2020年中國油價(jià)與運(yùn)價(jià)供需回顧及未來前景分析[圖]

    OPEC 增產(chǎn)使得原油價(jià)格大跌是 2015 年油輪牛市的觸發(fā)關(guān)鍵，油價(jià)下跌后的補(bǔ)庫需求及套利需求從油輪市場(chǎng)的供需兩端利好運(yùn)價(jià)快速上升。當(dāng)前同樣的油價(jià)急跌已能夠催生補(bǔ)庫需求與套利需求，VLCC 浮艙消耗的提升將有利運(yùn)價(jià)上漲。不過我們?nèi)孕枳⒁獗据喴蛐枨箢A(yù)期下調(diào)、減產(chǎn)談判破裂導(dǎo)致的油價(jià)急跌，仍然存在時(shí)間和空間上的不確定性。

    一、回顧

    除去 2019， 年受風(fēng)險(xiǎn)事件主導(dǎo)的運(yùn)價(jià)大幅上漲，2015 年是我們記憶里的最近一次油輪牛市，也正是在儲(chǔ)油需求增長(zhǎng)推動(dòng)下的油輪牛市年是我們記憶里的最近一次油輪牛市，也正是在儲(chǔ)油需求增長(zhǎng)推動(dòng)下的油輪牛市。經(jīng)歷了 2014 年運(yùn)力增長(zhǎng)較緩的油輪仍處于經(jīng)濟(jì)危機(jī)后的修復(fù)階段，前期企業(yè)低迷的投產(chǎn)意愿使得 2014-2015 年 VLCC 船隊(duì)供給增速較低，不過全球經(jīng)濟(jì)弱復(fù)蘇背景下需求增速仍然不佳，行業(yè)產(chǎn)能利用率仍處低位。

2015年為近年來少見的油輪牛市

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2014-2015 年油輪行業(yè)產(chǎn)能利用率仍處低位

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    補(bǔ)庫需求方面，2015 年 OECD 商業(yè)原油庫存已下降至 5 年均線的下方，從 2010、2012 年看，當(dāng)商業(yè)原油庫存下降至 5 年均線以下后均有補(bǔ)庫需求存在，而油價(jià)的大幅下降進(jìn)一步催生了反彈劇烈的補(bǔ)庫需求。

    浮倉需求方面，2014年全球原油浮艙均值對(duì)應(yīng) VLCC 艘數(shù)為53艘，2015 年均值則為76 艘，2016 年均值為86艘，同時(shí)2015 年下半年浮艙需求一度到達(dá)90 艘高點(diǎn)，供給端浮艙需求較大力度地減少了可用運(yùn)力規(guī)模。

2015 年OECD 商業(yè)原油庫存下降至 5 年均線附近

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2015 年主要經(jīng)濟(jì)體原油進(jìn)口增速均呈上行

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    2015 年油價(jià)大幅下跌的根本原因是沙特為首的OPEC國家針對(duì)頁巖油企業(yè)采用價(jià)格戰(zhàn)策略，通過增產(chǎn)推動(dòng)價(jià)格下跌至頁巖油企業(yè)成本線以下，以期贏得市場(chǎng)份額。原油供給的快速增長(zhǎng)是提升原油供給的快速增長(zhǎng)是提升VLCC 運(yùn)價(jià)振幅的主要原因。但從價(jià)格戰(zhàn)的結(jié)果看，頁巖油企業(yè)通過大幅舉債緩解經(jīng)營壓力，盡管2015-2016 年大量頁巖油企業(yè)因難以償債而破產(chǎn)，但美國原油產(chǎn)量近年仍然保持較高增速，同時(shí)擠占沙特等OPEC 國家的市場(chǎng)份額。

2015年OPEC增產(chǎn)致油價(jià)大跌

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    盡管破產(chǎn)數(shù)量增長(zhǎng)，但美國原油產(chǎn)量仍然保持高增速

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    二、展望

    本次油價(jià)大跌有2點(diǎn)直接原因，1）全球范圍的新冠疫情加速全球經(jīng)濟(jì)增速下行，原油需求受阻；2）OPEC+未能達(dá)成深度減產(chǎn)的協(xié)議，原油供給預(yù)期上行。OPEC于3月5日發(fā)表聲明指出，2020年全球原油需求增速預(yù)計(jì)為48萬桶/日，較其2月預(yù)測(cè)減半，EIA 等機(jī)構(gòu)也下調(diào)消費(fèi)預(yù)期。

