biāo)缺乏統(tǒng)籌的交叉金融監(jiān)管，非標(biāo)成為監(jiān)管套利的重要工具。比如，2013年銀監(jiān)會(huì)8號(hào)文要求銀行理財(cái)投資非標(biāo)余額不超過(guò)產(chǎn)品余額35%或銀行上年度總資產(chǎn)4%，但隨著理財(cái)規(guī)模擴(kuò)大、投資非標(biāo)規(guī)模也增加；2014年央行127號(hào)文規(guī)定銀行購(gòu)買(mǎi)非標(biāo)不能放入買(mǎi)入返售的同業(yè)項(xiàng)下，但銀行仍可計(jì)入應(yīng)收款項(xiàng)類(lèi)投資。2017年3月“三三四十”大檢查標(biāo)志本輪銀行監(jiān)管啟動(dòng)；而2017年末以來(lái)，金融監(jiān)管由摸底性“檢查”轉(zhuǎn)變?yōu)閷?shí)質(zhì)性“整治”，重點(diǎn)在于加強(qiáng)跨行業(yè)監(jiān)管，封堵非標(biāo)投資通道、禁止多層嵌套、設(shè)置非標(biāo)期限匹配，促使銀行非標(biāo)資產(chǎn)轉(zhuǎn)投標(biāo)準(zhǔn)化債權(quán)。（1）針對(duì)表內(nèi)非標(biāo)：2018年5月銀監(jiān)會(huì)《商業(yè)銀行流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)管理辦法》（2017年12月征求意見(jiàn)稿），設(shè)立流動(dòng)性匹配指標(biāo)=加權(quán)資金來(lái)源/加權(quán)資金運(yùn)用，對(duì)表內(nèi)非標(biāo)所在的其他投資無(wú)論期限均給100%的最高權(quán)重，相較其他資產(chǎn)明顯不鼓勵(lì)。（2）針對(duì)表外非標(biāo)：2018年4月《關(guān)于進(jìn)一步明確規(guī)范金融機(jī)構(gòu)資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)指導(dǎo)意見(jiàn)有關(guān)事項(xiàng)的通知》（2017年12月征求意見(jiàn)稿）要求非標(biāo)投資資金期限長(zhǎng)于資產(chǎn)期限、禁止資金池業(yè)務(wù)和2層以上嵌套。（3）針對(duì)非標(biāo)兩大通道：2018年1月出臺(tái)委貸新規(guī)，杜絕資管產(chǎn)品投放委貸；

2017年12月銀信合作新規(guī)，禁止銀行利用信托規(guī)避監(jiān)管、表內(nèi)資產(chǎn)虛假出表。

2）委托貸款

在銀行表內(nèi)額度受限、資金投向受限及資本金約束下，委貸操作靈活度高，能規(guī)避部分監(jiān)管指標(biāo)，規(guī)?？焖侔l(fā)展。2008年四萬(wàn)億刺激后，銀信合作和信托貸款渠道打通，新增委托貸款規(guī)模從2007年的0.34億快速增長(zhǎng)至2012年的1.28億；2012年資管業(yè)放開(kāi)，券商資管、保險(xiǎn)資管等表外渠道打通，新增委托貸款規(guī)模于2013激增至2.55萬(wàn)億，并在2013-2016年保持快速增長(zhǎng)，占當(dāng)年新增社融規(guī)模10%以上。2016年央行將委托貸款納入MPA考核后（MPA考核要求委托貸款增速與目標(biāo)M2增速偏離度不超過(guò)20%～25%），委貸增速開(kāi)始回落，2017年新增規(guī)模0.78萬(wàn)億，占新增社融4%。

2018年開(kāi)始委貸規(guī)模迅速降低，委貸余額1月起呈凈減少趨勢(shì)，上半年共減少8008億。主要因?yàn)椋?018年1月6日銀監(jiān)會(huì)出臺(tái)《商業(yè)銀行委托貸款管理辦法》禁止受托管理的他人資金、銀行授信及其他債務(wù)性資金通過(guò)委貸套利，禁止委托人為資管公司和貸款經(jīng)營(yíng)機(jī)構(gòu)，封堵金融機(jī)構(gòu)通過(guò)委貸投資非標(biāo)、繞道放貸的行為。

新增社融和委托貸款占比

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2018年以前，銀行表內(nèi)信貸投向房地產(chǎn)受到資本充足率等監(jiān)管指標(biāo)限制，委托貸款成為向房企發(fā)放貸款的重要表外通道。存量委貸的底層資產(chǎn)投向沒(méi)有統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)公布，根據(jù)券商資管計(jì)劃和基金子公司通道投向房地產(chǎn)占比分別為15%和27%，估計(jì)投向房地產(chǎn)的委貸規(guī)模不低于總量的21%。截止2018年6月底，全國(guó)委貸存量13.2萬(wàn)億，保守估計(jì)投向房地產(chǎn)有2.8萬(wàn)億。

委貸資金多來(lái)自于銀行理財(cái)或資管計(jì)劃，期限在2年以?xún)?nèi)。按照1.6年的平均期限計(jì)算，2017年投向房地產(chǎn)的委貸規(guī)模為1.9萬(wàn)億。

房地產(chǎn)委貸規(guī)模測(cè)算

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3）信托貸款

信托融資相對(duì)傳統(tǒng)銀行融資成本較高，但由于交易結(jié)構(gòu)靈活，可根據(jù)地產(chǎn)開(kāi)發(fā)的各階段設(shè)計(jì)相應(yīng)的融資方案，資金使用便利、選擇面廣、數(shù)額巨大，一直是地產(chǎn)公司最為倚賴(lài)的融資手段之一。

