2019年中國工程機械發(fā)展趨勢：存量更新疊加新增需求，行業(yè)集中度提升[圖]

    2008 年金融危機以來，貨幣政策寬松、監(jiān)管放松、金融自由化都成為“穩(wěn)增長”的重要政策工具，“影子銀行”持續(xù)向地方融資平臺、產(chǎn)能過剩的國企、房地產(chǎn)部門輸血，銀行存在大量表外資產(chǎn)，導致杠桿上升、風險堆積。在此背景下，2015 年中央經(jīng)濟工作會議提出“去杠桿”工作任務，2016 年下半年開始，央行將公開市場逆回購期限從原來的不長于6個月，拉長到70-80天，同年7月，證監(jiān)會限制結(jié)構化資管產(chǎn)品杠桿水平，保監(jiān)會要求保險資管不得發(fā)行具有嵌套交易結(jié)構的產(chǎn)品，“一行三會”全面貫徹金融去杠桿政策，隨之而來結(jié)果的是基建與房地產(chǎn)投資增速維持在較低水平，工程機械下游需求也因此失去了彈性。

2016-2019年房地產(chǎn)開發(fā)投資增速低位徘徊

數(shù)據(jù)來源：公開資料整理

2016-2019 年基建設投資增速快速回落

數(shù)據(jù)來源：公開資料整理

    受“去杠桿”持續(xù)推進影響，2015年四季度-2016 年底，我國 GDP 增速連續(xù)五個季度保持在 7.0 以下，在此形勢下，“穩(wěn)經(jīng)濟”增長成為政府擔心的又一問題。隨后，政策扶持PPP的力度不斷加碼，各級政府密集出臺相關政策，2016年10月，財政部發(fā)布《關于在公共服務領域深入推進政府和社會資本合作工作的通知》，提出統(tǒng)籌推進公共服務領域深化 PPP改革工作，這一政策的出臺標志著PPP模式已經(jīng)從政策層面進入到執(zhí)行層面。而基礎設施建設是PPP項目中占比最高的，因此也就成為這一階段工程機械設備下游需求的重要資金增量。

2015 后基建與房地產(chǎn)投資增速出現(xiàn)明顯下滑，但工程機械行業(yè)卻出現(xiàn)了復蘇跡象，挖機銷量持續(xù)創(chuàng)新高，行業(yè)內(nèi)一度認為只是暫時性反彈，但事實卻是行業(yè)銷量一路上行，從基建、房地產(chǎn)投資與挖機銷量擬合來看，兩者相關性出現(xiàn)明顯下降，主要原因是工程機械行業(yè)由新增需求為主逐漸向“存量更新+新增需求”過渡，在這個趨勢變化過程中，設備自身更新周期和新的應用場景拓展帶來新的需求變化邏輯。

房地產(chǎn)開發(fā)投資與挖機銷量相關性趨弱

數(shù)據(jù)來源：公開資料整理

基建投資與挖機銷量相關性趨弱（挖機銷量滯后）

數(shù)據(jù)來源：公開資料整理

    工程機械設備的壽命周期一般為8-10年，根據(jù)不同設備類型及品牌略有不同，以挖機為例，海外品牌一般壽命周期為10-12年，國產(chǎn)品牌一般為8-10年。正常情況下，施工需求總量對應全社會設備庫存量，當下游施工需求總量少于設備庫存量時，設備開工率不足，壽命到期后即自然淘汰，當下游施工需求總量與社會庫存設備數(shù)量匹配時，設備開工率充足，壽命到期后需要購買新設備以滿足工程施工需要，當下游施工需求總量大于設備庫存量時，在原有設備壽命到期更換的基礎上還要額外購買新的設備。2016 年開始，行業(yè)需求回暖疊加社會庫存經(jīng)歷 4 年消化，2008 年之前購買的設備進入更新周期，根據(jù)不同情景測算，更新數(shù)量占 2016 年以來設備銷量至少一半以上。

