2019年7月中國建筑龍頭估值提升邏輯分析：國內基建建設空間與基建建設能力較高[圖]

    一、國內建筑龍頭估值提升邏輯之：國內仍有較高的基建建設空間與基建建設能力

    國內基建建設遠未到達發(fā)展的“天花板”，且具備支撐基建建設的財政能力：

    國內并未如部分發(fā)達國家一般面臨基建建設即將飽和、基建即將觸及發(fā)展“天花板”的拐點，國內城鎮(zhèn)化 率仍較低、鐵路/軌交/公路等基建細分領域密度亦較低，且東部地區(qū)需管網加密、中西部地區(qū)有補短板需求，因此未來 基建建設等仍有較高空間； • 中長期看政策催化力度仍較強，如長三角一體化、粵港澳大灣區(qū)、西部陸海新通道等，將進一步催化基建建設需求； • 此外，國內負債水平較低，也具備支撐基建建設的財政能力。

    國內基建建設遠未到達發(fā)展的“天花板”，且具備支撐基建建設的財政能力

基建細分領域 主要情況

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    相關報告：智研咨詢發(fā)布的《2019-2025年中國基建行業(yè)市場競爭格局及行業(yè)發(fā)展前景預測報告》

    國內建筑龍頭估值提升邏輯之：一帶一路拓高海外增長象限

    從世界范圍看，一帶一路沿線較多國家的基礎設施建設仍較落后，未來存在廣闊的發(fā)展空間。1）雖然歐洲與北美的基礎設 施建設剩余空間并不高，但是廣大發(fā)展中國家，尤其是一帶一路沿線地區(qū)仍有廣闊的增長空間；2）如東南亞的“一帶一路” 國家基礎設施發(fā)展指數得分連續(xù)三年位居第一，且東南亞經濟總量占全球第三、每年保持7%的經濟增長率，是全球發(fā)展快 速的地區(qū)，對基礎設施建設的需求較為龐大；3）此外，南亞、非洲等地區(qū)亦有較大發(fā)展空間。

一帶一路沿線較多國家目前城鎮(zhèn)化率等指標較低，未來存在較大發(fā)展空間

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    國內建筑龍頭加速布局一帶一路，估值有望提振。1）當前一帶一路已取得豐碩成果：2018年我國在一帶一路沿線國家新簽 合同1258億美元，占同期對外承包工程新簽合同額的52%；對一帶一路國家進出口總額占比由2016年的25.6%提升至2018 年的40.8%；2018年國內公司入選ENG國際承包商數量增加到69個，創(chuàng)一帶一路倡議提出以來新高；2）一帶一路沿線的工 程建設熱潮將為國內建筑尤其是龍頭公司出海提供有利契機；3）國內建筑龍頭國際化率仍較低，從收入占比角度（2018 年），中國化學32%、中國交建19%、中國中鐵6%、中國鐵建5%，隨著持

續(xù)拓展海外業(yè)務有望進一步提升，將提振估值。 圖：國內公司入選ENR國際承包商數量增加（單位：家）

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入圍ENR榜單國內公司收入占比提升

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    PPP經過政策的“溯本清源”，未來發(fā)展將更加規(guī)范化。當前PPP模式已進入到有序發(fā)展新階段，截止到2019年6月底財政部 PPP項目管理庫總規(guī)模為13.64萬億元（同比+21.4%/環(huán)比+1.8%），落地總規(guī)模8.84萬億，落地率63.4%。后續(xù)PPP將進一 步規(guī)范化、成熟化。對比法國萬喜等特許經營龍頭公司，未來若國內建筑公司能通過PPP業(yè)務打造穩(wěn)定現金流并提 升盈利能力，一方面將進一步拓高業(yè)務增長象限，另一方面將有助

