一、非洲豬瘟擴散,加速行業(yè)產(chǎn)能去化
豬周期,本質(zhì)是利潤驅(qū)動的生豬供給周期。豬價呈現(xiàn)典型的周期性變化,一輪周期大概持續(xù)4年左右。過往經(jīng)驗顯示,豬價受需求變化的影響相對有限,主要由生豬供給決定,而后者主要由養(yǎng)殖利潤驅(qū)動。當生豬養(yǎng)殖利潤下降、進入持續(xù)虧損時,部分產(chǎn)能退出、生豬供給減少,進而帶動豬價修復(fù);隨后養(yǎng)殖利潤上升,又引發(fā)產(chǎn)能擴張、生豬供給增加,豬價再度下跌,養(yǎng)殖利潤下降,如此循環(huán)。
生豬養(yǎng)殖進入 持續(xù)深度虧損后,新一輪豬價上漲周期開啟
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相關(guān)報告:智研咨詢發(fā)布的《2019-2025年中國生豬養(yǎng)殖行業(yè)市場監(jiān)測及未來前景預(yù)測報告》
豬周期是以利潤驅(qū)動為核心的利潤-供給-價格循環(huán)
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去年8月以來,非洲豬瘟的快速擴散,一度引發(fā)恐慌性拋售,加速利潤下滑,加快行業(yè)去產(chǎn)能。自去年8月非洲豬瘟疫情在我國首次出現(xiàn),疫情快速擴散,由起初的小規(guī)模養(yǎng)殖戶/養(yǎng)殖場擴散至存欄規(guī)模萬頭級別的養(yǎng)殖戶,半年時間已擴散至全國28個省市。截至3月16日,發(fā)病豬數(shù)量達1.8萬頭、撲殺規(guī)模超過32萬頭。非洲豬瘟蔓延過程中,養(yǎng)殖戶一度恐慌性拋售,導(dǎo)致當?shù)刎i價快速下跌,拖累養(yǎng)殖利潤,加快去產(chǎn)能。
去年10月以來,非洲豬瘟加速蔓延
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非洲豬瘟蔓延過程,恐慌性拋售一度導(dǎo)致疫區(qū)豬價格快速下跌
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非洲豬瘟擴散下,養(yǎng)殖戶謹慎補欄和疫情防控需要,也在一定程度上加速了產(chǎn)能去化。由于國內(nèi)外暫無有效的非洲豬瘟疫苗,當前疫情防控主要以強制撲殺和封鎖疫區(qū)為主。暫定撲殺補助標準為1200/頭,大致為市場價格的75%[1],一定程度上降低了養(yǎng)殖戶的補欄積極性。與此同時,按照疫情應(yīng)急實施方案,疫區(qū)解封最快也要等到消毒和無害化處理30天后;解封后,引入哨兵豬飼養(yǎng)45天后,確定臨床無異常,相關(guān)養(yǎng)殖場/戶方可補欄。因此,從疫情處置到原地恢復(fù)生產(chǎn)的過程至少需要75天,也會拖累補欄進度。
生豬出欄價與補償價格存在一定差異
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春節(jié)后非洲豬瘟擴散有所加速,產(chǎn)能去化進一步加快。由于年前生豬調(diào)運政策的放松以及春節(jié)期間人員、生豬、豬肉相關(guān)產(chǎn)品的流動明顯加大,助長了疫情的傳播,春節(jié)后非洲豬瘟疫情有抬頭的跡象。根據(jù)農(nóng)業(yè)農(nóng)村部公告,截至3月16日,春節(jié)后共有湖南、廣西、山東、云南和河北等9個省市相關(guān)地區(qū)發(fā)生非洲豬瘟,且主要以大型養(yǎng)殖場為主,其中廣西、山東和河北為首次公告發(fā)現(xiàn)疫情。
截至3月16日春節(jié)后生豬存欄量情況
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截至3月16日春節(jié)后生豬發(fā)病量情況
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截至3月16日春節(jié)后生豬死亡情況
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能繁母豬存欄下降加快,長江農(nóng)業(yè)預(yù)計截至2月份行業(yè)產(chǎn)能去化或在20%左右。根據(jù)農(nóng)業(yè)農(nóng)村部統(tǒng)計的400個監(jiān)測縣存欄數(shù)據(jù)來看,2018年3月以后能繁母豬存欄量同比降幅持續(xù)擴大,4季度開始明顯加快,今年以來尤為顯著,1月和2月能繁母豬存欄量同比降幅分別達14.8%和19.1%,單月環(huán)比降幅分別達3.6%和5%。畜牧司監(jiān)測數(shù)據(jù)也顯示,母豬存欄指數(shù),去年4季度以來加速回落,今年1月較去年同期已下降14.8%。