設備壽命周期助推工程機械行業(yè)復蘇（單位：輛）

數(shù)據(jù)來源：公開資料整理

    應用場景不斷拓展，促進行業(yè)不斷成長。二手機推動設備下沉。“四萬億”投資過后，市場中存在大量的二手機械，由于大型工程機械價格較高，而二手設備價格優(yōu)勢十分明顯，使得一些原本沒有使用機械設備的應用場景逐漸接受使用工程機械。農(nóng)村應用場景變多。例如，由于農(nóng)村城鎮(zhèn)化進程加快，原本使用人力攪拌站的場景被低米段泵車逐漸替代，小型挖掘機也開始走進田間等。施工或作業(yè)方式改變帶來新的應用需求。例如道路建設中預制件的使用與裝配式建筑的推廣使得起重機需求增多。多種新增需求帶來促進行業(yè)不斷成長。

    需求向“存量更新+新增”過渡，主機廠持續(xù)國產(chǎn)化。第一輪市場周期中，國內(nèi)主機廠處于成長階段，無論企業(yè)實力還是產(chǎn)品質(zhì)量與海外品牌仍有一定差距，且競爭品牌眾多，2012 年以后，需求快速下滑導致部分落后產(chǎn)能出清，競爭力較強的國內(nèi)品牌廠商大多完成了并購擴張，技術實力、資金實力、渠道實力均較第一輪周期明顯提高，主機廠基本完成了國內(nèi)產(chǎn)業(yè)鏈配套，此時的國內(nèi)品牌具備更強的競爭實力，因此在 2016-2019 年，包括挖掘機、起重機、混凝土機械在內(nèi)的眾多工程機械品類的國產(chǎn)化水平均有顯著的提高。

存量更新+新增需求持續(xù)，國產(chǎn)設備替代加速（挖掘機市占率）

數(shù)據(jù)來源：公開資料整理

    工程機械的研發(fā)和生產(chǎn)需要長期的技術積累，而國內(nèi)工程機械起步較晚，技術底子薄，早期為了滿足巨大的市場需求和質(zhì)量的可靠性，主機廠短期內(nèi)難以實現(xiàn)核心零部件國產(chǎn)化，需要進口零部件進行整機組裝，此時國內(nèi)的零部件企業(yè)處在全力研發(fā)過程中。2010 年零部件企業(yè)恒立液壓成功打入卡特彼勒供應鏈，公司技術逐漸獲得更多客戶認可，在行業(yè)需求下滑過程中市場份額逐年提升，2015 年超過 50%。2016-2019 年，零部件企業(yè)充分享受了行業(yè)需求增長與國內(nèi)主機廠份額提升的雙重驅(qū)動，營收規(guī)模進一步擴大，盈利能力快速提升，以恒立液壓為例，2016 年-2018 年營收復合增速達 75%，歸母凈利潤復合增速達 246%，零部件企業(yè)成長加速。

2011-2018年零部件龍頭恒立液壓市占率

數(shù)據(jù)來源：公開資料整理

恒立液壓營收與凈利潤爆發(fā)式增長

數(shù)據(jù)來源：公開資料整理

    2016-2019年，銷量與股價表現(xiàn)出現(xiàn)短暫分歧，行業(yè)估值逐步修復。2016 年 2 月，挖機銷量增速首次轉(zhuǎn)正，股價隨機出現(xiàn)上漲，但隨后的兩年多時間里，銷量的增速不斷創(chuàng)新高，工程機械（申萬）指數(shù)卻依舊在低位徘徊。2019 年 1 月開始，工程機械（申萬）指數(shù)開啟了快速上漲，全年漲幅達 73.7%，經(jīng)歷了上一輪周期后，市場一直擔憂行業(yè)增長的持續(xù)性，并且 2016 年-2018 年房地產(chǎn)與基建投資并未拐頭向上，銷量與宏觀指標出現(xiàn)背離使得市場難以確認后續(xù)的景氣方向，隨著 2019 年銷量經(jīng)歷三年增長，龍頭公司估值水平已經(jīng)達到歷史低點，同時國家出臺穩(wěn)基建的政策傾向，多重因素疊加下工程機械版塊在 2019 年表現(xiàn)突出。