原油現(xiàn)價(jià)自 1 月開始下跌

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    油價(jià)對(duì)運(yùn)價(jià)的短期影響除當(dāng)前原油價(jià)格大跌外存在2個(gè)潛在擴(kuò)大振幅的要素，補(bǔ)庫需求

    釋放和套利空間推動(dòng)。自2018年以來OECD商業(yè)庫存始終在5年庫存均線之下，當(dāng)前仍存在補(bǔ)庫需求。同時(shí)油價(jià)大幅下跌已經(jīng)出現(xiàn)遠(yuǎn)期升水結(jié)構(gòu)，基于當(dāng)前原油現(xiàn)貨價(jià)格及遠(yuǎn)期價(jià)格、年庫存均線之下，當(dāng)前仍存在補(bǔ)庫需求。同時(shí)油價(jià)大幅下跌已經(jīng)出現(xiàn)遠(yuǎn)期升水結(jié)構(gòu)，基于當(dāng)前原油現(xiàn)貨價(jià)格及遠(yuǎn)期價(jià)格、VLCC運(yùn)價(jià)情況等測(cè)算，短期原油已具備套利空間，浮艙需求增加之下VLCC運(yùn)價(jià)有望快速上行。

2018 年以來原油庫存低于 5 年均線

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各交割日期的浮艙套利平價(jià)曲線

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    但仍需重視風(fēng)險(xiǎn)，運(yùn)價(jià)彈性更多源于套利需求，原油期現(xiàn)價(jià)差則是決定是否產(chǎn)生套利需求的關(guān)鍵因素。OPEC+國家內(nèi)部油價(jià)財(cái)政平衡點(diǎn)的不同是減產(chǎn)協(xié)議終難達(dá)成一致的根本原因，由于 2015 年沙特等國價(jià)格戰(zhàn)并未取得如期效果，反而在不斷減產(chǎn)過程中被美國持續(xù)擠占市場(chǎng)份額，同時(shí)目前博弈主要對(duì)手俄羅斯具備更低的油價(jià)財(cái)政平衡點(diǎn)并且原油出口比重更低。

OPEC+主要國家油價(jià)財(cái)政平衡點(diǎn)相差較大

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2015 年價(jià)格戰(zhàn)后中東地區(qū)份額下滑，美國上升

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    智研咨詢發(fā)布的《2020-2026年中國石油行業(yè)發(fā)展現(xiàn)狀調(diào)查及發(fā)展前景分析報(bào)告》數(shù)據(jù)顯示：油價(jià)急跌使得短期看 2020 年與 2015 年有較高的相似性，盡管由于利潤(rùn)傳導(dǎo)路徑較為直接以及數(shù)據(jù)易于觀測(cè)，油輪股股價(jià)與運(yùn)價(jià)具有較強(qiáng)的相關(guān)性，但 2015 年的油輪牛市股價(jià)先于運(yùn)價(jià)上漲。作為套利需求最終的表象指標(biāo)，儲(chǔ)油輪儲(chǔ)油量對(duì)股價(jià)有一定指導(dǎo)性。

    2020 年油價(jià)下跌由全球疫情影響擴(kuò)大加速經(jīng)濟(jì)下行所致，OPEC+會(huì)議未能達(dá)成協(xié)議僅是拉高近期振幅，對(duì)于強(qiáng)周期行業(yè)，經(jīng)濟(jì)隱憂仍是較為致命的隱憂。

    供給端，當(dāng)海上浮艙需求增長(zhǎng)時(shí)將使得船東預(yù)期上行，預(yù)期運(yùn)價(jià)上行將對(duì)沖因 IMO2020 帶來的成本上漲，進(jìn)一步延后老船（15 年以上）退出時(shí)間。同時(shí)，可能的盈利提升將改善油輪船東資產(chǎn)負(fù)債表，或促使其加速產(chǎn)能投入以期在未來的上行周期中取得市場(chǎng)份額的提升。

運(yùn)價(jià)預(yù)期較好時(shí)拆船較少

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    目前 VLCC 船隊(duì)中老船占比較高

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