房地產(chǎn)信托一般通過(guò)信托貸款、項(xiàng)目股權(quán)投資、購(gòu)買(mǎi)房地產(chǎn)證券等方式投資房地產(chǎn)，按照交易和投資模式可分為股權(quán)信托、債權(quán)信托、分紅型信托和“股+債”混合信托。大部分信托資金通過(guò)信托貸款或者帶回購(gòu)條款的股權(quán)融資，投資房地產(chǎn)項(xiàng)目：信托貸款期限靈活、操作簡(jiǎn)單，交易模式成熟，利息能計(jì)入開(kāi)發(fā)成本。必須滿(mǎn)足“四三二”條件；帶回購(gòu)條款的股權(quán)信托，采用明股實(shí)債的方式規(guī)避項(xiàng)目資本金要求，同時(shí)固定收益，降低投資風(fēng)險(xiǎn)。

2016年三季度至2017年，證監(jiān)會(huì)收縮下轄金融機(jī)構(gòu)房地產(chǎn)業(yè)務(wù)，通道業(yè)務(wù)回流信托。證監(jiān)會(huì)從2016年中連續(xù)發(fā)文限制券商資管和基金子公司通道業(yè)務(wù)，2016年末銀監(jiān)會(huì)對(duì)熱點(diǎn)16城開(kāi)展金融機(jī)構(gòu)房地產(chǎn)業(yè)務(wù)專(zhuān)項(xiàng)檢查，2017年2月中旬基金業(yè)協(xié)會(huì)叫停16城私募、資管計(jì)劃投資房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)項(xiàng)目。從2016年三季度開(kāi)始，通道回流房地產(chǎn)信托，新增規(guī)模快速增加。2017年，房地產(chǎn)信托新增1.1萬(wàn)億，同增51%，創(chuàng)2010年以來(lái)新高。2017年末，房地產(chǎn)信托存量2.3萬(wàn)億，創(chuàng)歷史新高，占信托存量10.4%，也是2015年以來(lái)峰值。

投向房地產(chǎn)的信托存量規(guī)模及占比

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投向房地產(chǎn)的信托新增額變化

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2018年以來(lái)，加強(qiáng)銀信監(jiān)管、規(guī)范銀行理財(cái)，房地產(chǎn)信托整體規(guī)?；芈?；同時(shí)，去通道下主動(dòng)管理信托占比大幅提升。2017年12月銀監(jiān)會(huì)《關(guān)于規(guī)范銀信業(yè)務(wù)的通知》，強(qiáng)調(diào)房地產(chǎn)信托業(yè)務(wù)合規(guī)性，禁止銀行理財(cái)和信托資金通過(guò)銀信業(yè)務(wù)違規(guī)流入房地產(chǎn)市場(chǎng)。2018年5月資管新規(guī)出臺(tái)，限制資管產(chǎn)品多層嵌套、資金和資產(chǎn)期限錯(cuò)配。通道類(lèi)信托規(guī)模將持續(xù)收縮，而主動(dòng)管理類(lèi)地產(chǎn)信托將承接需求外溢。2018年一季度，新增房地產(chǎn)資金信托1826億，同比減少22%；房地產(chǎn)資金信托余額23711億，同增50.5%，增速比上季度回落9.2個(gè)百分點(diǎn)。2018年1-5月份，新成立房地產(chǎn)集合信托中，貸款類(lèi)和投資類(lèi)規(guī)模占比分別為50.7%和41.5%，比2017年分別下降2個(gè)點(diǎn)和提升8個(gè)點(diǎn)。整體看，去杠桿防風(fēng)險(xiǎn)的強(qiáng)監(jiān)管下，房地產(chǎn)信托整體規(guī)模穩(wěn)中有降，2018年1-5月份，新成立房地產(chǎn)集合信托2969.6億，比2017年8-12月下降17%。監(jiān)管減少房地產(chǎn)信托資金供應(yīng)，推動(dòng)房企信托融資成本持續(xù)上行。資管新規(guī)嚴(yán)禁投資非標(biāo)債權(quán)和未上市股權(quán)的資管產(chǎn)品期限錯(cuò)配，使新成立的信托期限縮短。2018年1-5月，新成立的房地產(chǎn)集合信托，平均收益率7.86%，較2017年上升0.76個(gè)百分點(diǎn)；平均期限1.61年，較2017年縮短0.16年。非標(biāo)規(guī)模快速回落，銀行表內(nèi)信貸和標(biāo)準(zhǔn)融資短期難以承接融資需求缺口。為緩和信用風(fēng)險(xiǎn)，2018年7月，一行兩會(huì)資管新規(guī)細(xì)則出臺(tái)，在不超過(guò)資管新規(guī)框架的范圍內(nèi)，放松了過(guò)渡期內(nèi)對(duì)非標(biāo)的整改力度。信托規(guī)模下降的趨勢(shì)有望緩和。

房地產(chǎn)集合信托成立情況

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2017年末投向房地產(chǎn)的資金信托余額有2.28萬(wàn)億，按照2015年以來(lái)到期的信托規(guī)模估算，2018至2021年到期規(guī)模分別為5302億、6579億、9581億和1366億，其中2018年下半年到期2877億。