于提振估值。 PPP模式進入成熟階段（單位：左軸為億元人民幣/右軸為個）

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PPP項目落地率穩(wěn)步提升（單位：%）

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    1、 1-7月基建投資增速僅3.8%弱于預期

    1-7月廣義/狹義基建投資增速分別為2.91%/3.8%再度回落。1)1-7月廣義基建投資9.4萬億增速為2.91%，環(huán)比-0.04pct/同比 +1.11pct/較2018年+1.12pct；狹義基建投資7.9萬億增速為3.8%，環(huán)比-0.3pct/同比-1.9pct/較2018年持平；2)7月單月狹義基 建投資1.3萬億增速為2.3%，環(huán)比-2.1pct/同比+4.1pct。 7月除公共設施外其他基建細分增速均回落。1)7月單月基建細分領域：鐵路/道路/公共設施/環(huán)保/水利增速7.7/1.3/2.2/15.7/7.8%，6月增速11.4/13.6/1/62.4/9.1%，除公共設施外環(huán)比均回落；2)7月狹義基建細分占比6.4/31.7/47.3/5.5/6.1%，環(huán)比4/1425/-2588/-407/-527億元，基建環(huán)比減量(-5554億元)中貢獻減量較多的是公共設施/道路，僅鐵路環(huán)比增量正貢獻。

國內基建投資增速在2018年有明顯下滑

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基建細分領域中生態(tài)環(huán)保及鐵路投資增速相對較高

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    1-7月基建投資增速弱于預期主要因地方投資意愿低迷及信用疏導不

    為前7月基建投資低于預期主要因地方投資意愿低迷及信用疏導不暢等原因： 地方投資意愿低迷：拆分基建投資來源，自籌資金占比超過半壁江山，而土地使用權出讓金在自籌資金中占比較高； 2019年隨著土地使用權出讓收入、稅收收入等增速下滑，地方政府基建投資意愿亦減弱； 信用疏導不暢：雖然1-7月國內社融規(guī)模增量達到14.2萬億元(同比多2.9萬億元)，增速達到26.1%(同比+43.6pct)，但是 新增人民幣貸款明顯較弱，增速從年初的32.8%下滑到7.8%，已經低于2018年全年13.2%的水平；信貸收縮雖有受到 地產調控的影響，但是實體部門信用通道仍呈現偏緊特征，未來亟待疏導通暢。

2019年土地使用權收入增速較低

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2019年新增人民幣貸款增速不斷下滑

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    Q4基建增速將反彈至6-8%之宏觀政策角度：外部不確定性增加，基建托底重要性增

    外部環(huán)境不確定性增加，若下半年出口及消費貢獻進一步走弱，基建托底重要性將提升： 7月PMI指數為49.7(環(huán)比+0.3pct/同比-1.5pct)、PMI新訂單指數為49.8(環(huán)比+0.2pct/同比-2.5pct)，均是連續(xù)3個月位于 榮枯線下方；工業(yè)增加值增速4.8%(環(huán)比-1.5pct/同比-1.2pct)； 消費：7月社會消費品零售總額33073億元同比增長7.6%(環(huán)比-2.2pct)，扣除汽車的消費品零售額增長8.8%環(huán)比持平； 考慮到外部環(huán)境不確定性增加，若消費及進出口等延續(xù)走弱態(tài)勢，H2經濟下行壓力將增加，且地產收緊， 基建穩(wěn)經濟穩(wěn)就業(yè)重要性將提升，基建投資力度將增強。

PMI指數連續(xù)3個月位于榮枯線下方

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2019年消費增速較低迷

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    Q4基建增速將反彈至6-8%之宏觀政策角度：監(jiān)管部門摸底2020年重大專項債項目資金需

