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2019年中國化工行業(yè)經(jīng)濟(jì)運(yùn)行情況分析及中美貿(mào)易摩擦對化工行業(yè)的影響分析[圖]

化工李玲玲 2019-09-12 06:19 來源：智研咨詢

一、中國化工行業(yè)經(jīng)濟(jì)運(yùn)行情況

2016年起，中國經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)，發(fā)達(dá)國家經(jīng)濟(jì)逐步復(fù)蘇，油價也逐步回升。直至2017年全球經(jīng)濟(jì)整體呈現(xiàn)同步復(fù)蘇格局。2017年底全球制造業(yè)PMI開始見頂回落，2018年，全球經(jīng)濟(jì)美國一枝獨(dú)秀，中國面臨下行壓力。2019上半年，美聯(lián)儲加息預(yù)期逐漸淡化，同時降息預(yù)期增大，為進(jìn)一步刺激全球經(jīng)濟(jì)帶來些許利好。但貿(mào)易關(guān)系對全球經(jīng)貿(mào)和投資的負(fù)面影響或進(jìn)一步顯現(xiàn)，全球經(jīng)濟(jì)仍存放緩壓力。展望2019下半年，我們認(rèn)為全球經(jīng)濟(jì)環(huán)境更加復(fù)雜多變。為此，建議投資者更加關(guān)注長期趨勢，把握紛繁投資機(jī)會中的不變因素。

主要國家和地區(qū)GDP季度增速

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全球大部分地區(qū)PMI指數(shù)下行

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美國增速預(yù)期放緩。美國經(jīng)濟(jì)領(lǐng)先指標(biāo)CLI在18年4月見頂回落，預(yù)示著美國經(jīng)濟(jì)有回落風(fēng)險。具體來看，2019年稅改對經(jīng)濟(jì)的拉動力或?qū)p弱，且美國在目前的財政赤字水平和債務(wù)形勢下做大規(guī)模二次稅改的可能性偏低。第二是美國房地產(chǎn)景氣度同比走弱，房地產(chǎn)市場回落將極大可能掣肘美國2019年經(jīng)濟(jì)增幅。加上美元加息周期、中美貿(mào)易關(guān)系不明朗的影響，可能進(jìn)一步制約美國的消費(fèi)，綜合來看，2019年美國經(jīng)濟(jì)增速預(yù)期放緩。

美國經(jīng)濟(jì)領(lǐng)先指標(biāo)CLI4月份開始下行

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美國房地產(chǎn)市場見頂回落

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歐元區(qū)還將繼續(xù)疲軟。歐元區(qū)自2017年年末開始，經(jīng)濟(jì)指標(biāo)有所回落，2019年受中美經(jīng)濟(jì)增長放緩、名義利率抬升以及英國脫歐前景的不確定性三大因素影響，歐元區(qū)總需求或全面下滑。從歐元區(qū)OECD綜合領(lǐng)先指標(biāo)CLI來看，本輪CLI拐點(diǎn)出現(xiàn)在2017年11月，去年四季度歐元區(qū)實(shí)際GDP同比就開始下滑。截至2019年3月歐元區(qū)CLI仍在持續(xù)回落，歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)暫無企穩(wěn)跡象。

歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)暫無企穩(wěn)跡象

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歐元區(qū)利率中樞或進(jìn)一步抬升

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中美經(jīng)濟(jì)增長放緩將進(jìn)一步掣肘歐元區(qū)外需。歐元區(qū)對美出口占其出口總量的13.8%，對中國出口占比為7.4%，2019年中美經(jīng)濟(jì)增速趨勢放緩，外需或?qū)⒚黠@變?nèi)?。加?019年1月歐洲央行將不再Q(mào)E，歐洲無風(fēng)險利率中樞或進(jìn)一步抬升，將較大程度約束歐元區(qū)私人信貸增速。

因此展望2019下半年年，貿(mào)易關(guān)系對全球需求的負(fù)面影響或進(jìn)一步顯現(xiàn)，全球經(jīng)濟(jì)仍存放緩壓力。