信托到期規(guī)模和房地產(chǎn)資金信托余額占比

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3、境內(nèi)證券市場(chǎng)融資

境內(nèi)證券市場(chǎng)融資方式主要包括境內(nèi)股權(quán)融資、信用債和資產(chǎn)證券化。境內(nèi)資本市場(chǎng)融資具有產(chǎn)品多元化、標(biāo)準(zhǔn)化的優(yōu)勢(shì)，既可以滿(mǎn)足房企多元化和低成本融資需求，又披露信息充分、監(jiān)管層易于監(jiān)管和調(diào)控。相對(duì)于房企銀行信貸、非標(biāo)準(zhǔn)化債權(quán)和商業(yè)信用融資，我國(guó)境內(nèi)證券市場(chǎng)融資規(guī)模偏小，以2017年為例，房地產(chǎn)行業(yè)通過(guò)股權(quán)、債券和資產(chǎn)支持證券的融資規(guī)模僅分別為284億、3024億和1737億。主要因?yàn)槿谫Y門(mén)檻高、資產(chǎn)證券化市場(chǎng)發(fā)展時(shí)間短、房地產(chǎn)行業(yè)和融資政策調(diào)控等影響。隨著行業(yè)集中度提升，資產(chǎn)證券化市場(chǎng)逐步發(fā)展和非標(biāo)轉(zhuǎn)標(biāo)，房企在境內(nèi)的證券融資占比有望進(jìn)一步提升。

房企境內(nèi)資本市場(chǎng)融資規(guī)模情況

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1）境內(nèi)股權(quán)融資

房企在境內(nèi)證券市場(chǎng)獲得股權(quán)融資的方式主要有IPO、增發(fā)和配股等，2010年房企IPO暫停，增發(fā)成為主要融資渠道。

房企境內(nèi)股權(quán)融資規(guī)模

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2010年4月，《國(guó)務(wù)院關(guān)于堅(jiān)決遏制部分城市房?jī)r(jià)過(guò)快上漲的通知》規(guī)定，對(duì)存在土地閑置及炒地行為的房企，證監(jiān)部門(mén)暫停批準(zhǔn)上市、再融資和重大資產(chǎn)重組，房企境內(nèi)IPO和再融資暫停。2014年3月起，證監(jiān)會(huì)就房企再融資申請(qǐng)，向國(guó)土部和住建部征求意見(jiàn)，房企再融資重啟。2015年1月，證監(jiān)會(huì)和國(guó)土部不再對(duì)上市公司涉及房地產(chǎn)業(yè)務(wù)的再融資進(jìn)行事前審查，房企再融資進(jìn)一步放開(kāi)。疊加貨幣政策寬松和房地產(chǎn)去庫(kù)存，房企增發(fā)規(guī)模大幅度提高：2015年房企增發(fā)1490億，是2014年的3.8倍，2016年進(jìn)一步攀升至1634億。2016年7月，證監(jiān)會(huì)保薦機(jī)構(gòu)專(zhuān)題培訓(xùn)會(huì)議要求，不允許房企再融資補(bǔ)充流動(dòng)資金、拿地和償還銀行貸款，疊加930開(kāi)啟的房地產(chǎn)調(diào)控，2016年930以來(lái)，除個(gè)別資產(chǎn)并購(gòu)，房企再融資實(shí)質(zhì)性暫停。房企定增規(guī)模明顯回落：2017年增發(fā)284億，同降83%；2018年股權(quán)融資規(guī)模至今只有180億元，維持低迷狀態(tài)。

2016年930以來(lái)與房地產(chǎn)業(yè)務(wù)相關(guān)的再融資

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2）信用債

按債券類(lèi)型，房企發(fā)行的信用債可以分為企業(yè)債、公司債、和非金融企業(yè)債務(wù)融資工具等。公司債是由股份有限公司發(fā)行、由證監(jiān)會(huì)及下屬交易所監(jiān)管、在交易所進(jìn)行交易并由中證登托管；期限一般為3-5年，屬中長(zhǎng)期債券；可公開(kāi)發(fā)行(“大公募”)、半公開(kāi)發(fā)行(“小公募”)、非公開(kāi)發(fā)行(“私募”)，其中公募公司債待償還總額不能超過(guò)公司凈資產(chǎn)40%。截止2018年6月底，未到期公司債13491億元，占存量信用債規(guī)模61%。企業(yè)債發(fā)行主體為國(guó)有企業(yè)、由發(fā)改委監(jiān)管、可在銀行間市場(chǎng)（中債登托管）和交易所（中證登托管）交易；期限3-10年；需公開(kāi)發(fā)行。由于企業(yè)債發(fā)行主體要求是國(guó)企且受發(fā)改委嚴(yán)格監(jiān)管，普通房企較少發(fā)行。目前房企企業(yè)債存量2755億，占存量信用債規(guī)模13。非金融企業(yè)債務(wù)融資工具包括短期融資券、中期票據(jù)和非公開(kāi)定向債務(wù)融資工具（PPN），由中國(guó)人民銀行下屬交易商協(xié)會(huì)監(jiān)管，并在銀行間債券市場(chǎng)交易，主要由上清所托管；中期票據(jù)期限一般3-5年、短期融資券一般1年內(nèi)、而超短期融資券一般在270天以?xún)?nèi)，PPN期限6個(gè)月至5年、以3年為主。中期票據(jù)是房企除公司債外第二大發(fā)債工具，目前存量3983億元，占比18%；短期融資券和PPN存量459億和1282億，分別占比2%和6%。短期融資券和中期票據(jù)待償還總額分別不能超過(guò)公司凈資產(chǎn)40%。

存量房地產(chǎn)信用債結(jié)構(gòu)