    重提“六個穩(wěn)”表明穩(wěn)經濟、穩(wěn)就業(yè)重要性不變。2019年7月30日中央政治局會議再次提出“全面做好‘六穩(wěn)’工 作”，考慮到4月中央政治局會議未提“六穩(wěn)”，重提“六穩(wěn)”表明當前穩(wěn)經濟、穩(wěn)就業(yè)的重要性增強。 監(jiān)管部門摸底2020年重大專項債項目資金需求。1)據21世紀經濟報，監(jiān)管部門已下發(fā)文件要求地方報送2020年重大專 項債項目資金需求；經全國人大常委會審議批準，今年將提前下達部分2020年新增地方政府債務限額；2)本次是對8月 31日金融委第七次會議強調“金融部門繼續(xù)做好支持地方政府專項債發(fā)行相關工作”的政策延續(xù)；3)對比2018年是在 12月底授權提前下達2019年地方政府新增債務限額；本次再度提前，一方面說明對專項債尤其是重大專項債項目的重 視，另一方面彰顯穩(wěn)經濟重要性進一步增強，預計將有望推動基建投資好轉。

關于“六個穩(wěn)”歷次表述：2018年7月中央政治局會議首提

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    2、 Q4基建增速將反彈至6-8%之財政貨幣政策角度：金融委強調“積極的財政政策”

    海外：全球降息周期正在靠近。海外多個國家已出臺或者考慮出臺降息政策以刺激經濟增長，6月起澳大利亞、俄羅斯、 美國等國相繼降息，歐洲央行降息預期也在升溫，據不完全統(tǒng)計，年初至今已有20余家央行宣布降息。 國內：金融委強調“積極的財政政策”，LPR改革助推降低貸款實際利率。 1)8月31日金融委第7次會議強調“下大力 氣疏通貨幣政策傳導”，首次明確提出實施“積極的財政政策”，并要求把財政政策與貨幣金融政策更好地結合起來； 2)8月17日央行宣布改革完善貸款市場報價利率（LPR）形成機制；近期央行制定LPR考核要求，力促降低實體經濟融 資成本；3)財政貨幣政策邊際寬松的背景下，上半年制約基建項目落地、制約地方政府投資意愿的因素將得 到緩解，因此將利好基建投資提速.

2019年海外部分國家降息情況一覽

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    Q4基建增速將反彈至6-8%之行業(yè)政策角度：長三角一體化/粵港澳大灣區(qū)等政策利好眾Q4基建增速將反彈至6-8%之行業(yè)政策角度：長三角一體化/粵港澳大灣區(qū)等政策利好眾。

    長三角一體化、雄安新區(qū)及粵港澳大灣區(qū)等政策催化力度仍較強：

    長三角一體化：7月2日據國新辦發(fā)布會，由國家發(fā)改委牽頭，匯通國家有關部委和上海市、江蘇省、浙江省、安徽 省擬定的《長江三角洲區(qū)域一體化發(fā)展規(guī)劃綱要》已正式審議通過并印發(fā)，長三角一體化進入全面提速階段；

    西部大開發(fā)：8月印發(fā)《西部陸海新通道總體規(guī)劃》，這是深化陸海雙向開放、推進西部大開發(fā)形成新格局的重要舉 措，規(guī)劃期為2019年至2025年，展望到2035年2019年；

    雄安新區(qū)：6月1日《河北雄安新區(qū)啟動區(qū)控制性詳細規(guī)劃》、《河北雄安新區(qū)起步區(qū)控制性規(guī)劃》開始公示，規(guī)劃 提出基礎設施/綠色交通/智能城市等要求、并提出2022年啟動區(qū)基本建設完成/起步區(qū)實現城市雛形；

    粵港澳大灣區(qū)： 1)8月18日《關于支持深圳建設中國特色社會主義先行示范區(qū)的意見》發(fā)布，明確提出將支持深圳率 先建設體現高質量發(fā)展要求的現代經濟體系；2)2月18日《粵港澳大灣區(qū)發(fā)展規(guī)劃綱要》正式出臺，要求加快基礎設 施互聯互通，構建現代化的綜合交通運輸體系，建設粵港澳大灣區(qū)世界級機場群；

