2019年10月中國保險(xiǎn)代理人行業(yè)人數(shù)較年初小幅下降，保障型產(chǎn)品新單增長壓力仍在[圖]

    一、保險(xiǎn)行業(yè)資產(chǎn)端、負(fù)債端和資金運(yùn)用情況分析

    受益于股市上漲、利潤大增、長端利率企穩(wěn)回升，二季度保險(xiǎn)股取得顯著超額收益。下半年至今，保險(xiǎn)股維持強(qiáng)勢，保險(xiǎn)行業(yè)具有長期投資價(jià)值。公司間股價(jià)出現(xiàn)顯著分化，平安、國壽表現(xiàn)遠(yuǎn)好于太保和新華，主要體現(xiàn)為新業(yè)務(wù)價(jià)值增速的差異

2019年保險(xiǎn)股取得顯著超額收益

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    相關(guān)報(bào)告：智研咨詢發(fā)布的《2019-2025年中國個(gè)人代理保險(xiǎn)行業(yè)市場現(xiàn)狀分析及投資前景預(yù)測報(bào)告》

上市公司股價(jià)出現(xiàn)分化

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    （一）、保費(fèi)：較2018略有改善，但仍低位徘

    一季度“開門不紅”，二、三季度未有顯著改善。新單保費(fèi)下降的原因：1）134號文對年金險(xiǎn)的負(fù)面影響仍在持續(xù)；2）年初銀行理財(cái)?shù)仁找媛食^4%，年金險(xiǎn)產(chǎn)品吸引力不足；3）代理人增員難度增加，保障型保費(fèi)增速并未顯著提升。

2019年單季首年保費(fèi)同比增速

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    中國平安2019年月度個(gè)人業(yè)務(wù)新單保費(fèi)增速

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    （二）、代理人：行業(yè)人數(shù)較年初小幅下降

    代理人經(jīng)過2015-2017三年高增長后，進(jìn)入瓶頸期。國壽、新華2019年中期代理人人數(shù)較年初分別增長9%、4%，平安、太保分別下降9%、6%。四家公司代理人合計(jì)與年初小幅下降1%

代理人數(shù)量增速亦呈現(xiàn)周期性波動

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    （三）、NBV：公司間增速差距擴(kuò)大，利潤率提升空間有限

    NBV增速分化，國壽、平安增長領(lǐng)先。預(yù)計(jì)中國人壽、中國平安2019年全年NBV將分別增長15%-20%、5%，新華保險(xiǎn)和中國太保降幅達(dá)10%左右

2019年NBV整體承壓

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平安人壽分季度NBV同比增

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    NBVMargin已經(jīng)處于高位，提升空間有限。此前NBVMargin的提升源自終身壽險(xiǎn)、健康險(xiǎn)等保障型產(chǎn)品占比的持續(xù)上升，預(yù)計(jì)未來繼續(xù)提升的可能性不大。

新華、太保上半年NBVMargin下降

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    NBVMargin繼續(xù)提升難度大

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    （四）、投資：固收和權(quán)益投資均表現(xiàn)良好

    投資端：固收投資尚可，權(quán)益投資大賺。十年國債收益率在3.0%-3.4%之間波動，并未出現(xiàn)單邊下行。滬深300指數(shù)截止10月末漲幅達(dá)30%，顯著提升險(xiǎn)企投資收益率。

國債收益率并未單邊下行

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滬深300指數(shù)漲幅達(dá)30%

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    投資收益率較2018年有顯著提升。保險(xiǎn)公司2019年大量配臵超長期國債、地方政府債等，同時(shí)規(guī)避信用風(fēng)險(xiǎn)，降低公司債配臵。權(quán)益投資比例較年初基本維持穩(wěn)定。

2019年固收和權(quán)益均實(shí)現(xiàn)較高投資收益（Q1-3年化）

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    （五）、保險(xiǎn)資金運(yùn)用（銀保監(jiān)會統(tǒng)計(jì)口徑）

    保險(xiǎn)投資分為：銀行存款/債券/股票/其他類資產(chǎn)，占比分別為：14.85%/34.36%/11.71%/39.08%。

2018年保險(xiǎn)資金運(yùn)用余額

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    銀保監(jiān)會未來將會更多支持保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)在長期資金充分發(fā)揮機(jī)構(gòu)投資者的作用，提高權(quán)益投資比例等措施將給予優(yōu)秀保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)更大投資空間。

    2014年2月19日，原保監(jiān)會發(fā)布實(shí)施《關(guān)于加強(qiáng)和改進(jìn)保險(xiǎn)資金運(yùn)用比例監(jiān)管的通知》，根據(jù)風(fēng)險(xiǎn)收益特征，將資產(chǎn)劃分為流動性資產(chǎn)、固定收益類資產(chǎn)、權(quán)益類資產(chǎn)、不動產(chǎn)類資產(chǎn)和其他金融資產(chǎn)等五個(gè)大類資產(chǎn)。其中，投資權(quán)益類資產(chǎn)、不動產(chǎn)類資產(chǎn)、其他金融資產(chǎn)、境外投資的賬面余額占保險(xiǎn)公司上季末總資產(chǎn)的監(jiān)管比例分別不高于30%、30%、25%、15%，投資流動性資產(chǎn)、固定收益類資產(chǎn)無監(jiān)管比例限制。