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房企信用債發(fā)行在2015年3季度到2016年3季度處于井噴期，共發(fā)行信用債14346億，其中公司債11014億。這一方面得益于期內(nèi)房企融資政策寬松；另一方面得益于2015年1月實(shí)施的《公司債券發(fā)行與交易管理辦法》，該政策擴(kuò)大發(fā)行主體范圍，明確債券發(fā)行種類(lèi)，豐富債券發(fā)行方式，簡(jiǎn)化發(fā)行審核流程。

2016年10月開(kāi)始，房企發(fā)債政策收緊，信用債發(fā)行規(guī)?；芈?。10月，交易所發(fā)布《關(guān)于實(shí)施房地產(chǎn)、產(chǎn)能過(guò)剩行業(yè)公司債券分類(lèi)監(jiān)管的函》，開(kāi)始對(duì)房企發(fā)行公司債實(shí)行“基礎(chǔ)范圍+綜合指標(biāo)評(píng)價(jià)”的分類(lèi)監(jiān)管，提高房企發(fā)行公司債標(biāo)準(zhǔn)，并限制資金用于償還債務(wù)、項(xiàng)目建設(shè)和補(bǔ)充流動(dòng)資金，要求詳細(xì)披露項(xiàng)目情況、定期披露資金使用情況。11月，發(fā)改委出臺(tái)《關(guān)于企業(yè)債券審核落實(shí)房地產(chǎn)調(diào)控政策的意見(jiàn)》，嚴(yán)格限制房企業(yè)發(fā)行企業(yè)債券融資，用于商業(yè)性房地產(chǎn)項(xiàng)目。2018年1月，交易所對(duì)房企公司債窗口指導(dǎo)，房企發(fā)行公司債僅限用于償還原有公司債。

監(jiān)管收緊疊加調(diào)控升級(jí)，房企信用債發(fā)行規(guī)模回落：2016年4季度到2017年4季度，房企發(fā)行信用債4003億，比井噴期5個(gè)季度發(fā)行規(guī)模減少72%；其中，公司債大幅減少88%至1280億，非金融企業(yè)債務(wù)融資工具小幅增加7%至2278億。2018年以來(lái)，非標(biāo)轉(zhuǎn)標(biāo)和租賃住房專(zhuān)項(xiàng)債影響下，房企信用債發(fā)行規(guī)?；厣习肽臧l(fā)行2299億，比2017年下半年增長(zhǎng)43%。

各類(lèi)信用債發(fā)行規(guī)模變化

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2015年3季度到2016年3季度發(fā)行的大量信用債，將在2018年和2021年進(jìn)入集中償付期；其中，2018年下半年、2019至2021年的到期規(guī)模分別1511億、3860億、5021億和6416億。由于公司債發(fā)行規(guī)模大幅回落，發(fā)行公司債借新還舊的途徑受限，房企信用債存在一定償付壓力。

各類(lèi)存量信用債到期時(shí)間統(tǒng)計(jì)

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由于監(jiān)管趨嚴(yán)、信用政策偏緊和債市回落，2017年房企發(fā)債成本上升；2018年上半年，受益資金面改善，整體成本小幅回落。以新發(fā)行AAA級(jí)公司債和中票票面利率為例，2016Q4為4.7%和3.8%，2017Q4大幅提升至6.3%和5.6%，2018年Q2小幅回落至5.8%和5.2%。緊信用下融資持續(xù)緊張，寬貨幣部分對(duì)沖成本上行壓力，預(yù)計(jì)下半年房企信用債成本小幅回升；同時(shí)，不同評(píng)級(jí)的債券利差擴(kuò)大。

公司債發(fā)行票面利率變動(dòng)

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中票發(fā)行票面利率變動(dòng)

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最新房企發(fā)行的各類(lèi)信用債案例

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3）資產(chǎn)支持證券

房地產(chǎn)企業(yè)資產(chǎn)支持證券主要包括證監(jiān)會(huì)主管ABS、交易商協(xié)會(huì)主管ABN兩大類(lèi)。ABS是房企資產(chǎn)證券化的主要發(fā)行產(chǎn)品，存量規(guī)模2967億元，占比91%，ABN存量為287億元，占比9%。

資產(chǎn)支持證券底層資產(chǎn)豐富、交易結(jié)構(gòu)靈活，可滿(mǎn)足房企多元化融資需求。主要有四類(lèi)底層資產(chǎn)：應(yīng)付款、按揭貸款尾款、持有物業(yè)的租金或者增值額、物業(yè)費(fèi)。截止5月底，存量ABS中，按揭尾款A(yù)BS、CMBS、類(lèi)Reits和信托收益權(quán)ABS分別有1131億、705億、570億和341億，占比39%、24%、20%和12%；存量ABN中，信托受益?zhèn)鶛?quán)ABN、按揭尾款A(yù)BN、租賃債權(quán)ABN、票據(jù)收益權(quán)ABN和委托貸款債權(quán)ABN分別有122億、66億、40億、36億和21億，占比42%、23%、14%、13%和7%。

各類(lèi)房企ABS存量規(guī)模

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各類(lèi)房企ABS存量規(guī)模占比

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各類(lèi)房企ABN存量規(guī)模

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各類(lèi)房企ABN存量規(guī)模占比

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近一年發(fā)行典型房地產(chǎn)資產(chǎn)支持證券案例