全球風(fēng)雨欲來，但是政策的對沖與經(jīng)濟(jì)的強(qiáng)韌性或可使中國安然渡江。中國作為全球最大消費(fèi)市場、最大貿(mào)易出口國與新興經(jīng)濟(jì)體的代表，在全球宏觀不確定性大幅增加下也面臨壓力。19H1受益于社融的大幅增加、財政支出節(jié)奏的提前等因素，經(jīng)濟(jì)短期階段性企穩(wěn)；然而4月工業(yè)與消費(fèi)回落、制造業(yè)投資走弱，僅地產(chǎn)增速較強(qiáng)。財新與國家統(tǒng)計局給出的中國5月PMI數(shù)據(jù)略有不同，前者為51.5顯示經(jīng)濟(jì)擴(kuò)張、后者則為49.4，值得注意的是前者小規(guī)模企業(yè)樣本權(quán)重稍大，與中國當(dāng)前寬松政策的宗旨一致；在發(fā)布5月PMI數(shù)據(jù)后IHS分析稱，中國經(jīng)濟(jì)有韌性，但受貿(mào)易沖擊影響目前社會信心普遍不足。

從主要商品零售看整體需求仍然偏弱，冰箱、布料產(chǎn)量增速僅3%，汽車產(chǎn)量同比下滑達(dá)15%；汽車增速的大幅回落與購置稅優(yōu)惠政策結(jié)束有關(guān)，而前期“搶出口”回落和5月中美貿(mào)易摩擦硝煙再起疊加了影響。另外值得注意的是中國地產(chǎn)開工增速和竣工增速自17H1偏離后維持較大差距，若后續(xù)資金回籠進(jìn)度加快帶來竣工增速提升或?qū)⒐ざ嘶て樊a(chǎn)品產(chǎn)生拉動作用。

中國采購經(jīng)理指數(shù)PMI

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中國六大發(fā)電集團(tuán)耗煤量及當(dāng)月同比

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中國基建固投完成額累計同比

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中國房屋新開工與竣工面積累計同比

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中國家用電冰箱產(chǎn)量當(dāng)月與累計同比

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中國汽車產(chǎn)量當(dāng)月與累計同比

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中國布產(chǎn)量當(dāng)月與累計同比

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中國規(guī)模以上主要商品零售的拉動

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2019上半年中國化工景氣小幅反彈，量升、價跌但幅度均較小。

中國物流與采購聯(lián)合會危化品物流分會發(fā)布的化工業(yè)采購經(jīng)理指數(shù)CCPMI基本與中國制造業(yè)PMI走勢相仿，19年呈現(xiàn)1-2月低于枯榮線、而3-5月高于枯榮線的態(tài)勢；經(jīng)歷18Q4的全產(chǎn)業(yè)鏈鏈去庫存后，今年年初以來的油價上漲、季節(jié)性需求回暖、國內(nèi)寬松政策執(zhí)行帶來下游補(bǔ)庫等因素是化工業(yè)景氣提升的主因。量方面，化學(xué)原料及化學(xué)制品的用電量與工業(yè)增加值同比增長略小于5%；價方面，化學(xué)工業(yè)的PPI同比下跌約1%，化工在線發(fā)布的中國化工產(chǎn)品價格指數(shù)CCPI顯示19年1-4月化工品價格整體相對平穩(wěn)，5-6月受新一輪關(guān)稅沖擊等因素影響環(huán)比有一定幅度下跌。

本團(tuán)隊基于103種關(guān)鍵化工品的開工率進(jìn)行統(tǒng)計，以類似PMI的方式設(shè)置“開工率提升產(chǎn)品占比”指標(biāo)以此評估化工新訂單的環(huán)比變化（生產(chǎn)迎合訂單）；結(jié)果可見，從過去十年來看，絕大多數(shù)年份3月至4月與9月至10月的化工裝置開工率顯著提升，而4月與10月則成為全年最高峰，這一現(xiàn)象基本符合金三銀四、金九銀十之化工旺季規(guī)律（主要為春節(jié)、氣溫決定），也與CCPMI數(shù)據(jù)中的生產(chǎn)指數(shù)項歷史變化相匹配。然而19年3月至4月的化工裝置開工率大幅回落（CCPMI中生產(chǎn)指數(shù)小幅回落），我們認(rèn)為除了社融數(shù)據(jù)回踩、增值稅率下調(diào)導(dǎo)致的3月提前備貨外，本質(zhì)上更多反映的仍是19年需求不足。