    中部崛起：5月20-22日習主席召開中部地區(qū)崛起工作座談會，強調“貫徹新發(fā)展理念推動高質量發(fā)展，奮力開創(chuàng)中 部地區(qū)崛起新局面”。

    長三角一體化上升國家戰(zhàn)略，長三角經濟實力強基建加密需求大

    長三角一體化上升國家戰(zhàn)略后 從中央到地方政策規(guī)劃持續(xù)出 臺催化，區(qū)域產業(yè)/人口/資源深 度融合將持續(xù)催生龐大基建配 套建設需求。1)2018年11月長 三角一體化上升為國家戰(zhàn)略后 中央即開始著手編制相關國家 層面的規(guī)劃，發(fā)改委牽頭長三 角三省一市共同制定的《長江 三角洲區(qū)域一體化發(fā)展規(guī)劃綱 要》已經正式印發(fā)；2)除了國 家層面的規(guī)劃綱要外，長三角 三省一市也紛紛出臺相關專項 規(guī)劃，區(qū)域合作框架不斷完善 和深化。

    長三角交通固定投資總體居于全國水平之上。“十三五”以來，長三角區(qū)域及內部各省市交通固定資產投資增速 均高于全國平均水平，長三角區(qū)域交通固定資產投資增速平均每年高于全國平均水平11%，充分體現了長三 角區(qū)域經濟社會發(fā)展對基礎設施完善更新的內生性需求以及良好的財政支撐。

    2019年Q1季度長三角區(qū)域基建投資增速依然高于全國水平，在政策及資金供給端向好的情況下，2019— 2020年長三角區(qū)域基建投資需求有望繼續(xù)保持較大彈性。結合中央強調“補齊基礎建設缺口”以及長三角區(qū)域 一體化發(fā)展規(guī)劃出臺預期、各省市紛紛跟進出臺相關專項規(guī)劃的大趨勢，未來可預見的階段內國內基建投資 將呈現明顯區(qū)域分化，長三角區(qū)域受益于政策以及產業(yè)、人口內生性需求，基建投資在未來可預見階段內都 將保持較快增速。

2013-2019年長三角地區(qū)基建投資總體增速高于全國平均水平

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    從一般公共預算收入角度看：從2018年數據看，廣東、江蘇、上海、浙江、山東一般公共預算收入規(guī)模位居前5；從增速看， 浙江11.1%、河南10.5%等省均超過全國增速6.2%； 從債務率(債務余額/GDP)角度看：2017年廣東10.1%、江蘇14%、浙江17.8%等省均顯著低于全國36.2%的水平(按預算法， 分子包括中央財政國債、地方財政的債券和存量政府債務)；債務率(債務余額/財政收入)，廣東80%、江蘇147%第6、浙江 157%等省均低于全國174%的水平；3)綜上所述，經濟實力較強的地區(qū)尤其是粵港澳、長三角等地債務水平較低、風險可控。

2018年長三角地區(qū)一般公共預算收入排名靠前

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    3、國內多數基建公司當前估值基本處于底部，與向好的訂單等基本面錯配

    估值低，較多公司估值處于歷史底部：1)基建板塊2019/20年預測PE僅7.6/6.8倍（其中基建央企僅7.1/6.3倍），遠低 于滬深300的11.1/9.9倍；基建設計板塊10.5/8.6倍亦較低；2)較多基建公司當前估值均處于歷史底部位置，如葛洲壩/ 中國建筑/中國鐵建/中國中鐵/中國交建2019年預測PE僅5.4/5.7/6.5/7.3/8.3倍基本都是近5年近最低水平；

    漲幅低：基建板塊2019年至今漲幅僅-2.5%（其中軌交-6.8%、路橋0.6%），在建筑各細分板塊中倒數第一；基建設 計板塊漲幅-1.8%亦明顯較低；這兩個板塊遠低于建筑整體的2.9%，更低于滬深300的25.2%；且中國鐵建-6.5%、中 國中鐵-7.9%等基建龍頭漲幅均較低；