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傳統(tǒng)融資渠道受限，房企開(kāi)拓創(chuàng)新融資方式，資產(chǎn)支持證券發(fā)行量從2017年開(kāi)始快速增長(zhǎng)，全年發(fā)行1737億，同增117%，2018年1-5月中旬共發(fā)行517億元，規(guī)模持續(xù)增長(zhǎng)。

各類(lèi)資產(chǎn)支持證券發(fā)行規(guī)模

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對(duì)于投資人，資產(chǎn)支持證券可以實(shí)現(xiàn)證券資產(chǎn)與發(fā)起人“破產(chǎn)隔離”，采取多種內(nèi)外部增信方式，降低投資風(fēng)險(xiǎn)；對(duì)于發(fā)起人，資產(chǎn)支持證券可以盤(pán)活存量資產(chǎn)、資產(chǎn)負(fù)債出表改善財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu)，還可以拓展低成本融資渠道；對(duì)于監(jiān)管層，資產(chǎn)支持證券是非標(biāo)轉(zhuǎn)標(biāo)的重要合規(guī)途徑,作為標(biāo)準(zhǔn)化證券易于監(jiān)管。2018年4月，證監(jiān)會(huì)、住建部聯(lián)合印發(fā)《關(guān)于推進(jìn)住房租賃資產(chǎn)證券化相關(guān)工作的通知》，鼓勵(lì)專(zhuān)業(yè)化、機(jī)構(gòu)化住房租賃企業(yè)開(kāi)展資產(chǎn)證券化，優(yōu)先支持國(guó)家政策鼓勵(lì)租賃項(xiàng)目開(kāi)展資產(chǎn)證券化。政策鼓勵(lì)下，資產(chǎn)支持證券發(fā)行規(guī)模有望持續(xù)增加。

由于總發(fā)行規(guī)模有限、期限較為分散，資產(chǎn)支持證券到期償付壓力不大。房企發(fā)行的資產(chǎn)支持證券中，類(lèi)Reits和CMBS期限很長(zhǎng)，在10-20年之間，其他以3年期以?xún)?nèi)為主。因此，存量房地產(chǎn)資產(chǎn)支持證券有兩個(gè)集中兌付期，一是在2018年3季度至2020年4季度有1438億到期，二是2034-2017年有684億到期。

資產(chǎn)支持證券到期規(guī)模

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房地產(chǎn)傳統(tǒng)融資渠道收緊，房企對(duì)資產(chǎn)支持證券融資需求快速增加，推動(dòng)2017年以來(lái)發(fā)行利率持續(xù)上升。以AA+級(jí)資產(chǎn)支持證券為例：2014年流動(dòng)性緊張，發(fā)行量少、融資成本較高；2015至2016年，受益市場(chǎng)資金充裕、房地產(chǎn)融資政策寬松，平均發(fā)行利率持續(xù)下降至4%-5%；2017年開(kāi)始，隨著房地產(chǎn)傳統(tǒng)類(lèi)融資的政策收緊，資產(chǎn)支持證券發(fā)行規(guī)?？焖偕仙?，推升融資成本，2018Q2發(fā)行的票面利率達(dá)7.2%。

房地產(chǎn)資產(chǎn)支持證券發(fā)行票面利率變化

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4、海外融資

1）海外股權(quán)融資

中國(guó)香港是中國(guó)企業(yè)海外融資最先考慮的地方，大量中資房企在香港聯(lián)交所上市和再融資，再融資包括配售、供股、代價(jià)發(fā)行、公開(kāi)發(fā)售融資、行使認(rèn)股權(quán)證和股份認(rèn)購(gòu)權(quán)計(jì)劃，后兩類(lèi)使用較少。

2015年中國(guó)房地產(chǎn)政策放寬，鼓勵(lì)上市公司融資方式創(chuàng)新，推動(dòng)了中資房企赴港上市和融資，港股迎來(lái)中資房企股權(quán)融資高潮，2015年中資房企股權(quán)融資規(guī)模達(dá)到919.8億元，較2014年增長(zhǎng)了1.5倍。伴隨香港聯(lián)交所審批趨嚴(yán)，以及中國(guó)內(nèi)地房企融資政策趨緊，2016年到2017年，中資房企股權(quán)融資規(guī)模持續(xù)下滑，2017年共融資273.5億元，同比下滑37.8%。2018年，境內(nèi)融資持續(xù)收緊，房企加大海外融資力度，規(guī)模回升，前6月股權(quán)融資278.7億，超過(guò)2017年全年融資規(guī)模。

房企境外股權(quán)融資規(guī)模和結(jié)構(gòu)

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海外股權(quán)融資資金用途限制少，可用于支付土地出讓金、項(xiàng)目建設(shè)、償還貸款和補(bǔ)充流動(dòng)資金，也可用于并購(gòu)項(xiàng)目公司。

近期房企各類(lèi)海外股權(quán)融資案例

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2）海外債券

房企發(fā)行海外債主要采取間接境外發(fā)行模式，依托在境外（以香港、英屬維爾京群島、開(kāi)曼群島為主）注冊(cè)的全資子公司（SPV）作為SPV發(fā)行主體，以美元債為主，也有少量港元、歐元、新加坡元債等類(lèi)別。間接境外發(fā)行模式主要有5種交易結(jié)構(gòu)：境內(nèi)控股公司提供擔(dān)保直接發(fā)行、銀行備用信用證擔(dān)保、維好協(xié)議、維好協(xié)議+股權(quán)購(gòu)買(mǎi)承諾協(xié)議、以境外子公司作為信用主體。