四大上市險(xiǎn)企資產(chǎn)配置規(guī)模及占比

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2018年中國平安資產(chǎn)配置結(jié)構(gòu)

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2018年中國人壽資產(chǎn)配置結(jié)構(gòu)

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2018年中國太保資產(chǎn)配置結(jié)構(gòu)

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2018年新華保險(xiǎn)資產(chǎn)配置結(jié)構(gòu)

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    二、趨勢判斷：政策護(hù)航推升險(xiǎn)企利潤水平，保障型產(chǎn)品新單增長壓力仍在

    （一）政策持續(xù)引導(dǎo)，減稅釋放凈利潤

    保險(xiǎn)行業(yè)作為為社會、居民提供風(fēng)險(xiǎn)保障的機(jī)構(gòu)，在金融體系內(nèi)有著舉足輕重的重要性。

    同時(shí)，保險(xiǎn)行業(yè)相比銀行、證券、信托業(yè)具備更高地對外開放程度，年初以來保險(xiǎn)行業(yè)的對外開放同樣受到了上層重視。農(nóng)業(yè)險(xiǎn)、健康險(xiǎn)、養(yǎng)老第三支柱產(chǎn)品等險(xiǎn)種也是政策持續(xù)推進(jìn)的方向。

    5月29日，財(cái)政部發(fā)布《關(guān)于保險(xiǎn)企業(yè)手續(xù)費(fèi)及傭金支出稅前扣除政策的公告》，對原2009年的規(guī)定進(jìn)行了調(diào)整，提高了保險(xiǎn)企業(yè)手續(xù)費(fèi)及傭金支出的抵稅額度。新規(guī)自2019年1月1日起執(zhí)行，2018年度險(xiǎn)企的匯算清繳將按新規(guī)執(zhí)行。新規(guī)將大幅度緩解保險(xiǎn)企業(yè)的稅負(fù)壓力，釋放上市險(xiǎn)企的凈利潤，詳細(xì)測算數(shù)據(jù)見附表。

保險(xiǎn)行業(yè)近期政策梳理

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    （二）保障需求亟待釋放，保障型產(chǎn)品新單增長短期承壓

    保障型產(chǎn)品、養(yǎng)老產(chǎn)品的長期客觀需求是確定的。目前我國養(yǎng)老保障仍以基本養(yǎng)老保險(xiǎn)為主，企業(yè)年金和個(gè)人商業(yè)養(yǎng)老保險(xiǎn)的規(guī)模較小，但由于基本養(yǎng)老保險(xiǎn)收支問題嚴(yán)峻，企業(yè)年金覆蓋面仍不全面，故發(fā)展商業(yè)養(yǎng)老保險(xiǎn)成為緩解我國居民養(yǎng)老問題之良方。健康險(xiǎn)方面，我國商業(yè)健康險(xiǎn)賠付快速增長，但在醫(yī)療衛(wèi)生總費(fèi)用中的占比仍較低。隨著業(yè)務(wù)快速增長，健康險(xiǎn)在醫(yī)療健康體系中發(fā)揮越來越重要的作用，健康險(xiǎn)賠付大幅提升。

    2000年至2017年，健康險(xiǎn)賠付從12.92億元增長到1294.77億元，復(fù)合年均增速高達(dá)31%。尤其2012年以來，隨著政策支持效應(yīng)顯現(xiàn)和人們保險(xiǎn)意識的增強(qiáng)，健康險(xiǎn)業(yè)務(wù)快速發(fā)展，相應(yīng)健康險(xiǎn)賠付以5年復(fù)合年均增速34.1%高速增長。2017年健康險(xiǎn)賠付占國家醫(yī)療衛(wèi)生總支出比例為2.5%，雖較早期不足0.5%大幅提升，但相比發(fā)達(dá)國家該項(xiàng)支出比例在10%左右，保障水平仍然偏低。

    保險(xiǎn)產(chǎn)品需求的釋放在短期存在壓力。與投資型保險(xiǎn)產(chǎn)品不同，健康險(xiǎn)等保障型產(chǎn)品的消費(fèi)屬性更強(qiáng)，受到居民整體消費(fèi)意愿的影響。截至5月，社零消費(fèi)增速同比+8.6%、CPI鮮果價(jià)格同比+26.7%、CPI豬肉價(jià)格同比+18.2%，居民消費(fèi)壓力有所提升，一定程度上限制了保障型產(chǎn)品的銷售。