    2016-2018 年，行業(yè)內(nèi)部出現(xiàn)了顯著不同的表現(xiàn)，三一重工股價上漲，而徐工機械、中聯(lián)重科基本沒有太大變化，2017年10月，零部件龍頭企業(yè)恒立液壓公布 2017 年第三季度業(yè)績報告（2017 年前三季度營收同比+110%，歸母凈利潤同比+572%），隨后率先啟動新一輪行情。2019 年開始，全行業(yè)股價同步上漲，但主機廠龍頭三一重工、零部件龍頭恒立液壓表現(xiàn)仍然最好。 2016 年-2019 年，工程機械發(fā)生了較大的變化，國產(chǎn)主機廠競爭力越來越強，行業(yè)集中度不斷提升，龍頭公司獲得了更多的市場份額，股價表現(xiàn)依舊強勢。

主機廠龍頭依舊強勢，零部件企業(yè)表現(xiàn)出更強的成長性

數(shù)據(jù)來源：公開資料整理

成長性更強的零部件企業(yè)估值水平更高

數(shù)據(jù)來源：公開資料整理

    2018 年以來，經(jīng)濟增速有所放緩，國際形勢復雜多變，出口壓力較大，國內(nèi)處在新舊動能轉(zhuǎn)換的關鍵時期，在這樣的宏觀大背景下，2019 年中央明確提出擴大 2019 年地方專項債發(fā)行規(guī)模，新增專項債主要用于基礎設施建設，并提前下?lián)茴A算資金，提高財政資金使用效率，同時允許專項債作為重大項目資本金。

當前基建投資增速處在低位，逆周期調(diào)節(jié)作用凸顯

數(shù)據(jù)來源：公開資料整理

    當前，我國經(jīng)濟已由高速增長階段轉(zhuǎn)向高質(zhì)量發(fā)展階段。投資是拉動經(jīng)濟增長的“三駕馬車”之一，在促進經(jīng)濟增長、優(yōu)化資源配置、改善民生、擴大就業(yè)、保護生態(tài)環(huán)境等方面發(fā)揮了重要作用。2019 年，中央把包括“穩(wěn)投資”在內(nèi)的“六穩(wěn)”工作作為保持經(jīng)濟運行在合理區(qū)間的重要舉措。未來投資依舊是經(jīng)濟增長的重要驅(qū)動力之一，投資的波動將趨緩，進而行業(yè)的周期波動也將趨緩。

    工程機械多應用于建筑行業(yè)，由于人力成本的不斷上升和工程機械成本的不斷下降，對于施工方來說，兩者成本差距在縮小，同時設備施工的效率明顯更高，未來將有越來越多的人工被設備替代，機器換人的邏輯將持續(xù)兌現(xiàn)。

建筑行業(yè)人力成本不斷上升（單位：元）

數(shù)據(jù)來源：公開資料整理

    對比海外發(fā)達國家，我國工程機械設備大噸位占比較仍然較高，且應用場景也有明顯的不同，但從長期發(fā)展趨勢來看，我國未來也將有更多的應用場景被拓展，以挖機和泵車為例，近年來農(nóng)村基礎設施建設及城市小型市政維護需求擴大，小噸位挖機和低米段泵車銷量火爆，隨著工程機械的應用場景不斷增多，新增應用場景的市場空間依舊十分廣闊。

以挖機為例，隨著應用場景增多，小噸位占比不斷提升

數(shù)據(jù)來源：公開資料整理

    設備持續(xù)更新，環(huán)保要求加快更新趨勢。1）設備更新需求持續(xù)。不同設備壽命周期測算，挖掘機壽命周期8-10年，起重機（履帶起重機等）和混凝土設備（泵車等）壽命周期一般在 10 年以上，截至目前更新需求依舊非常旺盛。2）環(huán)保要求加快更新。近年來，環(huán)保政策有趨嚴之勢，環(huán)保標準越發(fā)嚴格，政策出臺間隔越來越短，非道路移動機械中國一、國二標準的挖機、履帶起重機保有量占比均達 70%以上，重型柴油車中國二、國三標準的汽車起重機占比在 70%以上，國三、國四標準的混凝土攪拌車、混凝土泵車占比接近 90%，隨著環(huán)保政策趨嚴，未來工程機械更新速度有望加快。

