房地產(chǎn)行業(yè)購房杠桿率、銀行按揭發(fā)展趨勢分析[圖]

    對于一二線，去年底的“因城施策”和近期的“放寬落戶”，這都是重要拐點(diǎn)性變化。對于三四線，去年中期關(guān)于棚改應(yīng)該逐步退出表態(tài)、去年底棚改計(jì)劃同比大幅下降、近期落戶政策中關(guān)于“收縮型中小城市要瘦身強(qiáng)體，嚴(yán)控增量”表態(tài)，也是重要拐點(diǎn)性闡述。核心是三四線低質(zhì)量杠桿加的過快，不可持續(xù)。同時(shí)核心城市新房限價(jià)，也給予底氣。

    一、 銀行

    以按揭總量較大的某國有大行為例，2019年初發(fā)布的2018年報(bào)中對于按揭表態(tài)是：重點(diǎn)支持一線和部分二線城市按揭，審慎對待三四線城市。而過去2-3年的表態(tài)一直是：支持三四線按揭，支持去庫存，熱點(diǎn)城市按揭比例逐步下降，并且過去2-3年在三四線發(fā)放按揭比重持續(xù)保持在50%左右。通過對比發(fā)現(xiàn)，銀行態(tài)度發(fā)生較大變化。

    一二線城市按揭利率明顯下行，而三四線相對平穩(wěn)。根據(jù)調(diào)查數(shù)據(jù)顯示，2018年11月起按揭利率為近幾年最高點(diǎn)，此后開始下行，截至2019年2月，一線城市首套按揭利率下降11bp，二線城市下降16bp，三四線城市下降只有5bp。

一二線城市按揭利率下行更加明顯

數(shù)據(jù)來源：公開資料整理

    2018年10月以來，尤其是2019年以來，一二線城市放款周期明顯縮短。2018年銀行整體房貸額度緊張，放款速度較慢一般在3-6個(gè)月左右，而今年以來，房貸額度明顯寬松，多數(shù)城市基本7個(gè)工作日即可放款。一二線城市杠桿放款速度出現(xiàn)拐點(diǎn)性變化。

    變化背后主導(dǎo)大邏輯就是經(jīng)濟(jì)增長中樞下行后，銀行對于按揭偏好是長期的。而過往幾年三四線低質(zhì)量杠桿施加太多，這個(gè)時(shí)間點(diǎn)銀行理應(yīng)對一二線和三四線城市的杠桿態(tài)度出現(xiàn)結(jié)構(gòu)性逆轉(zhuǎn)，這是趨勢性的。

    二、杠桿施壓

    經(jīng)濟(jì)增長中樞下行后，銀行就是要給居民購房加杠桿。幾乎所有經(jīng)濟(jì)體經(jīng)濟(jì)增長中樞下行后信用創(chuàng)造主要都是依靠居民杠桿率提升、銀行給地產(chǎn)加杠桿。

    估算新增購房者杠桿比率在2016-2018年分別為67%、72%、56%。三四線購房杠桿量大、杠桿率高，疊加三四線潛在土地供給彈性較大，三四線加杠桿不可持續(xù)。由于經(jīng)濟(jì)增長下行后，銀行偏愛按揭的大邏輯，未來如此大體量銀行三四線按揭資產(chǎn)配置的轉(zhuǎn)移，大概率需要增加一二線城市按揭配置來部分解決。

    2015-2018年三四線購房杠桿資金合計(jì)達(dá)到13.2萬億，而此前2012-2014年三四線購房杠桿資金均低于1萬億。

    三四線邊際購房杠桿率很高。2018年我們測算三四線邊際購房杠桿比率達(dá)到56%，2017年72%，2016年67%。

2015-2018年三四線購房杠桿為13.2萬億

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2016-2018年三四線邊際購房杠桿率

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    三四線城市土地財(cái)政依賴程度較高。根據(jù)土地使用權(quán)出讓金收入占地方政府總財(cái)政收入的比重指標(biāo)，2018年全國占比為38%，而核心城市比如北京、上海分別為10%和7%。三四線城市如：湖州、徐州該指標(biāo)占比2017年均在50%左右。對于土地財(cái)政的依賴使得三四線城市有較強(qiáng)的賣地沖動(dòng)，較多潛在供給容易給基本面帶來較大下行壓力。

    根據(jù)某大型商業(yè)銀行不良個(gè)人住房抵押貸款樣本數(shù)據(jù)，違約客戶中按揭發(fā)放金額在50萬以下的貸款筆數(shù)占比84.2%；借款人年收入在10萬元以下的貸款筆數(shù)占比74.4%；三四線貸款筆數(shù)占比58.1%。如果將部分非核心二線城市列為三四線城市，三四線城市占比更高，貸款金額占比高于60%，貸款筆數(shù)占比高于70%。

違約借款人收入結(jié)構(gòu)——按貸款金額分

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    三、邊際購房杠桿率

    從2017年數(shù)據(jù)和2018年數(shù)據(jù)來看，一二線城市邊際杠桿率大幅低于全國平均水平。

2018年一二線城市邊際杠桿率較低

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    一二線購房客戶主要可分為首次置業(yè)需求和置換需求，加給這兩類群體的杠桿總體看相比三四線的購房杠桿更安全。