目前，我國(guó)外債管理模式，實(shí)質(zhì)是央行的全口徑跨境融資政策與發(fā)改委中長(zhǎng)期外債備案登記政策并行。2016年央行實(shí)行全口徑跨境融資，外管局管理的海外短債納入其中，但發(fā)改委中長(zhǎng)債管理職能并未取消。2015年9月14日，發(fā)改委發(fā)布《國(guó)家發(fā)展改革委員會(huì)關(guān)于推進(jìn)企業(yè)發(fā)行外債備案登記制管理改革的通知》（2044號(hào)文），取消境內(nèi)企業(yè)發(fā)行海外債的額度審批，實(shí)行備案登記制管理，助推中資企業(yè)境外發(fā)債。“930”新政以來(lái)，股權(quán)融資、債券融資和信托等房企融資均受到一定程度限制，房企海外發(fā)債發(fā)行規(guī)?？焖僭黾?，2017年，房企海外債融資規(guī)模共計(jì)2934億元，是2016年全年發(fā)行規(guī)模的3.1倍。2018年以來(lái)，國(guó)內(nèi)融資持續(xù)收緊、成本持續(xù)攀升，房企開(kāi)始開(kāi)拓更多的融資渠道和方式，海外債發(fā)行規(guī)模繼續(xù)攀升，至6月中旬發(fā)行規(guī)模已達(dá)1640億元。

房企海外債發(fā)行規(guī)模和成本年度情況

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海外債融資成本從2016年見(jiàn)底后回升，2016年房企發(fā)行的海外債加權(quán)平均票面利率5.8%，2017年上升至6.8%，2018年1-6月初回落至6.4%。

房企發(fā)行海外債的規(guī)模和成本季度變化

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近期房企海外債政策收緊。4月19日，外管局表示，正會(huì)同央行研究完善全口徑跨境融資宏觀(guān)審慎管理政策：強(qiáng)化對(duì)重點(diǎn)領(lǐng)域和行業(yè)借用外債管理，房企和地方政府融資平臺(tái)，除特殊規(guī)定外不得借用外債。發(fā)改委仍對(duì)房企境外發(fā)債備案登記，但對(duì)發(fā)債資金投向進(jìn)行限制。5月11日，發(fā)改委和財(cái)政部下發(fā)《關(guān)于完善市場(chǎng)約束機(jī)制嚴(yán)格防范外債風(fēng)險(xiǎn)和地方債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的通知》，發(fā)改委有關(guān)負(fù)責(zé)人在答記者問(wèn)中表示，規(guī)范房企境外發(fā)債資金投向，主要用于償還到期債務(wù)，避免債務(wù)違約；限制投資境內(nèi)外房地產(chǎn)項(xiàng)目、補(bǔ)充運(yùn)營(yíng)資金等。

近期房企發(fā)行海外債案例

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當(dāng)前房企海外債在2018至2025年期間集中到期，其中2018至2022年是高峰。2018年下半年到期規(guī)模624億元，此后持續(xù)增加，2021年達(dá)到1309億峰值后逐步回落。

當(dāng)前房企海外債到期規(guī)模分布

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5、房地產(chǎn)私募股權(quán)基金

房地產(chǎn)私募基金以房地產(chǎn)相關(guān)產(chǎn)業(yè)為投資領(lǐng)域，主要從事房地產(chǎn)并購(gòu)、開(kāi)發(fā)、管理和經(jīng)營(yíng)等活動(dòng)。按照投資方式劃分，可分為股權(quán)類(lèi)房地產(chǎn)基金、債權(quán)類(lèi)房地產(chǎn)基金和夾層基金。債權(quán)基金通過(guò)銀行委貸或信托貸款向房地產(chǎn)項(xiàng)目放貸。股權(quán)基金通過(guò)增資入股或轉(zhuǎn)讓股權(quán)形式增加項(xiàng)目資本金，沒(méi)有固定退出期限，參與項(xiàng)目經(jīng)營(yíng)決策，由于風(fēng)險(xiǎn)較高在國(guó)內(nèi)占比不大。夾層基金介于股權(quán)類(lèi)與債權(quán)類(lèi)基金，是目前主流的投資形式；期限較短，在1-2年左右，成本較高，基金整體收益率11%-12%，房企整體融資成本15%-16%。

2015年以來(lái)房地產(chǎn)基金規(guī)?？焖僭鲩L(zhǎng)。2016年房地產(chǎn)基金募集數(shù)量達(dá)到641支，規(guī)模達(dá)到6273億元，成為私募基金市場(chǎng)中的重要組成部分。2017年新備案510只地產(chǎn)基金，承諾募資規(guī)?；芈渲?000億，存量規(guī)模僅小幅增長(zhǎng)。房地產(chǎn)市場(chǎng)景氣度和行業(yè)政策，決定房地產(chǎn)基金走勢(shì)。2015-2016年規(guī)?？焖僭鲩L(zhǎng)，受益于房地產(chǎn)市場(chǎng)景氣度攀升、融資需求迅速增加，以及房地產(chǎn)融資政策放松。2017年新增規(guī)?；芈?，主要原因在于，一二線(xiàn)城市房地產(chǎn)市場(chǎng)回落、政府嚴(yán)格的地產(chǎn)行業(yè)嚴(yán)格調(diào)控、金融去杠桿去通道。2018年行業(yè)和政策趨勢(shì)不變，預(yù)計(jì)地產(chǎn)基金增量將持續(xù)回落。

