2020年中國專項(xiàng)債發(fā)行量、基建投資情況及基建投資增速分析[圖]

    一、專項(xiàng)債發(fā)行量持續(xù)高增，投向基建比例保持高位

    從項(xiàng)目申報(bào)到落地至少需要2個(gè)季度，2019年下半年申報(bào)加速奠定了2020年的建設(shè)基礎(chǔ)。2019年上半年基建申報(bào)項(xiàng)目金額同比增速為18.8%，2019年下半年增速為34.5%，2019年下半年申報(bào)明顯加速，尤其是2019年9月基建申報(bào)金額增速高達(dá)141%，為2020年基建投資奠定了項(xiàng)目儲備基礎(chǔ)。

2019年基建投資項(xiàng)目申報(bào)金額（億元）和同比增速（右）

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    智研咨詢發(fā)布的《2020-2026年中國專項(xiàng)債產(chǎn)業(yè)運(yùn)營現(xiàn)狀及發(fā)展前景分析報(bào)告》數(shù)據(jù)顯示：自籌資金是影響基建投資的關(guān)鍵因素，專項(xiàng)債和PPP模式是其核心。自籌資金包括：政府性基金收入、政府專項(xiàng)債、城投債、鐵道債、PPP、非標(biāo)等。政府性基金收入主要來自國有土地使用權(quán)轉(zhuǎn)讓，而目前“房住不炒”仍是主基調(diào)，地產(chǎn)調(diào)控力度短期內(nèi)難以放松，城投債規(guī)模雖有所放大，但主要用于歸還到期債務(wù)，對基建投資拉動作用不大，核心在于專項(xiàng)債以及PPP模式的拉動。

    2020年已經(jīng)提前下發(fā)的專項(xiàng)債資金流向比較多的領(lǐng)域包括軌道交通、政府基礎(chǔ)設(shè)施、社會保障、環(huán)保領(lǐng)域和市政工程等。2020年3月27日的政治局會議明確表示要增加地方政府專項(xiàng)債的規(guī)模，市場預(yù)計(jì)2020年專項(xiàng)債規(guī)?？赡軙^3.5萬億（2018年和2019年分別為1.35萬億和2.15萬億）。其次，該專項(xiàng)債限額不得用于土儲和棚改，也不得用于債務(wù)置換，將資金用途倒逼至基建領(lǐng)域；再次，提前下達(dá)限額中20%可用于資本金，有利于緩解資本金難題。截至2020年3月31日，全國各地發(fā)行新增專項(xiàng)債券1.08萬億元，占提前下發(fā)規(guī)模的84%，發(fā)行規(guī)模同比增長63%。目前各地新增發(fā)行專項(xiàng)債券中，已經(jīng)使用的金額為8255億元，占發(fā)行額的77%，全部用于鐵路、城市軌道交通等交通基礎(chǔ)設(shè)施，生態(tài)環(huán)保，農(nóng)林水利，市政和產(chǎn)業(yè)園區(qū)等領(lǐng)域重大基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目建設(shè)。

2020年提前下發(fā)專項(xiàng)債的資金使用（億元）

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    年初專項(xiàng)債發(fā)行規(guī)模大幅增長：根據(jù)各省市區(qū)財(cái)政廳公告，目前2020年已有34省市區(qū)披露部分新增專項(xiàng)債發(fā)行計(jì)劃共11525億元，其中7817/1742/1525億元已分別于1月/2月/3月發(fā)行，而2019年1月/2月/3月全國發(fā)行量為1412/1666/3910億元，同比大幅增長。其中，截止2020年4月10日已公布信息披露文件的專項(xiàng)債合計(jì)11392億元。投向基建比例明顯提升：據(jù)11392億元專項(xiàng)債情況統(tǒng)計(jì)，其中投入基建領(lǐng)域約6352億元，占比達(dá)55.76%，較19全年比例提升17.80pct。

近期專項(xiàng)債政策

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2020年新增專項(xiàng)債用途統(tǒng)計(jì)分類

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2020年至今部分發(fā)行省份/自治區(qū)/城市新增專項(xiàng)債發(fā)行計(jì)劃

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2020年已發(fā)行新增專項(xiàng)債行業(yè)分布情況（截止2020年4月10日）

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2020年各省市預(yù)計(jì)發(fā)行新增專項(xiàng)債情況（截止2020年4月10日）

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歷年新增專項(xiàng)債發(fā)行情況（單位：億元）

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歷年地方債發(fā)行情況（單位：億元）

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歷年新增專項(xiàng)債、專項(xiàng)債及一般債發(fā)行情況（單位：億元）

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    二、需求端：各地持續(xù)出臺投資規(guī)劃，發(fā)改委審批項(xiàng)目提速，需求端不是制約基建投資主要因素

    各地投資規(guī)劃，基建下游需求空間大

    從目前的情況看，需求端也就是項(xiàng)目儲備上不是制約基建投資的主要因素，我們統(tǒng)計(jì)了各地的投資規(guī)劃以及建筑央企的在手訂單看，目前可推行的項(xiàng)目相對充足。各地披露的投資規(guī)劃中，已披露省市投資的重大項(xiàng)目金額約47.6萬億，2020年對應(yīng)金額是8.87萬億。