    在核心城市置換需求正在成為成交主力，置換需求客戶已經(jīng)享受過往多年來資產(chǎn)價(jià)格紅利，客戶質(zhì)量較高。同時(shí)因換房需求是資產(chǎn)換資產(chǎn)，邊際杠桿率較低，相比三四線邊際杠桿率50%-70%的購房需求也更安全。根據(jù)調(diào)查統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)，核心城市改善性換房需求占比高達(dá)46.7%，首次置業(yè)占比37.8%。

    一二線首次置業(yè)需求相對三四線購房需求來說也較為安全。這部分需求主要分布在核心城市的近郊和遠(yuǎn)郊區(qū)域，恰巧和核心城市新房供應(yīng)區(qū)域重合度較高。拿這些區(qū)域和三四線城市整體比較來看，核心城市的近郊和遠(yuǎn)郊購房者相對更安全，銀行資產(chǎn)配置在此類區(qū)域也相對更安全。因?yàn)橐欢€潛在土地供給彈性相對有限，未來商品住宅供應(yīng)普遍是收縮的，相比依賴土地財(cái)政從而潛在土地供給彈性大的三四線城市，資產(chǎn)價(jià)格更有支撐。

    對居民加杠桿嚴(yán)格限制的調(diào)控政策，是過往周期中影響核心城市基本面走勢的最關(guān)鍵因素，所以銀行按揭配置重回一二線將會(huì)帶來較大的正面影響。

    一二線城市二元結(jié)構(gòu)化市場，導(dǎo)致二手房市場按揭額度被進(jìn)一步壓縮，未來隨著銀行按揭重回一二線，代表市場成交量和價(jià)的二手房市場將更為受益。

    2017年開始核心城市陸續(xù)限價(jià)，核心城市出現(xiàn)明顯的二元格局，即被嚴(yán)格控制的新房市場和自由度較高的二手房市場，這導(dǎo)致部分城市新房和二手房價(jià)格倒掛明顯。開發(fā)商于是要求加快回款速度，商業(yè)銀行相應(yīng)要較高按揭利率，同時(shí)將二手房按揭額度騰挪到按揭利率高的新房市場，使得核心城市二手房市場按揭額度在一二線整體額度受擠壓背景下進(jìn)一步被壓縮。部分商業(yè)銀行表示只做一手房貸業(yè)務(wù)，二手房基本不做。且二手房貸放款周期普遍明顯長很多。

    而未來隨著銀行按揭重回一二線，代表核心城市量和價(jià)的二手房市場會(huì)更加相對受益。

核心城市二手房均價(jià)回撤大于新房

數(shù)據(jù)來源：公開資料整理

    核心城市居民加杠桿配置房產(chǎn)的意愿不會(huì)是阻礙。從大類資產(chǎn)配置的角度，房地產(chǎn)是過去十年夏普比率最高的資產(chǎn)，這與金融機(jī)構(gòu)和居民的主觀感受是一致的，房地產(chǎn)就是最好的資產(chǎn)配置。核心城市如上海、北京風(fēng)險(xiǎn)收益比則更高。在核心城市居民加杠桿能力提升的情況下，居民加杠桿意愿不會(huì)是阻礙。意愿和加杠桿能力增強(qiáng)，這就會(huì)使得高房價(jià)和購買能力等因素都顯得不那么重要。

    政策對于一二線和三四線城市出現(xiàn)了結(jié)構(gòu)性逆轉(zhuǎn)，一二線“兩鼓勵(lì)”，三四線“三打壓”，并且是趨勢性的。對于一二線，去年底的“因城施策”和近期的“放寬落戶”，這都是重要拐點(diǎn)性變化。

    四、政策變化

    一二線“兩鼓勵(lì)”：部分一二線城市因城施策、大城市放寬落戶限制。這是和過往較大的邊際變化。

    4月8日，國家發(fā)展改革委印發(fā)《2019年新型城鎮(zhèn)化建設(shè)重點(diǎn)任務(wù)》，提出（1）城區(qū)常住人口100萬—300萬的Ⅱ型大城市要全面取消落戶限制；（2）城區(qū)常住人口300萬—500萬的Ⅰ型大城市要全面放開放寬落戶條件，并全面取消重點(diǎn)群體落戶限制；（3）超大特大城市要調(diào)整完善積分落戶政策，大幅增加落戶規(guī)模、精簡積分項(xiàng)目，確保社保繳納年限和居住年限分?jǐn)?shù)占主要比例。

    政策變化的底氣：核心城市限價(jià)政策對于房價(jià)上漲形成壓制。這是本輪周期的特色，限價(jià)使得核心城市復(fù)蘇更多體現(xiàn)在成交量方面。核心城市新房大多在近郊和遠(yuǎn)郊，一方面新房限價(jià)對于二手房價(jià)上漲形成一個(gè)天然的錨，造成壓制；另一方面，基本面起來，新房供應(yīng)量會(huì)相應(yīng)有所增加，對二手房房價(jià)也會(huì)起到一定平抑作用。所以在本輪周期，至少周期前半段，持續(xù)性復(fù)蘇主要體現(xiàn)在量上。

    相關(guān)報(bào)告：智研咨詢發(fā)布的《2019-2025年中國二手房交易行業(yè)市場潛力現(xiàn)狀及投資戰(zhàn)略研究報(bào)告》