建設機械：競爭力持續(xù)提升 看好公司中長期發(fā)展

    事件：公司發(fā)布三季報，前三季度收入26.97 億，同比增長17.87%，實現(xiàn)歸母凈利潤3.75 億，同比下降1.76%，其中第三季度收入11.62 億，同比增長30.66%，實現(xiàn)歸母凈利潤2.14 億，同比增長10.27%，對此點評如下：

    1、公司業(yè)績略低于預期，最大的變量是低估了短期疫情對子公司龐源租賃業(yè)績的影響：

    a、設備利用率大幅下降。截止前九個月公司噸米數(shù)利用率為60%，較去年同期低十個點，即使到9 月份公司設備利用率仍然較去年同期有4 個點的差距，全年預計要下滑九個點。由于設備的成本是在當期計提，利用率下降減少的收入將直接影響利潤，這也是今年對利潤沖擊最大的點；目前公司已經采取包括加速處置/轉租老舊閑置設備，擴大建設維修再制造基地以縮短維修時間，同時加大超賣力度等手段來提升利用率，明年恢復正常是大概率。

    b、疫情帶來現(xiàn)金回款不足，且去年年底調整了計提政策，各個期限應收款拔備率大幅提升。在疫情導致整個行業(yè)現(xiàn)金回款難度加大的背景下，使得今年壞賬的計提大幅提升。公司前三季度經營性現(xiàn)金流回款僅為3900 萬，應收賬款較年初提升了7 個億絕對規(guī)模。但實際上龐源的客戶95+%都是央企與大型國企，不至于壞帳，它歷史上的壞帳率是非常低的；由于現(xiàn)在根據遷徙率來計算預期信用損失，而遷徙率主要跟應收賬款結構有關，針對此情況公司開始對老款加大清收力度，包括采取相關激勵政策等，預計很快能見到效果。

    2、盡管短期業(yè)績不理想，在股價深度調整后，從明年來看各個經營指標還是不錯的。

    a、競爭力的角度下，公司市占率還在持續(xù)提升。從目前塔吊存量來看，行業(yè)增速大致在5%的水平，公司的設備量保有量增速在30%以上，遠高于行業(yè)；市場占有率是大幅領先于行業(yè)的。

    b、更長遠的視角下，我們認為公司競爭力是在變大。公司著眼于長期競爭力的多層思考都在未來的一至二年得到落實，如果形成，將很難有挑戰(zhàn)者。從競爭力來看，主要是資金成本的下降。龐源的資金成本原來是很高的，沒有享受到大國企的紅利。今后幾年，下降的力度很大，未來會遠低于行業(yè)；另一個層面是自身的內部建設。首先是內部的信息系統(tǒng)建設，有望使得公司資產周轉率、資產效率進一步提升；其次是再制造基地建設，有望打造一個閉環(huán)產業(yè)鏈，能進一步提升公司服務質量，同時降低成本，并且還可以對外形成盈利。這二個幾乎在產業(yè)內都帶有唯一性。