    從行業(yè)發(fā)展的角度來看，大力發(fā)展保障型產(chǎn)品雖會有短期陣痛，但是長期看是勢在必行的轉(zhuǎn)型。一來保險(xiǎn)保障是保險(xiǎn)公司的主業(yè)也是對于社會的責(zé)任，二來在長端利率的下型區(qū)間，投資型產(chǎn)品的利差收益將逐步減少。布局方面，目前大型壽險(xiǎn)公司布局早、產(chǎn)品設(shè)計(jì)能力強(qiáng)、銷售渠道多元，長期壽險(xiǎn)行業(yè)集中度或?qū)⑻嵘?/p>

社零消費(fèi)增速仍然居相對低位（%）

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水果價(jià)格同比上漲26.7%

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豬肉價(jià)格同比上漲18.2%

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    （三）財(cái)險(xiǎn)關(guān)注盈利改善，壽險(xiǎn)關(guān)注價(jià)值增長商車費(fèi)改不斷深入，財(cái)險(xiǎn)公司對于車險(xiǎn)的競爭比較激烈。為獲取客戶，去年車險(xiǎn)行業(yè)出現(xiàn)了手續(xù)費(fèi)提升的情況，這也對財(cái)險(xiǎn)公司經(jīng)營業(yè)績造成了一定影響。依靠提升手續(xù)費(fèi)的銷售模式難以為繼，也不利于行業(yè)健康發(fā)展，車險(xiǎn)產(chǎn)品的競爭應(yīng)著重于產(chǎn)品質(zhì)量、服務(wù)質(zhì)量。隨著稅費(fèi)繳納壓力的緩解，財(cái)險(xiǎn)公司盈利將出現(xiàn)改善。

    去年8月車險(xiǎn)手續(xù)費(fèi)上限自律已在行業(yè)鋪開。今年5月29日，財(cái)政部發(fā)布《關(guān)于保險(xiǎn)企業(yè)手續(xù)費(fèi)及傭金支出稅前扣除政策的公告》，對原2009年的規(guī)定進(jìn)行了調(diào)整，提高了保險(xiǎn)企業(yè)手續(xù)費(fèi)及傭金支出的抵稅額度。新規(guī)自2019年1月1日起執(zhí)行，2018年度險(xiǎn)企的匯算清繳將按新規(guī)執(zhí)行。

    新規(guī)提高手續(xù)費(fèi)及傭金支出抵稅比例至18%。新規(guī)指出，保險(xiǎn)企業(yè)發(fā)生與其經(jīng)營活動有關(guān)的手續(xù)費(fèi)及傭金支出，不超過當(dāng)年全部保費(fèi)收入扣除退保金等后余額的18%（含18%）的部分，在計(jì)算應(yīng)納稅所得額時(shí)準(zhǔn)予扣除；超過部分，允許結(jié)轉(zhuǎn)以后年度扣除。對比2009年的原規(guī)定，財(cái)險(xiǎn)公司允許在應(yīng)納稅所得額中扣除的手續(xù)費(fèi)及傭金支出為保費(fèi)收入扣除退保金的15%、壽險(xiǎn)公司為10%，新規(guī)抵扣比例較分別提升了3、8個(gè)百分點(diǎn)。

    壽險(xiǎn)方面，預(yù)計(jì)全年新業(yè)務(wù)價(jià)值仍可保持兩位數(shù)增長。受益于保費(fèi)結(jié)構(gòu)的改善，險(xiǎn)企新業(yè)務(wù)價(jià)值率出現(xiàn)明顯提升，一季度中國平安新業(yè)務(wù)價(jià)值率至36.8%，新業(yè)務(wù)價(jià)值同比增長6.1%。預(yù)計(jì)隨著新業(yè)務(wù)價(jià)值率的提升，上市壽險(xiǎn)公司NBV仍可保持兩位數(shù)增幅。

中國太保一季度相對淡化開門紅銷售

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新華保險(xiǎn)一季度長險(xiǎn)新單同比+18%

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中國平安一季度新業(yè)務(wù)價(jià)值率改善

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中國人壽一季度新單增速有所改善

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    三、投資建議

    繼續(xù)看好在政策護(hù)航+行業(yè)轉(zhuǎn)型不斷推進(jìn)的背景下，上市保險(xiǎn)公司盈利水平向好。壽險(xiǎn)方面，上市險(xiǎn)企持續(xù)轉(zhuǎn)型，長期保障型產(chǎn)品占比持續(xù)提升，同時(shí)準(zhǔn)備金評估利率仍保持緩慢上行。

    新單增速雖然依舊承壓，但是新業(yè)務(wù)價(jià)值率的提升有望帶動全年新業(yè)務(wù)價(jià)值保持兩位數(shù)增長；財(cái)險(xiǎn)方面，減稅政策落地將緩解企業(yè)盈利困境，ROE有望出現(xiàn)拐點(diǎn)。推薦中國平安、新華保險(xiǎn)、中國人壽。

10年期國債750日移動平均保持正向

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750日移動平均環(huán)比變動為正

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