房地產(chǎn)私募股權(quán)基金募集規(guī)模

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6、個(gè)人住房金融

個(gè)人住房金融是房企重要資金來(lái)源：銷(xiāo)售回款占房地產(chǎn)行業(yè)到位資金比例達(dá)38.3%，在所有渠道中最高；其中按揭貸款占比12.6%，包括商業(yè)個(gè)人住房貸款和公積金個(gè)人住房貸款。除此以外，2016年三季度以來(lái)，大量消費(fèi)貸（非購(gòu)房部分）介入個(gè)人住房市場(chǎng)。為發(fā)展房屋租賃市場(chǎng)，鼓勵(lì)租售并舉，2017年以來(lái)，五大行還推出新型的住房消費(fèi)貸款——個(gè)人租房貸款。

1）商業(yè)個(gè)人住房貸款

商業(yè)個(gè)人住房貸款是金融機(jī)構(gòu)發(fā)放給個(gè)人用于購(gòu)買(mǎi)住房的商業(yè)貸款。商業(yè)個(gè)貸余額持續(xù)增長(zhǎng)，2017年末和2018年上半年末，商業(yè)個(gè)人住房貸款余額分別為21.9萬(wàn)億和23.8萬(wàn)億，分別同增21.7%和18.6%。2013年個(gè)人住房商業(yè)貸款的平均償還周期為7年，2016年住房公積金的平均償還周期為6.5年。按照7年的平均還款周期估計(jì)近年個(gè)人住房貸款每年的償還額和發(fā)放額：2016年、2017年和2018年上半年，個(gè)人住房貸款的發(fā)放額分別為6.8萬(wàn)億、6.5萬(wàn)億和3.5萬(wàn)億。

近5年主要金融機(jī)構(gòu)商業(yè)個(gè)人住房貸款發(fā)放額和余額情況

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2）個(gè)人住房公積金貸款

個(gè)人住房公積金貸款，是各地住房公積金管理中心，運(yùn)用職工所繳納的住房公積金，委托商業(yè)銀行向購(gòu)買(mǎi)、建造、翻建、大修自住住房的住房公積金繳存人發(fā)放的房屋抵押貸款。2015-2016年，公積金支持居民購(gòu)房力度大增，發(fā)放額和余額均快速增長(zhǎng)。2017年，房?jī)r(jià)快速上漲，公積金政策收緊，個(gè)人住房公積金貸款余額45050億元，發(fā)放額9535億元；分別增長(zhǎng)11%和減少25%。

近6年公積金貸款變化情況

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3）消費(fèi)貸

2016年下半年開(kāi)始，熱點(diǎn)城市嚴(yán)格限貸，部分住房貸款需求轉(zhuǎn)向消費(fèi)貸，居民短期消費(fèi)貸開(kāi)始大量流入購(gòu)房市場(chǎng)。從2016年三季度開(kāi)始，居民短期消費(fèi)貸新增余額快速增加，而同期的社會(huì)商品零售總額同比增幅則維持低位。

2016年三季度開(kāi)始個(gè)人短期消費(fèi)貸異常升高

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經(jīng)測(cè)算，2016年下半年和2017年，流入住房市場(chǎng)的個(gè)人短期消費(fèi)貸規(guī)模分別為867億和9552億。方法為，用當(dāng)季社會(huì)商品零售總額同比，作為同期個(gè)人短期消費(fèi)貸的合理同比增幅，計(jì)算消費(fèi)貸的合理新增余額。再用消費(fèi)貸實(shí)際新增余額，減合理新增余額，得到流入房地產(chǎn)市場(chǎng)的消費(fèi)貸規(guī)模。

流入房地產(chǎn)市場(chǎng)的消費(fèi)貸測(cè)算

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4）個(gè)人租賃住房貸款

住房租賃貸款是指由銀行以信用貸款的方式，向符合條件的個(gè)人發(fā)放的用于其本人支持房屋租金等相關(guān)用途的人民幣貸款，本質(zhì)上是一種消費(fèi)貸。我國(guó)個(gè)人房屋租賃貸款產(chǎn)品尚處于起步階段，五大行中有建行、中行和工行率先試水。深圳建行首推個(gè)人住房租賃貸款“按居貸”，幫助租戶(hù)支付長(zhǎng)租租金，租金一次性進(jìn)入開(kāi)發(fā)商賬戶(hù)。廈門(mén)中行也推出“中銀智貸-租房貸”業(yè)務(wù)，并在一周內(nèi)成功完成兩筆業(yè)務(wù)。該產(chǎn)品屬于消費(fèi)貸款，額度根據(jù)租金、時(shí)限以及個(gè)人資質(zhì)等綜合核定。工行也宣布進(jìn)軍租房貸市場(chǎng)，未來(lái)擬在北京、上海、廣州、深圳、杭州等5個(gè)城市開(kāi)辦個(gè)人房屋租賃貸款，最高額度為50萬(wàn)，最長(zhǎng)期限為5年。其中，廣州工行已經(jīng)廣州市住房和城鄉(xiāng)建設(shè)委員會(huì)簽署《戰(zhàn)略合作協(xié)議》，提供5000億授信支持并向借款人發(fā)放用于支付房屋租金的金融產(chǎn)品“租e貸”。北京工行也與北京保障房中心等簽訂協(xié)議，在提供6000億授信支持的同時(shí)，并向市民提供最高100萬(wàn)元最長(zhǎng)期限10年的個(gè)人住房租賃貸款。以“按居貸”為例，2017年11月3日，深圳建行與招商地產(chǎn)、華潤(rùn)、萬(wàn)科等11家房企合作推出5000多套長(zhǎng)租房源，并開(kāi)創(chuàng)性的推出針對(duì)個(gè)人租房者的貸款產(chǎn)品——按居貸。按居貸面向租客，用于一次性支付租金等租房相關(guān)費(fèi)用的貸款，具有以下特點(diǎn)：1）額度高期限長(zhǎng)：按居貸最高額度可達(dá)100萬(wàn)，最長(zhǎng)期限10年。2）利率低：目前執(zhí)行4.35%的基準(zhǔn)年利率，低于同期購(gòu)房按揭貸款。3）手續(xù)便捷：可通過(guò)“CCB建融家園”APP直接進(jìn)行租房交易,提交身份信息即可預(yù)估額度、辦理貸款。