    較多基建公司H1訂單有明顯好轉。1)中國鐵建最受益基建反彈：H1新簽訂單約7187元增速18%，其中工程承包6119 億元增速23%，工程細分中鐵路981億元增速18%、公路1165億元增速0.8%；Q2單季度新簽增速28%、工程承包增速 38%均為2017H2至今最快；2)中國中鐵：H1新簽訂單約7013元增速10.3%，其中基建約5979億元增速13.5%，基建 細分中鐵路約1009億元增速13.4%、市政及其它約4076億元增速18.5%；Q2單季度新簽增速20.4%、基建增速23.1% 均為2018Q2至今最快；3)中國建筑：H1新簽訂單增速15.9%較Q1的13.4%提速，其中市政環(huán)保109%增長顯著；4)葛 洲壩：2019H1新簽訂單1403.1億/增速17.0%(2018年增速-1.3%)，其中Q1/Q2增速-33.0%/+116.7%。

中國鐵建分季度新簽訂單情況

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中國鐵建分季度新簽訂單增速情況

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中國中鐵分季度新簽訂單情況

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中國中鐵分季度新簽訂單增速情況

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    二、基建央企：推薦中國鐵建(首推)(601186.SH)/中國中鐵(601390.SH)/中國交建(601800.SH)/ 葛洲壩(600068.SH)

    監(jiān)管部門摸底2020年重大專項債項目資金需求。1)據21世紀經濟報，監(jiān)管部門已下發(fā)文件要求地方報送2020年重大專項債 項目資金需求；經全國人大常委會審議批準，今年將提前下達部分2020年新增地方政府債務限額；2)本次是對8月31日金融 委第七次會議強調“金融部門繼續(xù)做好支持地方政府專項債發(fā)行相關工作”的政策延續(xù)；3)對比2018年是在12月底授權提前 下達2019年地方政府新增債務限額；本次再度提前，一方面說明對專項債尤其是重大專項債項目的重視，另一方面彰顯穩(wěn)經 濟重要性進一步增強，預計將有望推動H2基建投資好轉，Q4將反彈至6-8%。

    MSCI再擴容，九家基建央企已全部納入。1)8月27日盤后MSCI二階段擴容決定正式生效，現有260家A股成分股的納入系數 將從10%提高到15%，新增中國中鐵/上海建工等8只A股；目前九家基建央企已全部納入；2)富時羅素公布其旗艦指數全球 股票指數系列，A股納入因子將從5%提高到15%，于9月23日開盤前正式生效；3)9月6日標普道瓊斯指數將發(fā)布納入其指數 體系的A股調整名單，A股將以25%的納入因子一次性納入，于9月23日開盤前正式生效；4)受MSCI及富時羅素擴容等利 好，外資流入規(guī)模有望持續(xù)增長，低估值低漲幅但基本面正在改善的基建央企將獲關注。

    LPR改革疏導信用有望助推資金環(huán)境邊際寬松，基建央企將充分受益。1)8月17日央行宣布決定改革完善貸款市場報價利率 (LPR)形成機制，以加速推進利率市場化；2)近期央行制定LPR考核要求，力促降低實體經濟融資成本；3)LPR機制 完善將推動貸款實際利率下行，信用疏導后資金環(huán)境將邊際寬松，基建項目落地推進將提速，因此利好基建央企上漲。