    2013 年，國家領導人首次提出共同建設“絲綢之路經(jīng)濟帶”和“21 世紀海上絲綢之路”，“一帶一路”沿線國家基礎設施建設較為落后，據(jù)人民網(wǎng)海外 2015 年6月16 日《“一帶一路”基建投資總規(guī)?；蚋哌_6 萬億美元》報道：“專家估算“一帶一路”投資總規(guī)模或高達6萬億美元“。在此背景下，我國工程承包施工企業(yè)對外承接工程不斷增加，根據(jù)國家統(tǒng)計局數(shù)據(jù)，截至 2018 年，我國對外承包工程合同金額達 2418 億美元，2012-2018 年實現(xiàn) CAGR 7.52%，而這些承包企業(yè)的工程設備一般通過國內(nèi)采購后帶往海外施工。同時，為了抓住市場，國內(nèi)主機廠均已在布局一帶一路沿線國家，實現(xiàn)海外建廠、海外生產(chǎn)銷售。隨著“一帶一路”深入，“海外直銷+中企外帶”將極大刺激工程機械設備海外需求。

2012-2018年我國對外承包工程完成營業(yè)額

數(shù)據(jù)來源：公開資料整理

    智研咨詢發(fā)布的《2020-2026年中國工程機械設備行業(yè)市場全景調(diào)研及發(fā)展戰(zhàn)略研究報告》數(shù)據(jù)顯示：截至 2018 年底，混凝土設備市場與起重機市場，三一重工、徐工機械、中聯(lián)重科合計占據(jù) 80%以上的市場份額，行業(yè)集中度有望持續(xù)保持。挖掘機市場應用場景更多，市場相對分散，市占率前三家企業(yè)（三一重工、徐工機械、卡特彼勒）合計占據(jù) 47.6%市場份額，隨著競爭持續(xù)，國內(nèi)龍頭企業(yè)營收規(guī)模將越來越大，三一重工未來營收有望突破千億，公司的議價能力會越來越強，規(guī)模效應帶來行業(yè)龍頭的優(yōu)勢也將越來越明顯，疊加多年累積的品牌影響力，行業(yè)集中度有望繼續(xù)提升。

CR4行業(yè)集中度趨勢

數(shù)據(jù)來源：公開資料整理

CR8行業(yè)集中度趨勢

數(shù)據(jù)來源：公開資料整理

2019 年二手挖機交易中國產(chǎn)品牌占比提升

數(shù)據(jù)來源：公開資料整理

    工程機械的應用需求決定了其具有耐用消費品屬性，自身的壽命周期導致行業(yè)必然存在一定的周期性，下游應用中基礎設施建設與房地產(chǎn)開發(fā)仍具有巨大的發(fā)展?jié)摿?；其投資品屬性使得設備長期存在二手市場，二手機價格優(yōu)勢使得其應用場景不斷下沉滲透，一些小型工程機械或針對新的應用需求開發(fā)的工程機械將走進眾多市政公司、中小企業(yè)、個體工商戶，甚至是農(nóng)民家中。除此之外，工程機械行業(yè)與生俱來的全球化競爭也決定了其市場的全球化，因此未來的工程機械需求將是多種多樣的，既有周期也會有成長。

    隨著中國經(jīng)濟的高速發(fā)展，工程機械行業(yè)經(jīng)歷從無到有，企業(yè)經(jīng)歷從弱到強的改變，彼時的發(fā)展更多的是享受了經(jīng)濟增長的紅利，未來隨著經(jīng)濟增速步入新常態(tài)，基建、地產(chǎn)投資預計將進入穩(wěn)定增長階段，且有可能在一定發(fā)展階段實現(xiàn)逆周期增長，企業(yè)分化將更加明顯，擁有核心競爭力的企業(yè)將獲得更多的市場份額，技術實力較強的公司將引領行業(yè)的發(fā)展趨勢，率先開啟新一輪成長。