醫(yī)藥行業(yè):從成熟市場看港股研發(fā)型藥企價值重估

    美股制藥企業(yè):創(chuàng)新研發(fā)的沃土中成長:國外對于創(chuàng)新藥物研發(fā)的制度環(huán)境良好,藥物上市后豐厚的收益激發(fā)制藥企業(yè)研發(fā)熱情。大市值藥企如輝瑞、吉列德通過并購豐富產(chǎn)品組合獲得成長,中型藥企如因賽特醫(yī)療、亞力兄制藥通過自我研發(fā)創(chuàng)造具有核心價值的藥品,新晉的小型生物制藥企業(yè)雖未盈利,其研發(fā)管線被二級市場給予估值。國外的創(chuàng)新藥物研發(fā)對于中國新藥研發(fā)之路具有借鑒意義。

    我國創(chuàng)新藥研發(fā)時代來臨:規(guī)模雖小、增速較快:從產(chǎn)業(yè)層面來看, 中國新藥研發(fā)十余年積累已逐漸進(jìn)入收獲期。2015 年以來政策密集發(fā)布,制度環(huán)境優(yōu)化,保障了創(chuàng)新藥產(chǎn)業(yè)的長期發(fā)展。我們認(rèn)為創(chuàng)新藥研發(fā)時代已經(jīng)來臨,藥物研發(fā)逐步與國際接軌,國內(nèi)制藥產(chǎn)業(yè)核心將向創(chuàng)新藥轉(zhuǎn)移。從長遠(yuǎn)看,創(chuàng)新藥研發(fā)的沃土將會孕育具有強(qiáng)大研發(fā)能力和豐富研發(fā)成果的制藥巨頭。

    港股上市新規(guī)有望使研發(fā)型藥企估值體系得到重估:隨著港股醫(yī)藥公司不斷增加投入布局在研管線、港交所拓寬新規(guī)允許未盈利的生物科技企業(yè)赴港上市,二級市場對于在研管線的合理估值尤為重要。對比國際生物制藥行業(yè)及金融機(jī)構(gòu)對于藥物研發(fā)項目的評估方法,我們認(rèn)為風(fēng)險修正的現(xiàn)金流折現(xiàn)法更適用于港股研發(fā)型藥企的估值。我們構(gòu)建了適用于在研藥物估值的rNPV 估值方法,以中國生物制藥的重磅在研品種安羅替尼為例,估算該品種二級市場估值近90 億港幣。醫(yī)藥企業(yè)估值體系有望從PEG 估值走向PEG+在研管線折現(xiàn)估值,新的估值體系更適用于研發(fā)型藥企。

    投資標(biāo)的:我們看好具有創(chuàng)新研發(fā)管線的中國制藥企業(yè),對應(yīng)公司分別為港股研發(fā)標(biāo)桿、在研管線雄厚的中國生物制藥;擁有四大研發(fā)平臺、整合全球資源的綠葉制藥;業(yè)務(wù)板塊逐步豐富、布局生物藥研發(fā)的三生制藥;從原料藥生產(chǎn)廠商向高端創(chuàng)新藥積極邁進(jìn)的石藥集團(tuán);研發(fā)與代理雙輪驅(qū)動的李氏大藥廠和單抗、微球平臺布局全面的創(chuàng)新藥生產(chǎn)廠商麗珠醫(yī)藥。

    風(fēng)險分析:行業(yè)政策推行的不確定性、臨床實驗失敗的風(fēng)險、研發(fā)進(jìn)度不及預(yù)期的風(fēng)險、醫(yī)保和招標(biāo)降價風(fēng)險。