中國化工行業(yè)采購經(jīng)理指數(shù)CCPMI

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中國化工品開工率月度波動情況

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中國化工業(yè)工業(yè)增加值累計同比增速

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中國化工業(yè)用電量當(dāng)月同比

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中國化工業(yè)PPI當(dāng)月同比

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中國化工業(yè)PPI&PPIRM&CCPI環(huán)比

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從財務(wù)視角看，2019年上半年中國化工業(yè)營收同比增長但盈利能力同比下滑；相應(yīng)地化企資產(chǎn)負(fù)債率小幅提升，但現(xiàn)金流依然健康。結(jié)合A股化工企業(yè)披露財務(wù)數(shù)據(jù)（截止19Q1）與國家統(tǒng)計局規(guī)模以上企業(yè)統(tǒng)計數(shù)據(jù)（多數(shù)截止19年4月）來看，19上半年化企營收同比仍有小幅增長5-10%，其中化纖企業(yè)增速較快達(dá)到約+20%；毛利率同環(huán)比均回落（國家統(tǒng)計局毛利率數(shù)據(jù)僅更新至18Q4），利潤總額同比下滑。上市公司的營收增速、毛利率、利潤總額增速仍然較統(tǒng)計局規(guī)模以上企業(yè)表現(xiàn)更好，說明行業(yè)內(nèi)大小企業(yè)分化仍存。與此同時，化工業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率有所提升，其中以化纖行業(yè)提升尤為顯著，我們分析滌綸長絲等項目大量建設(shè)是其主要原因。化工業(yè)產(chǎn)成品存貨同比由去年下半年的大幅增長（且大于營收增速）轉(zhuǎn)向小幅增長甚而下滑，反映去年下半年下游較長時間去庫后有補(bǔ)庫跡象。現(xiàn)金流方面，從各化工行業(yè)應(yīng)收賬款凈額減速增長、且其增速小于營收同比增速來看，化工業(yè)應(yīng)收端有所縮窄、整體現(xiàn)金流情況依然健康。

中國化工業(yè)營業(yè)收入累計同比

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中國化工上市公司營收同比

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中國化工業(yè)毛利率

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中國化工上市公司毛利率

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中國化工業(yè)利潤總額累計同比

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中國化工上市公司利潤總額同比

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中國化工業(yè)ROE累計年化

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中國化工上市公司ROE年化

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中國化工業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率

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中國化工上市公司資產(chǎn)負(fù)債率

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中國化工業(yè)產(chǎn)成品存貨同比

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中國化工上市公司產(chǎn)成品存貨同比

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中國化工業(yè)應(yīng)收賬款凈額同比

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中國化工上市公司應(yīng)收賬款同比

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根據(jù)不同子行業(yè)上市公司已實(shí)現(xiàn)的財務(wù)數(shù)據(jù)來看，19Q1僅有橡膠制品、鈦白粉、染料、化纖的營業(yè)收入、毛利率雙增長，而其他行業(yè)營收或毛利率有不同程度下滑。橡膠制品方面，輪胎頭部企業(yè)不斷逆勢擴(kuò)張，疊加原料天膠與合成膠的價格低迷（后者隨油價）擴(kuò)大了胎企盈利能力；鈦白粉方面，行業(yè)集中度提升帶來的定價能力增強(qiáng)，以及海內(nèi)外地產(chǎn)相對較好是良好表現(xiàn)的主因；染料方面，安全環(huán)保升級下的供改深化持續(xù)壓縮傳統(tǒng)高污染的染料中間體及產(chǎn)品產(chǎn)能；化纖方面，紡織服裝消費(fèi)終端的相對景氣，以及滌絲項目、煉化項目的陸續(xù)投產(chǎn)推動行業(yè)增長。