能繁母豬存欄快速下降
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中國母豬和生豬在校指數(shù)走勢
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從能繁母豬存欄下降幅度、行業(yè)養(yǎng)殖累計虧損等情況來看,本輪周期產(chǎn)能去化程度,或超過上一輪。2月農(nóng)業(yè)農(nóng)村部和中國政府網(wǎng)兩種口徑下的能繁母豬存欄量同比降幅為歷史最大,分別達19.1%和19.8%,降幅歷史次大值為2015年2月的15.5%和15.6%。從全行業(yè)虧損情況來看,去年1月至今年2月的自繁自養(yǎng)生豬累計虧損額,與2014年1月至2015年2月基本相當,考慮到本輪周期除虧損導(dǎo)致的產(chǎn)能去化外,還有非洲豬瘟的影響,本輪產(chǎn)能去化程度或超過上一輪周期。
能繁母豬在存欄量有同比均創(chuàng)歷史新低
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中國自繁處養(yǎng)生豬養(yǎng)殖利潤走勢
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二、去產(chǎn)能推動下,豬價進入上漲周期
產(chǎn)能去化的供給缺口,短期較難彌補
豬肉進口規(guī)模非常有限,不足以對沖產(chǎn)能去化引發(fā)的生豬供給收縮。我國豬肉主要以自產(chǎn)自銷為主,豬肉年進口規(guī)模最高也只有162萬噸、占國內(nèi)豬肉產(chǎn)量比重不到4%。我國是世界最大的生產(chǎn)國和消費國,豬肉產(chǎn)量接近全球的一半左右;即使將全球貿(mào)易豬肉全部進口到國內(nèi),也不足900萬噸,與年均5500萬噸左右的消費規(guī)模相去甚遠。因此,不論是從生產(chǎn)還是消費端來看,豬肉進口對國內(nèi)豬價的影響都非常有限。
我國豬肉進口占豬肉產(chǎn)量的比重非常低
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全球豬肉豬肉出口量及中國豬肉產(chǎn)量走勢
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三、CPI 通脹或?qū)⒖焖偕闲?、中樞明顯抬升
豬價上漲,也可能帶動其他禽肉價格上漲,進而加大 CPI 上漲壓力。豬價上漲,或?qū)е?部分豬肉需求轉(zhuǎn)向雞肉等其他禽肉,從而出現(xiàn)一定價格外溢效應(yīng)。從主要禽肉價格變動 情況來看,豬肉和雞肉是我國居民食用較為廣泛的兩類禽肉、存在一定替代關(guān)系,兩者 價格走勢較為類似,往往呈現(xiàn)同漲同跌的情況。此外,當豬肉相對牛、羊比價處于低位 時,豬價上漲幅度往往較大,牛肉和羊肉價格也會有不同程度跟漲。
豬價與雞肉價格往往呈同漲同跌的情況
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豬肉相對牛、羊比價底部回升
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隨著生豬產(chǎn)能加速去化,豬價已進入上漲通道,豬價對CPI的影響成為市場關(guān)心的焦點。
未來幾個月 CPI 通脹或快速上行,高點可能達到 3%左右,不排除單月超過 3%的可能。 除豬價外,油價上漲等也可能推升非食品價格;經(jīng)驗顯示,“豬油共振”出現(xiàn)時,通脹 壓力往往較大。綜合考慮豬價、油價等因素進行情景分析,中性情景下,CPI 未來幾個 月或快速上行,年中和年底可能達到 3%左右,全年中樞或在 2.5%左右;悲觀情景下, 豬價上漲幅度更大、節(jié)奏更快,疊加其他產(chǎn)品的漲價,或推動 CPI 快速突破 3%。
未來幾個月油價變化,可能加大“豬油共振”的風險
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歷史經(jīng)驗顯示,豬油共振時,通脹壓力往往較大
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中性情景下,未來幾個月 CPI 或快速上行,全年呈“N”型走勢
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持續(xù)上漲的油價和豬價不斷推升通脹預(yù)期,從對于行業(yè)影響上來看,必選消費 和弱周期板塊有望受益,具體而言:
1、A 股歷史上三次 CPI 快速上行期,“類滯脹”+貨幣增速 高+利率筑頂
A 股歷史上曾出現(xiàn)過 3 次明顯的通脹快速上行期,均有“類滯脹”、貨幣增速高、利率 筑頂?shù)奶攸c:
