2019年1-5月中國銀行業(yè)發(fā)展情況分析：社融增速提升，銀行板塊受益，總體資產表現(xiàn)平穩(wěn)[圖]

    一、銀行業(yè)經(jīng)濟環(huán)境分析

    1、社融增速提升，銀行板塊受益

    銀行的凈利潤增速與經(jīng)濟增速高度相關：銀行是經(jīng)濟體最大的債權人。在以間接融資為主的中國，商業(yè)銀行的盈利情況是宏觀經(jīng)濟的晴雨表

銀行板塊走勢與社融增速有較強相關性

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    相關報告：智研咨詢發(fā)布的《2019-2025年中國銀行行業(yè)市場評估及投資前景評估報告》

    2、宏觀經(jīng)濟環(huán)境向好

    減稅政策逐步起效。•社融信貸5月有修復跡象。•貿易問題有所緩和

3月以來出口保持正增長（%）

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19年5月增值稅低于近三年5月（億元）•

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5月社融信貸增速回升（%）

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    普惠金融政策起效。•5月國內大宗價格走勢較強。•就業(yè)數(shù)據(jù)改善、溫和通脹。

城鎮(zhèn)調查失業(yè)率下降

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普惠金融貸款加速增長（億元）

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大宗商品價格走勢強于海

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    二、資產質量：風險繼續(xù)向下游企業(yè)傳導

    1、總體資產表現(xiàn)平穩(wěn)

    2019年一季度，上市銀行不良率環(huán)比進一步下降。行業(yè)整體不良率為1.51%，同比下降5BP，環(huán)比下降2BP。其中，國有大行、股份行、城商行、農商行四個子板塊不良率分別為1.48%、1.66%、1.3%和1.36%，環(huán)比分別下降2BP、2BP、1BP和3BP。計算的，不良貸款余額加回核銷和轉出后的，不良生成率年化值為0.96%，較2018年同期上行13BP，環(huán)比下降26BP。其中，國有大行、股份行、城商行、農商行的不良生成率年化值為0.7%、1.5%、1.66%和0.67%。同比數(shù)據(jù)看，國有大行和農商行不良生成率下降，股份行和城商行則上升；而從環(huán)比數(shù)據(jù)看，除城商行上升外，其他三個子板塊均下降。而從信用成本的角度看，一季度上市銀行的信用成本年化值為1.49%，同比上升31BP，環(huán)比上升21BP。其中，國有大行、股份行、城商行和農商行的信用成本年化值分別為1.24%、2.01%、1.95%和1.77%。無論是同比還是環(huán)比均有所上升。從上述三個指標看，均有所上升。除了監(jiān)管引導下不良認定、確認和處置力度均有所加大外，經(jīng)濟增長放緩，信用風險持續(xù)暴露壓力顯現(xiàn)。

整體不良率生成率變動趨勢

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    2、價格韌性將擠壓下游企業(yè)利潤

    2018年我國信用債的違約規(guī)模為1234億元，總違約率0.73%，均創(chuàng)下歷史新高。2019年違約規(guī)模再創(chuàng)新高，截至2019年6月初，新增違約債券數(shù)量達到74只，規(guī)模516億元，違約率0.26%，較去年同期的22只，190億元，上升幅度明顯。其中，違約主體以民企為主，而且主要集中在中游企業(yè)。除了多元化過度投資的民企外，主要集中在房地產、商貿、化工、公用事業(yè)以及建筑裝飾行業(yè)，這些行業(yè)均面臨成本上升、經(jīng)濟下行需求走弱等壓力。本輪經(jīng)濟下行和此前不同的表現(xiàn)，就是價格有一定的韌性。而價格的韌性背后更多的應該與產能周期有關。近幾年供給側改革，使得供給層面始終處于不是很寬裕的狀態(tài)，從國內經(jīng)濟的需求看，下滑幅度有限。在蛋糕重新分配的過程中，最終這種高成本將向下游傳導，擠壓下游企業(yè)的利潤，導致下游企業(yè)經(jīng)營困難。

價格韌性

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    3、風險暴露持續(xù)

    從監(jiān)管對資產質量評估的政策上看，90天以上逾期納入不良已經(jīng)基本達標，但是市場有預期后續(xù)如果監(jiān)管繼續(xù)推進60天以上逾期納入不良，即便有過渡期，也會帶來一定的壓力。4月30日銀保監(jiān)會頒布的《商業(yè)銀行金融資產風險分類暫行辦法（征求意見稿）》，把金融資產風險分類對象由貸款擴展到信用債和非標資產。綜上，無論是逾期納入不良范圍的擴大還是商業(yè)銀行金融資產風險分類對象的進一步擴大，都表明監(jiān)管對銀行資產質量的高度關注，預計未來伴隨著政策不斷推出和執(zhí)行，商業(yè)銀行的風險暴露壓力也將持續(xù)。根據(jù)上市銀行一季度公布的情況以及民企債違約的數(shù)據(jù)看，銀行業(yè)整體的風險暴露將持續(xù)，但是風險總體可控。不過考慮到上述分析的本輪經(jīng)濟周期的短期因素問題，下半年的風險暴露可能繼續(xù)向下游企業(yè)延伸。

    三、投資要點：基本面驅動，高質量發(fā)展

    1、由政策驅動轉向基本面驅動

    18年銀行板塊的交易機會由政策驅動：在2018年7月理財新規(guī)發(fā)布、央行降準后，市場的危機預期解除，銀行板塊估值有所修復。•但年初以來，社融增速已企穩(wěn)回升，驅動因素重回經(jīng)濟基本面與信用擴張

2018年銀行板塊的轉折點是7月開始的政策調整

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    當政策漸起效，銀行板塊有望由基本面驅動向上時，政策的變化方向往往會跟走勢相反。此時政策的收緊表明基本面已經(jīng)改善，政策可適時退出。

基本面開始企穩(wěn)后，政策收緊僅有短期沖擊，后續(xù)會恢復

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    信用擴張好轉后的政策邊際調整，往往意味著經(jīng)濟觀點逐步臨近，政策只是經(jīng)濟基本面的一個調節(jié)項。不應以政策相機調節(jié)的方向來判斷銀行板塊的投資價值。

    2、重估空間：高質量發(fā)展提升估值中樞

    本輪銀行重估空間，不是根據(jù)經(jīng)濟預計回升的彈性幅度，而是依據(jù)經(jīng)濟如何企穩(wěn)：•中資銀行被長期低估，核心原因是過去商業(yè)銀行的高ROE是通過累積地產、城投的系統(tǒng)性風險而賺取，背后的隱含不良與風險很高。•如果中國經(jīng)濟本輪企穩(wěn)不主要依靠地產、基建的拉動，則可以證偽上述邏輯，中國的銀行板塊需要系統(tǒng)性重估。

國有大型銀行市盈率遠低于境外可比同業(yè)（倍）

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