2018年下半年造紙行業(yè)需求預(yù)期較差，行業(yè)固定資產(chǎn)投資增速快速下降[圖]

    一、造紙行業(yè)發(fā)展三個階段

    根據(jù)2000年以來造紙行業(yè)的收入和利潤波動情況，造紙行業(yè)大致分為三個階段：2000~2008年、2009~2014年、2015年至今。

    當(dāng)前造紙行業(yè)仍延續(xù)2015年以來的整合周期。2018H2行業(yè)景氣度下行并非產(chǎn)能過剩后由供求失衡引起，而是在渠道庫存的擾動下，產(chǎn)生的“小周期”波動。2019H1去庫進(jìn)程推進(jìn)，預(yù)計行業(yè)將重回供求平衡點(diǎn)，價格將回到合理區(qū)間波動。

    階段一：2008年以前，發(fā)展初期，產(chǎn)銷兩旺行業(yè)快速增長。供給：固定資產(chǎn)投資快速上升。需求：人均GDP快速上升期。

造紙行業(yè)收入和利潤同比增速

數(shù)據(jù)來源：公共資料整理

    相關(guān)報告：智研咨詢發(fā)布的《2019-2025年中國造紙行業(yè)市場全景調(diào)研及發(fā)展趨勢研究報告》

人均GDP及同比增速

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    階段二：2009~2014年，行業(yè)調(diào)整期，消化過剩產(chǎn)能。供給：固定資產(chǎn)投資增長快速下行，產(chǎn)能集中投放。需求：人均GDP增速開始下行，階段性復(fù)蘇后快速萎縮。

成品紙產(chǎn)量和消費(fèi)量及同比增速，成品紙產(chǎn)量消費(fèi)量13年出現(xiàn)下滑

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    階段三：2015年至今，行業(yè)整合期，產(chǎn)能逐步出清。供給：固定資產(chǎn)投資個位數(shù)增長，政策強(qiáng)制力下去產(chǎn)能。需求：人均GDP平穩(wěn)增長，宏觀經(jīng)濟(jì)波動影響需求預(yù)期。

我國出口情況

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    二、造紙行業(yè)供給端：固定資產(chǎn)投資增長下臺階，環(huán)保政策“強(qiáng)制力”去產(chǎn)能延續(xù)

    行業(yè)仍在整合，供求基本平衡。2018年至今仍延續(xù)2015年以來的行業(yè)整合周期，供給端仍在政策力下逐步出清，供求基本平衡。

    1）固定資產(chǎn)增速：2018年增速5%，2019年1~5月-6.8%，固定資產(chǎn)投資低增長；2）政策：環(huán)保持續(xù)加碼，政策監(jiān)管趨嚴(yán)，中小產(chǎn)能生存環(huán)境惡化，落后產(chǎn)能持續(xù)淘汰；3）宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境：18H2受到中美貿(mào)易摩擦影響，需求預(yù)期較差，伴隨貿(mào)易摩擦緩解及2019H2全球經(jīng)濟(jì)寬松，預(yù)計需求預(yù)期逐步好轉(zhuǎn)。

造紙行業(yè)大周期判斷
指標(biāo) 階段一：2000~2008年 階段二：2009~2014年 階段三：2015年至今 19年至今
供給 固定資產(chǎn)投資增速 高增長，CAGR=26.6% 放緩，CAGR=17.6% 低增長，CAGR=4.9% 降低，增速=-6.8%
環(huán)保政策 寬松 起步 嚴(yán)格 持續(xù)趨嚴(yán)
強(qiáng)制力淘汰落后產(chǎn)能 十一五規(guī)劃淘汰650萬噸產(chǎn)能以上 十二五規(guī)劃淘汰落后產(chǎn)能1000萬噸以上 十三五規(guī)劃淘汰落后產(chǎn)能800萬噸以上；環(huán)保督查+“回頭看”（16~18年第一輪、19~21年第二輪）
需求 人均GDP 高增長，CAGR=14.9% 放緩，CAGR=12.4% 平穩(wěn)，CAGR=8.9% 平穩(wěn)
社零額 穩(wěn)定增長，CAGR=15.5% 穩(wěn)定增長=15.9% 放緩，CAGR=8.2% 平穩(wěn)，增速=8.2%
出口 高增長，CAGR=24.4% 放緩，CAGR=15.9% 降低，CAGR=3.0% 降低，增速=0.4%
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2009~2014年造紙行業(yè)凈資產(chǎn)收益率持續(xù)下降

