建筑裝飾行業(yè)：政策再度加碼提供加杠桿空間 基建投資有望加速落地-國常會降低部分基礎(chǔ)設(shè)施項目最低資本金比

    事件：11 月13 日國常會決定：1）降低部分基礎(chǔ)設(shè)施項目最低資本金比例。將港口、沿海及內(nèi)河航運項目資本金最低比例由25%降至20%。對補短板的公路、鐵路、城建、物流、生態(tài)環(huán)保、社會民生等方面基礎(chǔ)設(shè)施項目，在投資回報機制明確、收益可靠、風(fēng)險可控前提下，可適當(dāng)降低資本金最低比例，下調(diào)幅度不超過5 個百分點；2）基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域和其他國家鼓勵發(fā)展的行業(yè)項目，可通過發(fā)行權(quán)益型、股權(quán)類金融工具籌措資本金，但不得超過項目資本金總額的50%。地方政府可統(tǒng)籌使用財政資金籌集項目資本金；3）項目借貸資金和不合規(guī)的股東借款、“名股實債”等不得作為項目資本金，籌措資本金不得違規(guī)增加地方政府隱性債務(wù)，不得違反國有企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率相關(guān)要求，不得拖欠工程款? 政策再度加碼提振基建投資?；仡櫄v史周期，上一次調(diào)整項目資本金比例在2015 年9 月，經(jīng)濟下行壓力增大進(jìn)入6%時代，國家實施積極的財政政策配套寬松的貨幣政策穩(wěn)增長。

    本輪自2017 年全面開啟降杠桿運動后，疊加外部環(huán)境不確定性增強，經(jīng)濟壓力不斷增大，18 年7 月政策轉(zhuǎn)向提出加大基礎(chǔ)設(shè)施補短板，同時表示去杠桿取得階段性成效，19 年6月以來逆周期調(diào)節(jié)持續(xù)加碼，繼專項債可作為資本金、可提前下達(dá)額度后，本次下調(diào)部分基礎(chǔ)設(shè)施項目最低資本金比例，港口等項目降至20%，補短板等項目預(yù)計最多可降低至15%，部分領(lǐng)域可發(fā)行權(quán)益類金融工具籌措資本金，我們認(rèn)為給予了地方政府、企業(yè)適度的加杠桿空間，有助于促進(jìn)重大項目盡快落實，從而在短期內(nèi)有效提振投資穩(wěn)增長。

    保守從項目具有收益保障的角度估算，預(yù)計可撬動3415-4553 億增量資金。根據(jù)財政部PPP 管理庫19 年三季報，使用者付費、可行性缺口補助、政府付費項目投資額比例分別為9.4%/66.8%/23.9%，據(jù)此我們假設(shè)具有收益保障的項目占比約9.4%，2018 年基建投資完成額（不含電力）約14.5 萬億，則可撬動增量資金范圍3415-4553 億元（14.5 萬億*9.4%*5%/（20%或者15%））。

    假設(shè)內(nèi)河、沿海、公路、鐵路、生態(tài)環(huán)保項目均可實現(xiàn)資本金比例下調(diào)5%，預(yù)計可撬動1.19 萬億增量資金。2018 年內(nèi)河、沿海建設(shè)投資1191 億元，公路、鐵路和生態(tài)環(huán)保合計完成投資3.48 萬億，假設(shè)所有項目均可進(jìn)行資本金比例下調(diào)5%，則內(nèi)河、沿海建設(shè)投資可撬動增量298 億元（1191 億*5%/20%）, 公路、鐵路和生態(tài)環(huán)保領(lǐng)域可撬動增量1.16萬億（3.48 萬億*5%/15%），兩部分合計約為1.19 萬億。

    估值+持倉雙底部區(qū)域，基本面持續(xù)改善，有望迎來估值修復(fù)。根據(jù)歷史復(fù)盤，基建股投資時鐘主要體現(xiàn)為估值變化，隨著經(jīng)濟壓力顯現(xiàn)，政策刺激頻繁出臺，基本面持續(xù)驗證，9 月基建投資回升勢頭良好，同時信貸總量、結(jié)構(gòu)的優(yōu)化也實現(xiàn)了金融數(shù)據(jù)的驗證，將進(jìn)一步對未來基建投資形成良好的融資支持，疊加去年同期低基數(shù)效應(yīng)，預(yù)計四季度基建投資、建筑企業(yè)微觀業(yè)績均有望獲得進(jìn)一步改善。板塊當(dāng)前估值水平約8 倍PE，處于歷史絕對底部，19Q3 公募基金基建板塊持股市值占比僅0.17%，較Q2 小幅提升0.05 個百分點，但仍位于10 年以來歷史底部區(qū)域，行業(yè)有望迎來估值修復(fù)。

    投資建議：1）鐵公機等國家重點支持項目有望受益專項債提前下達(dá)額度、作為資本金模式使用、降低資本金比例等政策，推薦大型基建央企，葛洲壩、中國中鐵、中國交建、中國建筑等；2）區(qū)域基建是今年布局的重點，重大項目多，收益情況較好，財政實力強，尤其是長三角經(jīng)濟發(fā)達(dá)區(qū)域，有數(shù)據(jù)驗證、有主題催化，推薦上海建工、華建集團、隧道股份等；3）看好設(shè)計，基建產(chǎn)業(yè)鏈前端設(shè)計類企業(yè)率先受益行業(yè)回暖，且業(yè)績確定性較強，具備低估值+高彈性特點，推薦蘇交科、中設(shè)集團等。