    基建央企漲幅低估值低，推薦中國鐵建(首推)/中國中鐵/中國交建/葛洲壩等。1)年初至今基建央企漲幅-0.7%，遠低建筑行業(yè) 整體(2.9%)及滬深300(25.2%) ；2)2019/20年基建央企預測PE僅7.1/6.3倍，遠低于HS300的11.1/9.9倍；目前中國鐵建/中國 中鐵2019年預測PE僅6.5/7.3倍均接近2018年最低值；3)H2建筑施工將進入旺季，且鐵路軌交超2萬億招投標加速推進，疊 加專項債等政策催化眾多、資金環(huán)境望邊際寬松等因素，基建投資將反彈，H2基建央企將延續(xù)較高的訂單及業(yè)績增速(H1中 國鐵建/中國中鐵新簽訂單增速18/10%已在提速)；5)推薦中國鐵建(首推)/中國中鐵/中國交建/葛洲壩等。

    維持增持。預測中國鐵建2019/20/21年EPS為1.52/1.72/1.93元增速15/13/12%，目標價14.74元，增持。 H1新簽訂單增速18%提速，訂單保障倍數4倍。1)H1新簽訂單約7187元增速18%：工程承包6119億元增速23%，其中房 建1910億元增速61%/城軌659億元增速28%/鐵路981億元增速18%/公路1165億元增速0.8%；2)H1國內新簽6460億元占 比90%增速19.6%，國外占比10%增速5.6%；3)Q2單季新簽增速28%/工程承包增速38%均為2017H2至今最快；4)截至 H1末未完合同額2.94萬億(+12.6%)保障倍數4倍。 H2訂單業(yè)績將延續(xù)好轉，估值低/漲幅低與向好的基本面明顯錯配。1)H2為建筑施工旺季，鐵路軌交超2萬億招投標穩(wěn)步 推進，疊加專項債等政策利好/資金環(huán)境望邊際好轉/基建增速將反彈，公司為鐵公基建龍頭H2訂單業(yè)績將繼續(xù)好轉；2)全 年現金流將延續(xù)好轉；3)年初至今漲幅-6.5%遠低建筑行業(yè)整體(2.9%)及滬深300(25.2%)；2019預測PE僅6.5倍仍是近5 年近最低水平，PB僅0.84倍；MSCI擴容后將更獲外資青睞。 4.1 中國鐵建（601186.SH）：中報超預期，經營現金流好轉，H2訂單業(yè)績現金流將延續(xù)好轉

中國鐵建歷史估值表

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    中國中鐵（601390.SH）：中報業(yè)績增速10%，H2訂單業(yè)績將延續(xù)好轉

    維持增持。預測中國中鐵2019/20/21年EPS為0.86/0.97/1.08元增速15/13/11%，維持目標價10.02元，增持。 Q2新簽訂單增速20%明顯提速。1)H1新簽訂單7013元增速10.5%：基建5979億元增速13.5%，基建細分中鐵路1009億元 增速13.4%/公路894億元增速-4.6%/市政及其它4076億元增速18.5%；2)H1境內新簽6650億元占比95%增速10%/境外占 比5%增速19.7%；3)Q2單季新簽增速20.4%/基建增速23.1%均為2018Q2至今最快；4)截止H1末未完成合同2.9萬億 (+6.6%)保障倍數3.9倍。 H2訂單業(yè)績將延續(xù)好轉，估值低/漲幅低與向好的基本面明顯錯配。1)H2為建筑施工旺季，鐵路軌交超2萬億招投標穩(wěn)步 推進，疊加專項債等政策利好/資金環(huán)境望邊際好轉/基建增速將反彈，公司鐵路市占超45%/軌交超40%最受益；2)堅實拓 展海外市場；3)年初至今漲幅-7.9%遠低滬深300(25.2%)；2019預測PE僅7.3倍仍是近5年最低，PB(MRQ)僅0.87倍； MSCI擴容后將更獲外資青睞。

中國中鐵歷史估值表

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    中國交建（601800.SH）新簽提速、葛洲壩（600068.SH）訂單業(yè)績均反轉