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    從固定資產(chǎn)投資增速來看，行業(yè)擴(kuò)張趨于理性化。2018年全年造紙行業(yè)固定資產(chǎn)投資完成額同比增長5.1%，2019年1~5月同比下降6.8%。2018H1延續(xù)2017年行業(yè)景氣上行固定資產(chǎn)投資增速較高，2018H2需求預(yù)期較差，行業(yè)固定資產(chǎn)投資增速快速下降。造紙行業(yè)現(xiàn)在產(chǎn)能擴(kuò)張趨于理性，另一方面環(huán)保和經(jīng)營壓力大難以支撐行業(yè)大量擴(kuò)建產(chǎn)能。同時本輪產(chǎn)能擴(kuò)張集中在大型紙廠，主要為包裝紙，文化紙基本沒有新增產(chǎn)能。

造紙行業(yè)固定資產(chǎn)投資增速明顯低于上一個產(chǎn)能周期

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    環(huán)保政策持續(xù)趨嚴(yán)，“強(qiáng)制”清退力量仍在。環(huán)保政策持續(xù)趨嚴(yán)，“強(qiáng)制”清退力量仍在。由于造紙行業(yè)污染較為嚴(yán)重，環(huán)保監(jiān)管持續(xù)加碼。1）2017年開始正式實(shí)施排污許可證制度，造紙行業(yè)成為首批試點(diǎn)行業(yè)，2020年以前未取得排污許可證的企業(yè)將全部關(guān)停。2）2018年3月發(fā)改委下發(fā)《燃煤自備電廠規(guī)范建設(shè)和運(yùn)行專項(xiàng)治理方案（征求意見稿）》。3）第二輪環(huán)保督查展開，查處力度持續(xù)加大。

造紙行業(yè)企業(yè)數(shù)量下降

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    三、 造紙行業(yè)需求端：庫存“小周期”擾動后，供求將重回平衡點(diǎn)

    成品紙需求由渠道庫存和終端需求共同決定，終端需求影響中間商決策，渠道庫存對紙廠需求影響更為直接。2018年造紙行業(yè)需求大幅下滑，并不是因?yàn)榻K端需求下滑，而是2017年市場過熱紙價快速上漲的情況下，中間商加大備貨，渠道庫存積壓，而2018H2開始需求預(yù)期惡化，中間商開始去庫并選擇低庫存運(yùn)行策略，導(dǎo)致成品紙需求快速下降。2018H2至今中間商都在去庫的過程，當(dāng)前庫存水平已經(jīng)降至低位，即便中間商對下游需求預(yù)期較差，也存在持續(xù)補(bǔ)庫的需求，因此預(yù)計2019年對成品紙的需求將較2018H2明顯改善，行業(yè)供求將重回平衡點(diǎn)。

    從宏觀指標(biāo)看成品紙終端需求，有望得到修復(fù)。成品紙主要可以分為文化紙和包裝紙，文化紙終端需求主要為教材出版、圖書印刷、辦公用紙等，均是較為剛性需求，受到宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境影響較小。

2018年出口增速并未出現(xiàn)下滑

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2019年社零增速提升

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    中間環(huán)節(jié)的庫存具有“價格放大”作用，對紙廠影響更為直接。

    經(jīng)銷商“買漲不買跌”，價格上升周期加大備貨。

紙價上行過程中紙廠庫存下降

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    渠道庫存高位削弱成品紙實(shí)際需求量，原紙產(chǎn)量下滑可能超過終端需求波動。經(jīng)歷2016年底~2017年上行區(qū)間，2018年原紙產(chǎn)量下滑6.2%，增速較上年下降8.8pct，但出口/社零增速較上年變動2.0/-6.2pct。

原紙產(chǎn)量下降幅度大于出口和社零

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