A 股歷史上的 3 次通脹快速上行期,“類滯脹”+貨幣增速高+利率筑頂(單位:%)
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1、2004 年 6 月-2004 年 12 月。第一次通脹快速上行的核心原因在于 2003 年開始啟動 一輪新投資周期,大量貨幣投放和固定資產(chǎn)投資增速高漲推升了通脹的快速上行,市場 供不應(yīng)求。2004 年二季度,宏觀調(diào)控開始對過熱的經(jīng)濟進行降溫,“緊貨幣+緊信用” 下使投資增速放緩的同時也使得金融市場流動性開始收緊。
2、2007 年 9 月-2008 年 4 月。第二次通脹快速上行的核心原因在于 2005 年開始,經(jīng) 濟快速企穩(wěn)后再次走向過熱,經(jīng)濟增速一度超過 14%;2007 年四季度爆發(fā)次貸危機, 外需快速惡化下國內(nèi)經(jīng)濟快速回落,但同期貨幣增速依然保持較快增長,豬價抬升疊加 當年冬季南方極端雨雪天氣,食品價格快速上漲是通脹壓力的主要來源。
3、2010 年 3 月-2011 年 9 月。第三次通脹快速上行的核心原因在于前期刺激政策(2008 年)逐步退出,經(jīng)濟復(fù)蘇末期 GDP 增速開始逐漸回落;但受中東地緣沖突加劇,需求 持續(xù)回升下供給大規(guī)模減少,疊加美聯(lián)儲推出第二輪 QE,油價快速拉升,推高國內(nèi)通 脹。
可以看到,這三輪通脹快速上行期,經(jīng)濟回落下均伴有一定“類滯脹”屬性。貨幣增速 雖可能在宏觀調(diào)控中有所放緩,但依然有 12%以上的高增速。通脹推升、貨幣收緊下, 名義利率均經(jīng)歷了筑頂過程。
2、通脹中的行業(yè)表現(xiàn),必選消費、弱周期占優(yōu)
從歷次通脹中的行業(yè)表現(xiàn)來看,必選消費和弱周期行業(yè)收益要明顯占優(yōu),與油價高度相 關(guān)的石化、汽車分化明顯,大部分強周期品種收益相對靠后。由于滯脹以及相關(guān)聯(lián)的宏 觀調(diào)控等因素,強周期品的表現(xiàn)大多靠后;受益于通脹的食品飲料、農(nóng)林牧漁、零售(超 市)、石化等板塊表現(xiàn)最好,其中肉制品、白酒、養(yǎng)殖、油服、煤炭、超市等細分行業(yè) 貢獻較大漲幅;另外,消費類的醫(yī)藥、家電,化工產(chǎn)業(yè)鏈中的化肥、玻纖以及弱周期的 通信、電氣設(shè)備等行業(yè)也有不錯收益。
歷次通脹期間相對上證綜指行業(yè)漲跌幅排名
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歷次通脹期間相對上證綜指行業(yè)漲跌幅排名
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歷次通脹期間相對上證綜指平均漲跌幅 TOP20 細分行業(yè),白酒、電網(wǎng)自動化、化肥、肉制品、空調(diào)、超市等漲幅靠前
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注:此處篩選標準為三次通脹快速上行期間相對收益均為正的行業(yè)。 對于大金融板塊,通脹下的行業(yè)表現(xiàn)均較差。但也注意到,自 2016 年后在保險費 率自由化的進程中,保險行業(yè)的相對收益與利率走勢高度相關(guān)。通脹下名義利率的抬升 或許會擴大保險行業(yè)的相對收益,這也許與過去的歷史表現(xiàn)有所不同。
2016 年后保險行業(yè)相對收益與利率走勢高度相關(guān)
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3、油價與豬價仍有一定上行空間,需警惕通脹風險
油價與豬價仍存在一定上行空間,“豬油共振”可能將推升通脹上行風險。OPEC 仍處 持續(xù)限產(chǎn)通道中,沙特仍有減產(chǎn)意愿,疊加美國將重啟對伊朗的制裁,油價短期內(nèi)仍有 上行壓力。非洲豬瘟主導(dǎo)下,國內(nèi)生豬產(chǎn)業(yè)仍在一輪供需再平衡周期中,生豬供給大幅 收縮背景下,豬價短期仍有上漲空間。“豬油共振”可能推升 CPI 進一步走高,需警惕 通脹風險,根據(jù)歷史經(jīng)驗及基本面判斷,建議關(guān)注受益豬價、油價上漲的農(nóng)林牧漁、油 服板塊,食品飲料、超市、醫(yī)藥等優(yōu)質(zhì)消費類也可能存在超額收益機會。
限產(chǎn)下原油供給收縮,非洲豬瘟加速生豬出欄下滑
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“豬油共振”可能將推升通脹上行風險
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