    中國交建（601800.SH）： 維持增持。預測中國交建2019/20/21年EPS為1.33/1.47/1.6元，增速10/10/9%，目標價13.97元，增持。 H1新簽訂單增速16%提速。1)H1新簽訂單4967元增速15.9%：基建4407億元增速15.5%，基建細分中市政與環(huán)保1817億 元增速109%、道橋1383億元增速-11.4%；2)H1境外新簽1122億元占比23%增速-7.7%；3)Q2單季新簽增速17.6%/基建 增速17.7%均提速(Q1為13.4/12.4%)；4)截止H1末未完成合同1.9萬億/+6.6%保障倍數3.9倍；5)H1特許經營收入28.2億 元增速28.8%、凈利潤-12.4億元。 H2業(yè)績有望好轉，海外受益一帶一路持續(xù)推進。 1)H2為建筑施工旺季，疊加專項債等政策利好/資金環(huán)境望邊際好轉/基 建增速將反彈，公司為交通基建龍頭將充分受益；2)7月馬來東海岸鐵路項目全面復工，公司海外占比高有望持續(xù)受益一 帶一路持續(xù)推進；3)公告擬回購不超過H股總股本10%股份彰顯中長期發(fā)展信心；4)年初至今漲幅-9.6%遠低滬深 300(26.2%)；2019預測PE僅7.4倍近5年最低，PB(MRQ)僅0.9倍。 4.1 中國交建（601800.SH）新簽提速、葛洲壩（600068.SH）訂單業(yè)績均反轉

    葛洲壩（600068.SH）： 維持增持。預測葛洲壩2019-2021年EPS為1.13/1.24/1.33元，增速12/9/8，目標價為7.35元，增持。 2019H1新簽訂單增速反轉助推業(yè)績反轉持續(xù)，估值處底部有望迎來修復。1) 2019H1新簽訂單1403.1億/增速17.0%(2018 年增速-1.3%),其中Q1/Q2增速-33.0%/+116.7%、國內/國外增速-0.9%/+55.3%，促使Q3/Q4業(yè)績延續(xù)反轉趨勢；2)水泥/ 地產/民爆/高速公路等多元業(yè)務勢頭良好，2019H1毛利占比合計51.3%利于平緩業(yè)績波動；3)積極布局環(huán)保、高端裝備等 新興潛力業(yè)務，有望提升公司未來業(yè)績增長彈性；4)預測公司2019年PE僅5.0倍、PB(LF)為0.61倍從公司歷史比較、基建 央企橫向比較均處于最低.。

    基建設計：推薦蘇交科(300284.SZ)/中設集團(603018.SH)

    LPR改革疏導信用有望助推資金環(huán)境邊際寬松。1)8月17日央行宣布決定改革完善貸款市場報價利率(LPR)形成機制，以加速 推進利率市場化；2)近期央行制定LPR考核要求，力促降低實體經濟融資成本； 3) LPR機制完善將推動貸款實際利 率下行；貨幣信用周期是決定建筑收入增長及股價的核心變量，基建設計板塊位于產業(yè)鏈前端往往最先感受到貨幣信用的邊 際變化，上半年基建設計下跌因信用偏緊等因素，信用疏導后資金環(huán)境將邊際寬松，利好基建設計行情上漲。

    近期專項債等重大政策催化眾多，看好H2基建復蘇提速，基建設計先行受益。1)7月30日中央政治局會議重提“六穩(wěn)”，8 月31日金融委提加大逆周期政策調節(jié)力度，監(jiān)管部門摸底2020年重大專項債項目資金需求， H2基建將復蘇提速、 Q4將反彈至6-8%；2)歷史規(guī)律驗證經濟下行壓力期、基建行情上行、基建設計先行受益，如2014年公路投資增速從8%反彈 至37%，蘇交科最高漲71%；再如2016H1公路投資增速從7%反彈至22%，蘇交科最高漲93%/中設集團最高漲40%。

