2019年上半年白酒行業(yè)發(fā)展趨勢：上市公司營收對比、現(xiàn)金流投入、銷售率對比及經銷商數(shù)量對比分析[圖]

    2019年上半年白酒上市公司營收、凈利分別增19.4%、25.6%，營收增速超行業(yè)8.9pct，超食品飲料上市公司營收、凈利分別為5.8pct、4.3pct，在主要子行業(yè)中營收增速最快。其它酒類中，啤酒業(yè)績回暖，營收增速6.2%。葡萄酒未見好轉跡象，營收下滑11.8%。黃酒營收下滑4.8%。

    受渠道擴張紅利減弱的影響，2019年白酒上市公司將小幅降速，但不會大幅失速。品牌白酒集中度進一步提升，以上市公司為主體的品牌白酒景氣度高，雖然1H19增速低于1H18，但明顯超出年初的市場預期。

    2018年上市公司營收增速超行業(yè)水平12.7pct，19年上半年超越8.9pct。由于營銷模式變化，地方酒企缺乏有效的營銷手段，因此如果把上市公司合在一起看，總體面臨的競爭壓力反而小于2009-2012年。名酒對消費者的談判能力較強，隨著名酒占比的提升，預計行業(yè)盈利能力可持續(xù)提升。

2018-2019年上半年白酒收入增速變化

數(shù)據(jù)來源：公開資料整理

2011-2019年白酒行業(yè)與上市公司營收增速對比

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2019上半年白酒行業(yè)與上市公司利潤增速對比

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    2009-2012年景氣周期大量白酒公司受益，而本輪景氣周期僅有少數(shù)品牌白酒受益，受益范圍明顯不同，名酒虹吸效應明顯。

2018-2019年上半年白酒上市公司營收增速變化

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    8家上市公司中現(xiàn)金流凈額1Q19、2Q19增幅分別為20.8%、96.5%，剔除茅臺、五糧液后其它白酒1Q19增幅為14.4%，2Q19同比由正轉負，但絕對額變化不大，無需擔心。

    19年2季度，預收賬款環(huán)比降6億，屬正常的季節(jié)性回落，降幅明顯小于上年的降幅54億。18年2季度茅臺、五糧液受打款政策的影響降幅較大，19年2季度恢復正常。剔除茅五后預收款環(huán)比降9.8億，變化不大。

白酒上市公司現(xiàn)金流凈額同比增速對比

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白酒上市公司現(xiàn)金流凈額（剔除茅五）增速對比

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    隨著消費習慣的改變，消費場景減少、頻次降低，白酒人均消費量大概率逐年下降。但由于人均可支配收入的增長，酒類消費的預算上限反而逐年提高，因此產品結構出現(xiàn)了跳躍式的升級。

    已披露產品結構、且營收實現(xiàn)增長12家公司中，6家公司中高價產品增速明顯高于中低價，2家公司增速差不多。4家中低檔酒增速更快。茅五瀘洋增長主要來源于高檔酒，茅臺、五糧液系列酒增速放緩，瀘州老窖低檔酒收入基本持平，洋河的海天系列增速較慢。低端酒中，山西汾酒玻汾快速放量，成為重要增長點，牛欄山低端陳釀的升級版快速放量。

    2019年上半年白酒上市公司毛利率同比提升0.7pct，其中2Q19同比增0.8pct。在消費升級和集中度提升的背景下，預計毛利率將維持上升態(tài)勢。

19年上半年白酒上市公司毛利率增0.7pct，其中2Q19同比增0.8pct

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白酒上市公司19年上半年毛利率對比

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    2019年上半年白酒上市公司銷售費用率同比小幅降0.2pct，如果剔除茅五，其它白酒銷售費用率同比上升0.8pct，主要由于全國化擴張加劇，同時提價背景下，費用支持短期有所增加。上半年上市公司普遍加大了廣告宣傳投入和渠道支持力度。

白酒上市公司銷售費用率對比

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    貴州茅臺由于銷售體系調整，經銷商數(shù)量同比減少25%。山西汾酒招商速度加快，19年上半年經銷商數(shù)量同比增幅高達34.7%，已披露的上市公司中增速最快。迎駕貢酒值得關注，經銷商數(shù)量增長17.4%，增速高于今世緣，顯示公司正處于渠道擴張期。

白酒上市公司19年上半年經銷商數(shù)量對比

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    山西汾酒增長點已經從省內切換至省外。二線酒企中，今世緣省內外同時發(fā)力，表現(xiàn)較好。西北龍頭酒企明顯表現(xiàn)較弱，一方面大本營市場容量受限，另一方面品牌力弱于川蘇皖名酒，省外擴張難度較大。

    2Q19白酒公司基金重倉家數(shù)與市值雙升，部分公司增長翻倍。根據(jù)調查數(shù)據(jù)統(tǒng)計，茅臺、五糧液、瀘州老窖重倉家數(shù)分別環(huán)比增405家、250家、82家。五糧液、水井坊、瀘州老窖、貴州茅臺重倉市值環(huán)比增58%、45%、44%、41%。

2019上半年白酒股票重倉基金數(shù)量

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    2019年上半年白酒業(yè)績增速小幅回落，主要受渠道擴張紅利減弱的影響，但品牌白酒集中度進一步提升，業(yè)績分化明顯，名酒表現(xiàn)較好。白酒當前估值水平高于歷史均值，短期提升空間不大，但行業(yè)出現(xiàn)大級別風險的概率低，2019年末估值可順利切換至明年，優(yōu)質品種可繼續(xù)持有，等待催化劑。由于企業(yè)自身發(fā)展周期不同，2季度業(yè)績出現(xiàn)分化屬正常現(xiàn)象，重點看好有安全邊際、未來業(yè)績持續(xù)超預期概率高的優(yōu)質企業(yè)。

中國與全球烈性酒19年PE對比

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    相關報告：智研咨詢發(fā)布的《2019-2025年中國白酒行業(yè)市場潛力分析及投資機會研究報告》