建行“按居貸”發(fā)放條件

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目前落地的“按居貸”、“中銀智貸-租房貸”都給出了基準(zhǔn)利率4.35%，低于同期房貸利率，一次繳滿(mǎn)三年租金還有92折的優(yōu)惠。折后每月的租金甚至低于不使用貸款的繳費(fèi)方式。目前為了防控風(fēng)險(xiǎn)，在貸款的發(fā)放上銀行暫時(shí)不向個(gè)人租客提供貸款，均采用開(kāi)發(fā)商簽訂合同，并且由開(kāi)發(fā)商提供抵押。當(dāng)租客與開(kāi)發(fā)商達(dá)成協(xié)議租賃協(xié)議時(shí)，可以申請(qǐng)租房貸用于支付長(zhǎng)租租金。租金一次性進(jìn)入開(kāi)發(fā)商的賬戶(hù)，租戶(hù)分期向銀行還貸。

自按居貸產(chǎn)品推出三個(gè)月，“CCB建融家園”共成交了306套長(zhǎng)租房，發(fā)放貸款34筆，總額474萬(wàn)。最高的一筆是三年租期的31萬(wàn)元。根據(jù)業(yè)務(wù)開(kāi)展情況，加上中行的租房貸產(chǎn)品，當(dāng)前住房租賃貸款的規(guī)模大約800億左右。

7、應(yīng)付賬款和應(yīng)付票據(jù)

應(yīng)付賬款和應(yīng)付票據(jù)融資以房企為核心、建立在產(chǎn)業(yè)供應(yīng)鏈真實(shí)交易基礎(chǔ)上、屬于供應(yīng)鏈融資。房企通常不會(huì)事前一次性支付供應(yīng)商物料款、接包方工程款，而是通過(guò)應(yīng)付賬款或應(yīng)付票據(jù)的形式延遲給付。即在合同中約定根據(jù)工程進(jìn)度等延遲付款，同時(shí)以包干費(fèi)等形式給予一定比例的補(bǔ)償金；或者開(kāi)具商業(yè)/銀行承兌匯票，再給予貼息補(bǔ)償。供應(yīng)商和施工方可以用應(yīng)收賬款和票據(jù)抵押給銀行獲取貸款，或進(jìn)行轉(zhuǎn)讓?zhuān)ㄟ^(guò)保理提前回款。

應(yīng)付賬款和票據(jù)融資能夠?qū)崿F(xiàn)多方共贏。對(duì)于房企，通過(guò)延遲付款，相當(dāng)于以一定成本融資，并且不直接占用銀行授信、也不推升有息負(fù)債。對(duì)于供應(yīng)商和施工方，通過(guò)延遲收款，加強(qiáng)和維護(hù)大客戶(hù)關(guān)系、爭(zhēng)取訂單；快速盤(pán)活應(yīng)收賬款，維持和擴(kuò)大經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流，解決回款慢、融資難問(wèn)題。對(duì)于金融機(jī)構(gòu)，房企對(duì)抵押貸款和保理有反向擔(dān)保，同時(shí)融資的供應(yīng)商和施工方為樹(shù)立良好信用、維系與房企長(zhǎng)期穩(wěn)定合作，會(huì)選擇按期償還貸款，因此降低了風(fēng)險(xiǎn)。

應(yīng)付款融資是企業(yè)間自發(fā)的商業(yè)信用行為，監(jiān)管較少。票據(jù)開(kāi)立和貼現(xiàn)均屬于信貸業(yè)務(wù)，受到監(jiān)管。其中銀監(jiān)會(huì)出臺(tái)“三違反”、“三套利”等規(guī)范，金融機(jī)構(gòu)開(kāi)票和貼現(xiàn)納入MPA考核，和信貸是同樣的分類(lèi)和系數(shù)。銀行承兌匯票需要占用銀行授信，在開(kāi)具行存入保證金，流動(dòng)性高、成本低，2018年8月初貼現(xiàn)利率3.7-4.3%；但銀行承兌匯票需要符合行業(yè)綠色信貸政策，對(duì)房企資質(zhì)和信貸額度都有較高要求。商業(yè)承兌匯票由企業(yè)自行開(kāi)具，依托公司信用、門(mén)檻較低，但流動(dòng)性較低、貼現(xiàn)利率大幅高于銀行承兌匯票。

應(yīng)付款和應(yīng)付票據(jù)融資規(guī)模增長(zhǎng)、成本較高。全國(guó)房企各項(xiàng)應(yīng)付款（包括應(yīng)付票據(jù)）是開(kāi)發(fā)資金來(lái)源的22%左右，2017年融資3.4萬(wàn)億，創(chuàng)歷史新高。目前民營(yíng)房企商票貼現(xiàn)和應(yīng)付款融資成本達(dá)10%及以上。

應(yīng)付工程款及各項(xiàng)應(yīng)付款規(guī)模持續(xù)增加