    中設集團、設研院公告回購計劃，蘇交科員工持股穩(wěn)步推進。1)中設集團公告擬回購股份用于員工持股，回購資金總額約 3000-6000萬元(若以回購6000萬元及14元/股計算，回購股份占總股本約0.92%)；2)設研院公告擬5000萬元-1億元回購股份， 將用于后期實施股權激勵、員工持股等，回購價格區(qū)間不超過22元/股；3)蘇交科第3期員工持股計劃已在二級市場累計買入 331萬股(占總股本約0.34%)，總金額2809萬元，成交均價為8.48元/股；4) 3家設計公司公告回購計劃或員工持股計 劃，一方面彰顯發(fā)展信心，另一方面可提振市場信心。

    基建設計漲幅低估值低是上漲的根本原因，首推蘇交科/中設集團。1)年初至今基建設計漲幅-1.8%遠低建筑板塊(+2.9%)及滬 深300(+25.2%)；2019/20年預測PE僅10.5/8.6倍、預測凈利增速24/23%，而滬深300為11.1/9.9倍、16/12%；2) H2建筑施工將進入旺季，且專項債等政策催化眾多、資金環(huán)境望邊際好轉等利好基建增速將反彈 ，下半年設計訂單將提速， 業(yè)績將延續(xù)較高增長；3)推薦蘇交科/中設集團。
蘇交科（300284.SZ）：民營基建設計龍頭受益基建反彈，環(huán)境/智能交通多元推進

    維持增持。預測蘇交科2019/20/21年EPS至0.82/1.03/1.29元，增速32/30/27%，目標價12.3元，增持。 積極拓展環(huán)境等新興業(yè)務，低估值低漲幅望先行受益政策好轉基建反彈。1)積極布局環(huán)境業(yè)務，H1承接額同比增長2.6倍； 積極打造“綠色交通分會”和“環(huán)境在線監(jiān)測平臺”平臺建設；2)積極推進智慧城市/智能交通布局，將協辦蘇州2022年智 能交通大會；3)深耕江蘇將受益長三角一體化加速推進；4)公司2019/20年預測PE僅11.6/9.4倍明顯低估(2013-17年業(yè)績 CAGR為27%/平均PE為27倍)，年初至今漲幅僅9.9%遠低于滬深300(25.2%) ；5)H2為建筑施工旺季，且專項債等政策催化 眾多、資金環(huán)境望邊際好轉等利好基建增速將反彈，歷史經驗表明基建反彈設計先行受益 ；6)已實施第二期事業(yè)伙伴(9.24 元/參與人數96人/規(guī)模4779萬元)將進一步激發(fā)整體動力。

蘇交科歷史估值表

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    中設集團（603018.SH）：積極布局全產業(yè)鏈，員工持股激發(fā)動力

    維持增持。預測中設集團2019/20/21年EPS為1.08/1.34/1.65元，增速27/24/23%，目標價16.2元，增持。 積極布局全產業(yè)鏈，員工持股激發(fā)動力。1)H1新承接業(yè)務額約40億元增速18.8%，其中勘察設計業(yè)務33.2億元增速13%，彰 顯作為勘察設計龍頭的較強抗風險能力和市場開拓能力；2)積極布局環(huán)境/智能交通/大數據/BIM等多元新興業(yè)務，將增強全 產業(yè)鏈競爭優(yōu)勢；3)深耕江蘇區(qū)位優(yōu)勢佳將受益長三角一體化加速推進；且H2為建筑施工旺季，且專項債等政策催化眾多、 資金環(huán)境望邊際好轉等利好基建增速將反彈，歷史經驗表明基建反彈設計先行受益 ；4)擬員工持股將激發(fā)動力：17.41元/不 超過140人(董監(jiān)高12人)/不超過3100萬元(員工自籌資金：公司計提獎勵基金為3:1)/鎖定12月；公布回購股份計劃(用于員工 持股)彰顯發(fā)展信心。

中設集團歷史估值表

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部分重點建筑公司盈利預測表

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