不同化工子行業(yè)的市場規(guī)模與增速

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不同子行業(yè)上市化企營收和毛利率變化

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從產(chǎn)品最新價格來看(19年6月初)，經(jīng)過前期化工品價格調(diào)整后偏原料端的石化品多數(shù)產(chǎn)品價格顯著低于過去十三年價格區(qū)間的30%以下分位（同期作為標(biāo)桿的原油價格處于歷史十三年的31%水平）、價差亦然，所有關(guān)鍵石化品19H1均價同比均下滑，并且目前仍處下行通道。
而基礎(chǔ)化工產(chǎn)品方面，整體而言化纖-滌綸、聚氨酯、橡膠處于歷史價格的較低分位，氯堿、化肥、農(nóng)藥、塑料、氟化工則相對處于中間位置；19H1產(chǎn)品價格同比提升的品種主要為VB5、味精、染料、菊酯與尼龍，而目前趨勢向好的產(chǎn)品僅有染料和維生素?？梢娺@些價格表現(xiàn)相對強(qiáng)勢的產(chǎn)品多與安環(huán)提升有關(guān)，但同時又受到自身需求淡旺季節(jié)節(jié)律的限制。結(jié)合行業(yè)自身發(fā)展情況，我們推薦關(guān)注價格處于底部區(qū)域的聚氨酯行業(yè)、受益于安環(huán)規(guī)范化提速的農(nóng)藥行業(yè)和綜合型石油煉化行業(yè)。

二、中美貿(mào)易摩擦對化工行業(yè)的影響

美國方面5月10日公布了對價值2000億美元中國商品加征25%關(guān)稅的清單，其中涉及中國出口美國的多種化工產(chǎn)品，此次第三輪關(guān)稅加征將打擊比前兩輪更廣泛的化學(xué)品和塑料制品。而考慮到2018年8月7日生效的160億美元加征關(guān)稅清單中的化工品，加征關(guān)稅范圍基本上已經(jīng)覆蓋了中國對美國出口的化工品上下游全部產(chǎn)業(yè)鏈的品種。而作為反制措施，中國從6月1日起對已實(shí)施加征關(guān)稅的600億美元清單美國商品中的部分，提高加征關(guān)稅稅率。

中國對美化工品出口金額和電腦及電子產(chǎn)品、機(jī)械電氣等行業(yè)相比普遍偏小，且主要集中在有機(jī)化學(xué)品、橡膠制品、醫(yī)藥中間體等優(yōu)勢行業(yè)。而從細(xì)分品種來看，對美出口金額較多的品種是乘用車或貨車輪胎、草甘膦、草銨膦等農(nóng)藥原藥、吡蟲啉、啶蟲脒、航煤等成品油、聚合MDI、麥草畏、尿素、維生素、二氧化硅、鈦白粉、TDI、PPS、聚硅氧烷等。這些品種中，2017年中國出口金額在美國進(jìn)口金額中占比超過50%的為維生素B1、30英寸以上的輪胎、D-泛酸、維生素原粉、聚合MDI、草甘膦、草銨膦等農(nóng)藥原藥和維生素C原粉。

我們統(tǒng)計了對美國出口金額較多的大部分化工品種在此次加征關(guān)稅中受到影響的情況，重卡輪胎、轎車胎、草甘膦、麥草畏等除草劑、聚合MDI、TDI、鈦白粉、丁二烯、燒堿、丙烯酸和大部分丙烯酸酯、氫氟酸、醋酸、己二酸和己內(nèi)酰胺等都將在原有稅率基礎(chǔ)上加征25%的關(guān)稅；而吡蟲啉和啶蟲脒等殺蟲劑、多菌靈等殺菌劑、VE、VC、VB、VA、初級形態(tài)的PPS、PVA、POM，改性ABS，酚醛樹脂，PA66和PA6等基礎(chǔ)塑料都不在此次加征關(guān)稅范圍之內(nèi)。