各省市自治區(qū)2020重點(diǎn)項(xiàng)目建設(shè)規(guī)劃

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    另外， 1-2月同比下滑37%，而3月單月同比增長340%，1-3月累計(jì)同比增長88%，環(huán)比1-2月改善顯著，與各地披露重大項(xiàng)目投資規(guī)劃趨勢一致。

發(fā)改委基建項(xiàng)目審批、核準(zhǔn)、備案情況及累計(jì)同比（單位：億元）

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發(fā)改委基建項(xiàng)目審批、核準(zhǔn)、備案情況及當(dāng)月同比（單位：億元）

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    三、基建投資增速測算：后續(xù)有望逐漸形成實(shí)物量，維持全年廣義基建投資增速7%的判斷不變

    我們在2020年策略報(bào)告里對基建投資增速進(jìn)行預(yù)測，預(yù)計(jì)2020年廣義基建投資（含電力）同比增長7%。受到疫情影響，2020年1-2月基建投資增速明顯回落。從目前的復(fù)工情況及復(fù)產(chǎn)進(jìn)度看，預(yù)計(jì)3月基建投資增速環(huán)比將出現(xiàn)改善，但同比仍將承壓，重點(diǎn)關(guān)注二季度基建投資增速。全年看，隨著后期趕工進(jìn)度的加快，仍有望達(dá)到全面的目標(biāo)水平，我們?nèi)匀痪S持之前基建投資增速7%的判斷。

    以新增專項(xiàng)債為例，我們預(yù)計(jì)2020年新增專項(xiàng)債對基建資金將帶來更有效的投資，主要基于以下四個(gè)維度：

    （1）關(guān)于2020年新增專項(xiàng)債的總量：2016年-2019年新增專項(xiàng)債額度分別為4000億元、8000億元、1.35萬億元、2.15萬億元，2019年新增專項(xiàng)債額度較2018年增加8000億元，從政策端看，2020年提前下達(dá)額度為1.29萬億元，考慮大近期中央政治局會議要加大宏觀政策調(diào)節(jié)和實(shí)施力度，預(yù)計(jì)新增專項(xiàng)債發(fā)行額度約在3.5萬億元-4萬億元之間，這里我們假設(shè)2020年新增專項(xiàng)債額度為3.5萬億元（同比增長60%，與前兩年增長幅度相似）。

    （2）關(guān)于新增專項(xiàng)債用于基建的比重：國常會要求2020年專項(xiàng)債不可用于土儲和地產(chǎn)相關(guān)項(xiàng)目，則新增專項(xiàng)債流向基建項(xiàng)目的比例將大幅提升。2020年新增專項(xiàng)債提前下達(dá)額度為1.29萬億元，則后續(xù)額度約為2.2萬億元。對于提前下達(dá)部分，樂觀情境下60%用于基建，悲觀情境下50%用于基建，中性情況為55%。對于后續(xù)部分，樂觀情境下65%用于基建，悲觀情境下45%用于基建，中性情況為55%。那么，最樂觀情況是全年用于基建資金為22040億元，最悲觀情況是全年用于基建資金為16350億元，我們?nèi)≈虚g值19195億元。

    （3）關(guān)于新增專項(xiàng)債加杠桿部分占比：專項(xiàng)債資金用于項(xiàng)目資本金的規(guī)模占該省份專項(xiàng)債規(guī)模的比例可為25%左右，6月專項(xiàng)債新規(guī)規(guī)定用于部分重大項(xiàng)目專項(xiàng)債可以用做項(xiàng)目資本金，該部分項(xiàng)目占比約8.6%，而實(shí)際操作遠(yuǎn)低于8.6%，2020年該比例明顯提升。我們對全年新增專項(xiàng)債用于項(xiàng)目資本金的比例上限設(shè)置為25%，下限設(shè)置為10%。

    （4）關(guān)于杠桿倍數(shù)：近期國常會決定健全固定資產(chǎn)投資項(xiàng)目資本金管理，港口、沿海及內(nèi)河航運(yùn)項(xiàng)目最低資本金比例由25%調(diào)整為20%；機(jī)場項(xiàng)目最低資本金比例維持25%不變，其他基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目維持20%不變。其中，公路、鐵路、城建、物流、生態(tài)環(huán)保、社會民生等領(lǐng)域的補(bǔ)短板基礎(chǔ)可以適當(dāng)降低項(xiàng)目最低資本金比例，但下調(diào)不得超過5個(gè)百分點(diǎn)。若杠桿的倍數(shù)在2-5倍之間，則測算新增專項(xiàng)債通過加杠桿可以多募集資金的中位數(shù)約為1.5萬億元。

    （5）我們將新增專項(xiàng)債用于基建的資本部分以及通過加杠桿配套的銀行資金部分相加得到2020年新增專項(xiàng)債對狹義基建投資貢獻(xiàn)的資金合計(jì)約3.45萬億元，廣義基建口徑約5萬億元，同比增長顯著（2019年僅為5000-7000億元）。

2020年新增專項(xiàng)債情景假設(shè)1

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2020年新增專項(xiàng)債情景假設(shè)2

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2020年新增專項(xiàng)債情景假設(shè)3

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