根據(jù)我們對部分重要化工品在中美間進(jìn)出口結(jié)構(gòu)的分析，此次美國對2000億美元中國輸美產(chǎn)品加征25%關(guān)稅，我們認(rèn)為實(shí)質(zhì)上對國內(nèi)大部分化工子行業(yè)的直接影響有限，但需關(guān)注對下游終端行業(yè)比如冰箱、紡織服裝和塑料制品等行業(yè)如果后期出現(xiàn)出口受阻的情況，對上游聚合MDI、氟化工及制冷劑、聚酯、黏膠短纖以及塑料原料等行業(yè)造成的需求下滑的不利影響。

1）東南亞新興市場國家已取代美國成為國內(nèi)化工品的最大出口市場，貿(mào)易摩擦升級的直接影響有限

從出口的絕對數(shù)量來看，除聚合MDI和農(nóng)藥等少數(shù)品種之外，大部分化工品的對美出口量在全部出口量中占比有限。隨著近年東南亞等新興市場國家的經(jīng)濟(jì)快速增長，帶來國內(nèi)化工品對相應(yīng)國家和地區(qū)的出口需求大幅增長，以及在總出口量中占比的大幅提升，盡管這些品種對美出口的絕對數(shù)量仍保持不錯增長，但整體來看對美出口占比持續(xù)壓縮。從單一出口目的國來看，2018年對美國出口占比靠前的聚合MDI、鈦白粉、丙烯酸及其鹽、粘膠和農(nóng)藥（北美洲）的比例分別為31.9%、6.99%、13.23%、10%和14.6%，但將東南亞等新興市場國家作為一個整體來看待的話，其在中國化工品的出口市場中占比已經(jīng)遠(yuǎn)超美國，而從MDI和鈦白粉等行業(yè)的廠家反饋來看，新興市場國家需求的邊際變化對國內(nèi)化工品供需格局的重要性早已大大超出美國市場的變化。

2）需關(guān)注下游終端出口受阻帶來的間接影響

相比于加征25%關(guān)稅對國內(nèi)化工品出口市場的直接影響，我們認(rèn)為更應(yīng)關(guān)注下游終端行業(yè)比如冰箱、紡織服裝和塑料制品等行業(yè)如果后期出現(xiàn)出口受阻的情況，對上游聚合MDI、氟化工及制冷劑、聚酯、黏膠短纖以及塑料原料等行業(yè)造成的需求下滑的不利影響。

以聚合MDI對應(yīng)的下游冰箱行業(yè)為例，2018中國冰箱、冷柜總出口4307.72萬臺，其中出口至美國803.60萬臺，占總出口的18.65%，因此用于生產(chǎn)出口到美國的冰箱所需的聚合MDI消費(fèi)量約為2.4-3.2萬噸，僅占2018年國內(nèi)260萬噸MDI產(chǎn)量的0.92%-1.23%，盡管占比不高，但考慮到加征關(guān)稅造成的直接出口下滑影響，以及冰箱出口下滑造成的間接傳導(dǎo)影響，對國內(nèi)聚合MDI行業(yè)需求端造成的消極影響不容忽視，此外制冷劑需求也將同樣考慮上述不利影響。

而以聚酯行業(yè)為例，國內(nèi)大多數(shù)聚酯產(chǎn)品出口到美國占比不高，基本在5%以下水平，加征關(guān)稅的直接影響有限，但考慮到對于下游產(chǎn)品的沖擊，造成的間接影響巨大。以工業(yè)絲為例，下游簾子布、線繩、燈箱廣告布等產(chǎn)品出口量要高于工業(yè)絲出口量，而下游工廠本身利潤空間有限，加征25%的稅率基本斷絕了出口至美國的可能性。2018年中國出口至美國民用滌綸長絲總計不到3萬噸，但下游紡織品服裝出口如果受阻將對上游聚酯行業(yè)產(chǎn)生巨大的影響，如果后期另外3000億美元中國出口產(chǎn)品加征25%關(guān)稅計劃落地，將包含中國對美國出口的所有紡織品服裝產(chǎn)品，上游聚酯行業(yè)將面臨較大的沖擊。而實(shí)際上從2019年1-4月份的紡織品服裝出口增速來看，我們看到潛在的不利因素已經(jīng)開始出現(xiàn)。

2001年以來我國紡織品服裝及全國貨物出口增速比較